上半年女装承压、医美相对突出，下半年期待疫情后业绩改善

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年8月16日 公司研究 上半年女装承压、医美相对突出，下半年期待疫情后业绩改善 ——朗姿股份（002612.SZ）2022年中报点评 增持（维持） 当前价：31.04元 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.42 总市值(亿元)： 137.34 一年最低/最高(元)： 20.20/41.75 近3月换手率： 254.80% 股价相对走势 -44%-30%-17%-3%10%08/2111/2102/2205/22朗姿股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 11.32 14.97 2.58 绝对 8.83 21.09 -12.47 资料来源：Wind 相关研报 21年女装、医美、婴童业务齐头并进，疫情影 响 下22Q1利 润 承 压——朗 姿 股 份（002612.SZ）2021年年报及2022年一季报点评（2022-05-01） 女装恢复、医美高增，业务多元、布局医美景气赛道促增长——朗姿股份（002612.SZ）2021年中报点评（2021-08-18） 上半年受疫情影响收入、归母净利润分别同比+1.10%、-90.09% 公司2022年上半年实现营业收入18.09亿元、同比增长1.10%，归母净利润925万元、同比下滑90.09%，扣非归母净利润1308万元、同比下滑85.10%，EPS为0.02元。 分季度来看，22Q1、Q2单季度收入分别同比+0.26%、+1.95%，归母净利润分别同比转亏、同比-80.23%。 上半年医美收入同比+18.45%，女装/婴童收入同比-10.20%、-0.45% 公司业务较为多元，主要覆盖高端女装/医美/婴童三大业务，2022年上半年女装、医美、婴童收入占总收入的比重分别为41.27%、34.76%、22.42%，拆分来看： 女装业务：女装业务实现收入7.47亿元、同比-10.20%。上半年包含上海北京等一二线城市在内的多地疫情反复，对线下客流和销售带来较大不利影响，其中直营店受损最为明显；利润端估计微亏。1）分品牌来看：主要品牌朗姿、莱茵占女装收入的比重分别为70%、19%、收入分别同比-13.18%、-1.36%；2）分渠道来看：电商、直营、经销收入占女装收入的比重分别为26%、59%、15%，收入分别同比+19.74%、-24.21%、+26.45%；3）渠道数量方面：总门店数共计634家、较年初减少4家（同比-0.63%），其中直营店432家（+1.65%）、经销店172家（-8.02%）、线上店铺30家（+15.38%）。 医美业务：医美业务实现收入6.29亿元、同比+18.45%；净利润合计亏损约1000万元、净利率为-1.70%（21H1为盈利约2400万元、净利率4.46%）。收入虽仍有较高增长，但疫情对利润影响较大。 1）分项目来看：手术类、非手术类项目占医美业务收入比例分别为22%、78%，分别同比-8.89%、+29.46%，非手术类收入增速较快主要由于21年下半年新增较多医美机构，以及同口径医美机构收入规模同比增加；2）分品牌来看：米兰柏羽、晶肤医美、高一生收入各占医美业务收入的65%、24%、11%，收入分别同比+21.48%、+26.90%、-8.77%。22年6月末公司拥有29家医美机构，米兰柏羽、晶肤医美、高一生各为4/23/2家，其中米兰柏羽、高一生门店数同比持平、晶肤医美门店数净增加1家；3）分机构运营时间来看：老机构（3年以上）、次新机构（1~3年）、新设机构（1年以内）各占医美业务收入的66%、30%、3%，收入分别同比+4.58%、+120.18%、-59.19%，净利率分别为5.02%、-12.97%、-43.50%、老机构在疫情背景下经营韧性相对较强；以规模最大的四川米兰为例，上半年收入增长9%、净利率为9%。 婴童业务：婴童阿卡邦业务实现收入4.06亿元、同比-0.45%、主要系汇率变动影响，上半年婴童业务的韩币收入同比+9.64%；实现净利润2232万元。 费用率提升超过毛利率，存货周转放缓，经营净现金流减少 毛利率：上半年同比提升1.23PCT至57.58%。其中女装、医美、婴童业务毛利率分别为62.74%（+2.93PCT）、48.76%（-3.37PCT）、60.78%（+6.74PCT），医美业务毛利率下降主要系新增医美机构培育费用较高，且受疫情影响，经营性固定费用支出刚性并略有上升所致。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 朗姿股份（002612.SZ） 费用率：上半年期间费用率同比提升5.99PCT至56.78%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为42.71%（+3.96PCT）、8.75%（+0.99PCT）、3.16%（+0.41PCT）、2.17%（+0.63PCT），销售费用率提升幅度较大主要系上半年疫情影响下费用刚性，其中主要为广告宣传费、店铺管理费以及装修费用同比增加较多。 其他指标方面：1）存货22年6月末较22年初增加3.51%至10.69亿元、同比增加25.22%；存货周转天数为247天、同比增加41天。 2）应收账款22年6月末较22年初减少8.80%至2.32亿元、同比减少17.23%；应收账款周转天数为24天、同比减少5天。 3）上半年实现经营净现金流1.07亿元、同比减少50.14%，主要系上半年收到其他与经营活动有关的现金同比减少较多所致。 上半年医美业务表现突出、女装承压，期待下半年疫情后消费复苏 2022年上半年公司三大业务板块中医美业务增长最快、表现突出，其中成熟医美机构不断发展壮大，自建医院级机构高新米兰快速成长、晶肤医美连锁机构规模不断增加，进而带动医美业务规模增长可观；女装业务上半年受疫情影响较大、销售同比下滑；童装业务不考虑汇率变动影响后保持一定增长。展望下半年我们期待随着疫情逐步受控，女装业务迎来边际改善，高粘性的医美业务继续提升规模和效率、在行业规范化趋势中不断强化市场份额。 考虑到疫情影响存不确定性，我们下调公司22~24年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调38%/12%/21%），对应22~24年EPS分别为0.22、0.45、0.55元，22、23年PE分别为139倍、69倍，维持“增持”评级。 风险提示：国内外疫情影响超预期致终端消费疲软；费用控制不当；医美业务出现医疗事故或者纠纷的风险。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,876 3,665 3,974 4,693 5,350 营业收入增长率 -4.35% 27.42% 8.43% 18.08% 14.01% 净利润（百万元） 142 187 99 199 245 净利润增长率 141.65% 31.97% -47.27% 101.16% 23.34% EPS（元） 0.32 0.42 0.22 0.45 0.55 ROE（归属母公司)（摊薄） 4.80% 6.34% 3.27% 6.23% 7.26% P/E 97 73 139 69 56 P/B 4.6 4.6 4.5 4.3 4.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-08-16 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 朗姿股份（002612.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 2,876 3,665 3,974 4,693 5,350 营业成本 1,319 1,575 1,671 1,941 2,201 折旧和摊销 47 71 74 79 84 税金及附加 17 19 24 28 32 销售费用 1,122 1,463 1,669 1,933 2,194 管理费用 236 284 322 375 428 研发费用 93 113 123 145 177 财务费用 45 62 69 66 63 投资收益 99 57 50 50 50 营业利润 156 199 134 246 311 利润总额 138 190 122 239 294 所得税 2 -36 18 36 44 净利润 136 226 103 203 250 少数股东损益 -6 38 5 5 5 归属母公司净利润 142 187 99 199 245 EPS(元) 0.32 0.42 0.22 0.45 0.55 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 379 471 216 270 302 净利润 142 187 99 199 245 折旧摊销 47 71 74 79 84 净营运资金增加 -332 -326 21 76 124 其他 522 538 22 -84 -150 投资活动产生现金流 106 -851 -20 -55 -40 净资本支出 -96 -163 -70 -80 -90 长期投资变化 885 915 0 0 0 其他资产变化 -682 -1,603 50 25 50 融资活动现金流 -290 581 -157 -168 -184 股本变化 7 0 0 0 0 债务净变化 -246 599 -57 -71 -59 无息负债变化 190 1,076 96 167 162 净现金流 197 187 39 46 79 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 5,154 6,851 6,962 7,230 7,522 货币资金 291 478 517 563 642 交易性金融资产 222 169 169 169 169 应收账款 294 254 261 279 306 应收票据 1 0 0 0 0 其他应收款（合计） 80 85 99 133 152 存货 930 1,033 1,079 1,214 1,367 其他流动资产 92 94 94 94 94 流动资产合计 1,943 2,153 2,268 2,510 2,796 其他权益工具 4 5 5 5 5 长期股权投资 885 915 915 915 915 固定资产 406 588 593 603 617 在建工程 173 26 23 22 21 无形资产 392 372 364 357 350 商誉 627 629 629 629 629 其他非流动资产 14 654 654 654 654 非流动资产合计 3,210 4,698 4,694 4,720 4,726 总负债 1,557 3,232 3,271 3,366 3,469 短期借款 135 659 601 531 472 应付账款 170 218 267 349 418 应付票据 0 20 20 23 26 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 77 141 141 141 141 流动负债合计 1,028 2,056 2,095 2,190 2,293 长期借款 0 75 75 75 75 应付债券 422 422 422 422 422 其他非流动负债 12 589 589 589 589 非流动负债合计 529 1,176 1,176 1,176 1,176 股东权益 3,597 3,619 3,691 3,864 4,053 股本 442 442 442 442 442 公积金 1,780 1,763 1,773 1,793 1,817 未分配利润 745 783 841 989 1,148 归属母公司权益 2,961 2,956 3,024 3,192 3,376 少数股东权益