特种行业射频芯片领先厂商，竞争力持续提升

投资要点 推荐逻辑：1）特种行业芯片领先厂商，射频芯片和电源管理芯片性能达到国际先进水平；2）中国集成电路市场规模持续增长，预计2021-2026年CAGR为20.0%，公司将充分受益于国产替代需求增加；3）多个重大项目核心芯片的唯一或主要供应商，客户合作稳定。 营收高速增长，盈利持续攀升。公司2021年营收1.9亿元，2018年到2021年年均复合增速为262.8%；归母净利润为1.0亿元，2019年到2021年年均复合增速为285.7%。随着我国特种行业无线通信设备等需求不断增加，公司持续加强产品研发和创新、销售及服务体系的建设，业务规模有望持续增长。 行业壁垒高，技术优势明显。公司专注于集成电路芯片和微系统的研发、生产和销售，已形成终端射频前端芯片、射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC、电源管理芯片、微系统及模组四大产品线。公司产品为特种行业重大装备中的核心芯片，具有较高的技术门槛，公司聚焦高性能芯片技术攻关，在国内形成较强的先发优势，射频芯片和电源管理芯片产品技术性能已达到国际先进水平。 集成电路产业高速发展，充分受益国产替代。我国下游场景需求旺盛拉动半导体销量，各个领域对国产集成电路产品的使用需求日益增长，预计2021-2026年中国集成电路市场规模年均复合增速为20.0%，增速高于全球水平。同时国家出台多项政策，支持国产替代，助力本土厂商发展，公司为国内集成电路领先厂商，将充分受益于行业发展。 服务特种行业领域，核心客户稳定合作。公司主要服务于特种行业客户，下游客户包括中国航天科技、中国电子科技、中国航天科工等集团下属单位。我国军工信息化市场规模持续增长，预计2021-2025年年均复合增速达到6.7%，下游客户对公司产品需求有望持续增加。特种行业客户对产品技术指标及稳定性要求高，选定供应商后，通常不会轻易更换，公司凭借优质的产品和服务成为多个客户项目的唯一或主要供应商，与核心客户保持稳定的合作关系。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润将保持37%的复合增长率。考虑到公司是国内集成电路芯片领先厂商，集成电路行业高速发展，公司产品技术不断突破，与行业核心客户建立稳定合作关系，预计订单量在2022年将迎来显著增长，首次覆盖，给予“持有”评级。 风险提示：研发项目不及预期、募投项目投产或达产不及预期、特种行业客户需求不及预期等风险。 指标/年度 1公司概况：国内射频芯片、电源管理芯片核心供应商 1.1聚焦高性能芯片技术攻关，四大产品线布局 浙江臻镭科技股份有限公司成立于2015年9月，2022年1月正式登陆“科创板”上市，公司专注于集成电路芯片和微系统的研发、生产和销售，已形成终端射频前端芯片、射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC、电源管理芯片、微系统及模组四大产品线。 公司聚焦高性能芯片技术攻关，已成为国内通信、雷达领域中射频芯片、微系统及模组核心供应商之一。公司服务客户超150家，拥有专利33项，研发人员占比50.63%，并于2021年通过“浙江省高新技术企业研发中心”认定。公司现已拥有核心技术自主可控、业务可持续发展的能力。公司先后参与多家国防科工集团下属企业及科研院所的产品型号开发工作，相关产品已广泛应用在北斗导航终端、高速跳频数据链和数字相控阵雷达、低轨通信卫星监测雷达等多个国家重大装备型号中。 图1：公司发展历程 公司主要产品包括终端射频前端芯片、射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC、电源管理芯片、微系统及模组等，为客户提供从天线到信号处理之间的芯片及微系统产品和技术解决方案。 终端射频前端芯片：主要应用于自组网、电台、数字对讲、导航、天通等无线通信终端。产品主要包括终端功率放大器、终端低噪声放大器、终端射频开关等，具备超宽带、高线性、高效率、低噪声等特点。 射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC：主要应用于数字相控阵系统、移动通信系统、卫星互联网等无线通信终端和通信雷达系统。可用于处理发射通道和接收通道的射频模拟信号。射频收发芯片具有软件可配置、多模并发、快速跳频、高集成、低功耗等特点；高速高精度ADC/DAC具有大带宽、高采样率、高精度、低功耗等特点。 电源管理芯片：主要应用于自组网、电台等无线通信终端和通信雷达系统。是在电子设备中负责电能变换、分配和监控的芯片，其功能一般包括电压转换、电流控制、低压差稳压、动态电压调节、电源开关时序控制等供配电管理。具有小体积、耐辐射、高效率、高可靠、高集成等特点。 微系统及模组：主要应用于星载、机载、舰载、车载等载荷系统中，采用多芯片组装和先进3D封装技术，将功率放大器、低噪声放大器、数控移相衰减器、射频收发芯片、混频器、滤波器、射频开关、ADC/DAC等器件与电源管理芯片、波控芯片、基带处理芯片进行异构集成，具有高集成度、高效率、低噪声、高可靠等特点。 图2：公司主要产品 1.2股权分布集中，管理层产业背景深厚 公司股权分布集中，创始人持股比例较高。公司经历六次增资及三次股权转让，截至招股说明书签署日，公司实际控制人、创始人郁发新，通过杭州臻镭、杭州睿磊、晨芯投资合计控制公司28.02%股权。创始人乔桂滨、延波共持股6.48%股权。公司原全资子公司股东梁卫东持股4.88%。 图3：公司股权结构图 核心管理层具有丰富的芯片行业经验。公司董事长郁发新先生是臻镭科技的实际控制人，具有深厚的通信专业背景，于2002年6月获得哈尔滨工业大学通信与信息系统专业博士学位，曾任浙江大学航天电子工程研究所所长。公司董事、总经理张兵，曾负责公司研发工作，2018年5月担任中国空间技术研究院西安分院高级工程师。公司董事、副总经理谢炳武曾担任总装备部、陆军装备部驻杭州地区军事代表室总代表。公司共有九名董事，其中三名为独立董事。高级管理人员共有四人，包括总经理（1名）、副总经理（2名）、财务总监（1名）和董事会秘书（1名）。 表1：实际控制人与高管团队 1.3公司业绩持续高速增长，产品销售毛利率高 公司营收快速增长，归母净利润持续提升。2018-2021年，公司营业收入分别为0.04亿元、0.6亿元、1.5亿元、1.9亿元，年均复合增长率为262.8%。2018-2021年归母净利润分别为-0.5亿元、0.04亿元、0.8亿元、1.0亿元，2019年到2021年年均复合增长率为385.7%。公司于2018年完成技术积累和产品设计研发，2019年后实现主要产品定型并实现量产。随着我国持续加大特种行业装备投入，无线通信设备等需求不断增加，未来公司业绩有望持续高速增长。 图4：公司营业收入情况 图5：公司归母净利润情况 公司业务主要集中在技术服务、电源管理芯片、终端射频前端芯片和射频收发芯片及高精度ADC/DAC等产品体系，微系统及模组体系贡献的收入较少。2018-2021年期间，各产品体系收入呈上升趋势，电源管理芯片产品年均复合增长率为303.2%，终端射频前端芯片产品年均复合增长率为289.5%，微系统及模组产品年均复合增长率为203.3%，技术服务年均复合增长率为144.4%。 从收入结构来看，射频收发芯片及高速高精度ADC/DAC产品是公司主要收入来源，2019-2021年占总收入比重保持在稳定较高水平，电源管理芯片收入占比提升，2021年成为公司最主要收入来源。 图6：公司产品收入（百万元） 图7：公司主要营业收入结构 产品壁垒深厚，公司毛利率高于行业均值。2018-2021年，公司主要产品及业务毛利率保持高位，均在50%以上。2018-2021年，射频收发芯片及高精度ADC/DAC产品毛利率较高，主要系射频收发芯片及高精度ADC/DAC芯片研发周期长、行业壁垒高，技术附加值高。 公司终端射频前端芯片毛利率整体呈上升趋势，主要系公司封装技术逐渐成熟稳定，终端射频前端芯片单位成本明显下降。同时，公司技术服务毛利率呈现上升趋势，技术服务主要系公司的科研、课题类的研究项目，该类技术服务对技术、专业性等要求较高，壁垒较高，因此整体毛利率较高。 图8：公司主要产品毛利率 特种行业客户为主，公司议价能力强。公司产品和服务主要领域为特种行业无线通信终端和通信雷达系统等，下游客户以国防科工集团下属企业及科研院所为主。2018-2021年，公司向前五大客户销售收入占比分别为为90.7%、83.9%、74.2%和62.9%。一般特种行业产品具有集成度高、结构复杂、性能参数指标严苛等特征，且在产品销售前研发所需的时间周期较长、前期投入较大，产品拥有极高的行业壁垒，价格弹性较小，因此特种行业领域产品的毛利率显著高于民用市场产品。 图9：公司前五大客户销售收入占比 1.4期间费用降低，盈利能力提升 公司费用率得到有效控制，四大费用率呈下降趋势。公司前期规模较小，期间费用占比高。公司完成技术积累后，主要产品逐渐定型并实现量产，随着不断拓展市场、开拓客户，公司收入呈现大规模增长，期间费用率不断降低，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率均大幅下降，逐渐形成规模效应。公司研发费用率一直高于行业均值，2018-2021年分别为407.8%、41.9%、19.9%及21.3%，随着营业收入增长，公司研发费用率控制较好。 公司净利润增长迅速，2018-2021年保持净利润正增长。2018年公司净利润同比增速达到了1234.0%，主要是由于2019年公司产品投入量产、营收规模大幅提升导致研发费用率和管理费用率下降较多，后期随着基数的扩大，增速有所放缓。2020-2021年，公司净利率维持在50%以上，随着公司规模扩大、下游客户需求增加，不断在产品研发和创新、销售及服务体系的建设以及对期间成本的控制，公司净利润有望持续增长。 图10：公司公司净利率以及毛利率 图11：公司四大费率情况 2行业分析：国内集成电路产业快速发展 2.1电子技术迅猛发展，集成电路需求日益增加 2.1.1集成电路行业：新需求、新技术、新发展 集成电路（Integrated Circuit, IC）是一种微型电子器件或部件，采用集成电路加工工艺，按照要求将所需的晶体管、电阻、电容和电感等电子元器件连接起来，制作在同一晶圆衬底上，实现特定功能的电路。其具有体积小、重量轻、寿命长、可靠性高、性能好、便于大规模生产等优点，广泛应用国防工业、信息通信、工业制造、消费电子等国民经济中的各行各业。集成电路是半导体的核心产品，长久以来占据半导体产品80%以上的市场份额，市场规模远超半导体领域中分立器件、光电子器件和传感器等其他细分领域。集成电路包含数字集成电路、模拟集成电路，以及兼具数字模块和模拟模块的数模混合集成电路，随着集成电路的性能持续增强、集成度不断提升，近年来数模混合集成电路的市场规模呈现出快速增长的态势。 全球集成电路的发展始于1947年，已经历了70多年的发展。1976-2000年是集成电路的高速增长阶段，2000年后整个集成电路市场规模增速放缓，2001-2008年复合增速为9%，远远低于1976-2000年的17%。2017年受益于行业集中度的提升、手机及汽车电子的崛起，全球的集成电路行业迎来了新的一波高增长，市场规模达到了4086.9亿美元，同比增长20.6%。由于新需求的诞生，已经处于成熟期集成电路行业迎来了新的发展周期，出现增长加速的现象。 图12：全球集成电路发展历程 中国集成电路的发展可分为四个阶段： 1956-1978年初创期：1956年，中国大陆开始把半导体技术的发展提升到国家建设层面，鼓励发展半导体产业。同期，中国科学院首次举办半导体期间培训班，聘请归国专家讲授半导体理论及技术。1962年，中国成功研制出硅外延工艺，1965年，河北半导体研究所也制造了DTL型逻辑电路，1972年，中国成功研制出第一块PMOS型LSI电路，1976年，中国科学院计算机所利用中国自主研制的ECL型电路成功研制出运算1000万次的大型电子计算机。 1979-1989年探索发展期：1978年，伴随着改革开放，中国集