深度研究报告：锂电EPC黑马，乘风广阔新能源市场

公司简介：化工起家，拓展锂电，乘风广阔新能源市场 百利科技成立于1992年，公司深耕化工领域多年，拥有丰富工程经验，2016年公司主板上市，2017年收购百利锂电，开始从传统化工EPC向锂电EPC及锂电设备赛道切换。目前公司专注于为新能源智慧工厂建设提供技术服务，业务范围包括工程咨询设计、锂电材料产线、锂电设备销售和工程总承包，其中公司锂电材料产线业务主要依托百利锂电展开，其在锂电正负极材料、前驱体产线技术装备领域经验丰富。公司和宁德时代、当升科技、亿纬锂能等锂电龙头企业紧密合作，当属锂电EPC黑马，有望乘风广阔新能源市场，实现快速发展。此外，近年来公司控股股东持股比例有所下降，推动质押率同步下行，公司股权质押风险得到明显缓解。 公司业务：锂电业务打开二次成长曲线，未来有望量价齐升 公司在锂电需求爆发之前前瞻布局，目前已经形成了从规划设计、产线装备、技术运维的全产业链整体解决方案。19-21年公司锂电业务分别实现营收6.9、12.0、8.4亿元，占比总营收分别为49.3%、85.1%、80.6%，近年来锂电业务发展迅猛。考虑到：1）21年公司新签锂电EPC订单21.1亿元将在22年集中结转；2）22H1公司新签EPC订单13.7亿元，叠加疫情缓和后项目签约有望得到修复，将推动23年营收高增；3）21-22Q1公司预付款项分别为1.7、3.6亿元，分别同比+702%、+1824%，预示公司的设备、材料、外采订货量激增，从而推动营收增长；4）公司加速布局锂电设备领域，进一步提升产品自供率，进而推动毛利率改善；公司锂电业务已打开二次成长曲线，未来有望量价齐升。 公司优势：标杆项目，优质客户，纵深拓展空间巨大 公司管理团队经验丰富，相比传统EPC企业，公司技术和高学历员工占比较高。公司深耕锂电领域多年，打造了多个工信部和省级标杆项目，在业内建立了品质口碑，重点客户基本为业内知名企业。客户结构来看，18-21年公司前五名客户的销售额占比明显下降，意味着抗市场波动的能力进一步提升。公司业务目前从EPC总包模式开始持续纵向拓展，通过自主研发或外延并购，提升设备自供比率，拔高产品附加值，进而提升利润率水平；并且预计公司在建立锂电设备研发优势和制造工艺优势后，有潜力在硅碳负极、固态电解质、氢燃料电池等领域实现核心原材料生产，从而再次突破成长空间的天花板。 投资建议：锂电EPC黑马，乘风广阔新能源市场，首次覆盖，给予“强推”评 公司前瞻布局锂电业务，开始从传统化工向锂电EPC及锂电设备赛道切换。 目前公司锂电业务订单充裕，高毛利率的自供设备占比持续提升，并且预计未来有潜力在锂电领域实现核心原材料生产，不断突破成长天花板。公司基于自身研发和工艺优势，充分享受锂电行业需求爆发红利，预计未来将保持长期并快速的成长。我们预计公司2022-24年每股收益预测分别为0.52、0.67和0.86元，对应PE为30.5、23.5、18.4倍，参考锂电设备行业2022年平均估值，给与公司40.5倍估值，给予目标价21.0元，首次覆盖、给予“强推”评级。 风险提示：锂电市场超预期下行、公司拓展速度不及预期 主要财务指标 投资主题 报告亮点 锂电业务打开二次成长曲线，未来纵深拓展空间巨大。 报告深度研究锂电EPC及锂电设备行业，详细拆解公司当前在手订单，并根据项目进度测算公司业绩释放节奏。同时报告紧跟公司变化，前瞻性预测公司在建立锂电设备研发优势和制造工艺优势后，有潜力实现在硅碳负极、固态电解质、氢燃料电池等领域实现核心原材料生产，从而再次突破成长空间的天花板。 投资逻辑 锂电业务打开二次成长曲线，未来有望量价齐升。 19-21年公司锂电业务分别实现营收6.9、12.0、8.4亿元，占比总营收分别为49.3%、85.1%、80.6%，近年来锂电业务发展迅猛。考虑到：1）21年公司新签锂电EPC订单21.1亿元将在22年集中结转；2）22H1公司新签EPC订单13.7亿元，叠加疫情缓和后项目签约有望得到修复，将推动23年营收高增；3）21-22Q1公司预付款项分别为1.7、3.6亿元，分别同比+702%、+1824%，预示公司的设备、材料、外采订货量激增，从而推动营收增长；4）公司加速布局锂电设备领域，进一步提升产品自供率，进而推动毛利率改善；公司锂电业务已打开二次成长曲线，未来有望量价齐升。 锂电EPC黑马，乘风广阔新能源市场，首次覆盖，给予“强推”评级。 公司前瞻布局锂电业务，开始从传统化工向锂电EPC及锂电设备赛道切换。 目前公司锂电业务订单充裕，高毛利率的自供设备占比持续提升，并且预计未来有潜力在锂电领域实现核心原材料生产，不断突破成长天花板。公司基于自身研发和工艺优势，充分享受锂电行业需求爆发红利，预计未来将保持长期并快速的成长。我们预计公司2022-24年每股收益预测分别为0.52、0.67和0.86元，对应PE为30.5、23.5、18.4倍，参考锂电设备行业2022年平均估值，给与公司40.5倍估值，给予目标价21.0元，首次覆盖、给予“强推”评级。 一、公司简介：化工起家，拓展锂电，乘风广阔新能源市场 （一）公司专注于新能源智慧工厂赛道，近年来迎来快速发展 百利科技成立于1992年，2016年5月17日在上交所上市，公司深耕化工领域多年，拥有丰富工程经验，近年来公司专注于为新能源&新材料智慧工厂建设提供技术服务和方案，业务类型包括工程咨询设计、锂电材料智能产线、锂电设备销售和工程总承包，为项目提供了设计、采购、施工、产线搭建与调试以及后期运维服务的全生命周期解决方案。截止2021年，公司获得了153件专利及14项专有技术，并和宁德时代、当升科技、亿纬锂能等锂电龙头企业紧密合作，公司当属锂电EPC黑马，有望乘风广阔新能源市场，实现快速发展。 图表1、公司主要业务板块 （二）公司化工EPC起家，17年收购百利锂电切入新能源赛道 公司前身为巴陵石油化工设计院，2004年改制为湖南百利工程科技有限公司，开展化工工程总承包业务；2007年新加坡RH新能源公司收购公司100%股权，并于2011年在实控人没有发生变化的情况下转让给湖南海新投资，至此湖南海新投资成为了公司控股股东，并于2016年更名为西藏新海新创业投资。2016年公司主板上市，2017年公司收购百利锂电，正式从过去的传统化工EPC向锂电EPC及锂电设备赛道切换。 图表2、公司历史沿革 （三）公司股权结构相对分散，锂电智能产线业务主要依托百利锂电展开 股权方面来看，公司现实际控制人为王海荣和王立言先生，其中王海荣持有西藏新海新创业90%的股权，并且通过西藏新海新创业间接持有百利科技27.04%的股权，属于公司第一大股东，公司股权结构相对分散。公司目前100%控股百利锂电、武炼工程和恒远汇达，其中公司锂电智能产线制造业务主要依托百利锂电展开，其在锂电正负极材料、前驱体产线的技术装备领域经验丰富，目前已在全国建成上百条生产线，2021年百利锂电实现营收5.6亿元，占比公司总营收54.2%，实现净利润0.2亿元，占比公司归母净利润68.9%，属于公司锂电业务的核心载体。 图表3、公司股权结构（截至2022年7月26日） （四）控股股东持股比例有所下降，推动质押率同步下行 因流动资金需求，公司控股股东西藏新海新在2016年先后三次股权质押，截至2016年11月累计质押股份1.1亿股，质押率达94.7%。由于股权质押陆续到期，从2019年9月开始，控股股东西藏新海新开始通过集中竞价或大宗交易方式减持股份。2019年9月至2022年1月，西藏新海新累计减持约8,319.2万股，持股比例从52.5%降至30.0%，推动质押率从94.7%降至当前的79.99%，累计下降14.7pct，公司股权质押风险得到明显缓解。 图表4、公司控股股东西藏新海新股权质押变动情况 图表5、公司控股股东西藏新海新近一年减持情况（2021.07.19-2022.07.19） 二、公司业务：锂电业务打开二次成长曲线，未来有望量价齐升 （一）化工业务：在手订单充裕，充分保障未来营收稳定增长 公司起家于传统化工行业，为石油及煤化工行业提供工程咨询设计和总承包等专业工程服务，拥有多个行业的甲级咨询和设计资质，客户涵盖中国石化、中国石油等大型国有企业及民营龙头。公司化工业务2019-2021年分别实现营收7.0、2.1、2.0亿元，分别同比+13.9%、-70.8%、-3.5%，营收占比分别为50.5%、14.6%、19.0%，化工业务营收占比趋势性下行主要源于公司锂电业务快速发展。毛利率方面，化工业务2019-2021年分别为16.8%、-3.3%、37.3%，毛利率波动较大。 化工订单方面，公司2021年主要在建项目合同金额约5.6亿元，估算待结转金额约4.5亿元，可覆盖2021年化工业务营收226.9%。同时考虑到2021年公司新签巴陵石化己内酰胺搬迁项目一&二标段项目、己内酰胺搬迁聚合装置项目、海南巴陵苯乙烯项目等大型工程设计项目，已中标上海金山橡胶项目、巴陵石化环己酮技术升级改造、巴陵石化云溪片污水隐患治理项目等，未来将充分保障化工业务板块营收稳定增长。 图表6、公司化工业务营收及同比 图表7、公司化工业务毛利率波动较大 图表8、公司化工业务营收占比持续下行 图表9、公司石油化工板块2021年主要在建项目（收入500万以上） （二）锂电业务：订单集中结转，自供比例提升，打开二次成长曲线 1、公司前瞻收购百利锂电，业务向锂电EPC和设备供应商延伸 公司2017年8月收购百利锂电，在锂电需求爆发之前前瞻性布局，并以此为契机，公司业务从传统化工EPC向锂电EPC延伸，并借助百利锂电深耕锂电行业20年经验，向毛利率更高的锂电设备自供商深入发展。公司目前已经形成了从规划设计、产线装备、产线设计制造与集成、全厂设计制造与集成、技术服务及后续运维服务的新能源智慧工厂整体解决方案供应商，锂电产线装备覆盖电池正负极材料、前驱体、电解液等方向。 营收规模来看，公司锂电业务2019-2021年分别实现营收6.9、12.0、8.4亿元，分别同比+22.6%、+73.7%、-29.8%，2021年营收同比下滑主要源于2020年受疫情影响订单有所下滑。2019-2021年锂电业务营收占比总营收分别为49.3%、85.1%、80.6%，公司收购整合百利锂电完成后，公司锂电业务得到了迅猛发展。 图表10、公司为新能源智慧工厂提供整体解决方案 图表11、公司锂电和化工业务营收及同比 图表12、公司锂电业务营收占比大幅提升 2、公司21年锂电EPC订单规模较大，预计22年集中结转 公司锂电业务订单主要分为锂电EPC订单和锂电设备订单。EPC订单方面，公司2021年主要签约了广西时代汇能项目、宜宾万鹏项目、长沙杉杉三元材料建设项目和海创磷酸铁锂项目，合计订单规模21.1亿元，按目前项目进度，预计均能在2022年实现交付结转，扣除10%的质保金，预计结转比例能达到90%，对应结转金额19.0亿元。2022年6月，公司获得四川海创储能电池负极项目订单，该项目订单规模13.7亿元，预计在2023年3-5月竣工投产，叠加疫情缓和后锂电行业订单有望得到修复，将充分保障后续锂电业务营收保持增长。 图表13、公司锂电EPC项目订单规模及项目进度 图表14、公司杉杉三元材料EPC项目费用构成 图表15、公司各类设备及项目付款节点 3、预付款增长预示后续营收快增，收购无锡百擎提升自供比例 公司锂电设备订单主要依托百利锂电完成，2019-2021年百利锂电分别实现营收3.8、6.2、5.6亿元，2021年营收规模较2019年有明显提升。此外我们看到2021-2022Q1公司预付款项明显增长，预示着公司的设备和材料订货量激增，这也意味着百利锂电的外采量同步增长，从而推动百利锂电后续营收规模快速增长。公司自身预测，百利锂电预计在2022-2024年分别实现营收8.6、8.7