固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 联储加息至中性利率，需要注意什么？ 证券研究报告 2022年07月28日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 廖翊杰 联系人 liaoyijie@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：固定收益-如何审视转债居高不下的转股溢价率？——2022Q3可转债市场估值与性价比观点》 2022-07-26 2 《固定收益：商业银行配置力量凸显-2022年6月中债登和上清所托管数据点评》 2022-07-25 3 《固定收益：固定收益定期-资产证券化市场周报（2022-07-24）》 2022-07-25 海外宏观专题（2022-07-28） 联储重心仍在对抗通胀，加息75个基点至中性利率水平，以及不再提供清晰前瞻性指引的决议基本符合市场预期。未来加息路径取决于数据。 我们评估，加速紧缩后，美国经济和就业扩张已经有所放缓，通胀压力出现回落迹象。 美国宏观经济格局目前是类滞涨，后续大概率是经济与通胀下行。未来美国经济衰退的风险仍在，这对联储紧缩路径有重要影响。 加息至中性利率后，基于我们对未来美国经济的评估，我们预计，后续联储可能调整加息幅度，9月加息幅度可能降至50个基点，11月与12月联储加息总幅度为50个基点，年末加息终点仍在3.25-3.5%。 我们对三季度十年TIPS的定价为0.3-0.7%，隐含通胀为2.2-2.5%，十年美债为2.5-3.2%，2年美债可能升至3.2%，10-2美债利差仍维持倒挂。 鉴于欧洲政治与能源和粮食安全方面的不确定性尚未解除，我们认为，后续欧元区大概率先于美国衰退、或欧央行提前于联储转向宽松，美元仍有上行空间，三季度定价在110-115。 全球经济增速放缓，美欧央行加速紧缩，海外衰退交易逐步展开，外围压力有所缓解，换个角度，美债回落是否意味着国内债市机会？基本逻辑：外因还是要通过内因起作用，除非出现超预期冲击。 现阶段国内债市交易重心在于经济弱修复状况与后续政策变化。外围变化影响与否，关键在于是否进一步影响国内经济和政策。目前看，总体影响较为有限。所以市场交易重心还是继续以国内为主。 风险提示：全球经济放缓超预期、全球贸易增速放缓超预期、国内疫情发展超预期、美元与人民币汇率调整超预期。 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 如何看待联储加息至中性利率？ ................................................................................................ 3 2. 如何看待美国经济与后续加息节奏？ ....................................................................................... 4 3. 如何看待后续美债美元与衰退交易？ ....................................................................................... 9 4. 国内债市需要关注什么？ .......................................................................................................... 10 图表目录 图1：联储政策利率区间与政策利率（%） ............................................................................................ 3 图2：美国CPI同比（%） ............................................................................................................................. 3 图3：会前市场对联储加息的一致预期（%） ....................................................................................... 3 图4：美国新增非农就业（千人） ............................................................................................................ 4 图5：失业率与劳动力参与率（%） .......................................................................................................... 4 图6：美国工资增速（%） ............................................................................................................................ 4 图7：美国失业数与职位空缺数（%） ..................................................................................................... 4 图8：美国PMI分项（%） ............................................................................................................................ 5 图9：美国制造业新订单环比（%） .......................................................................................................... 5 图10：美国全部工业产能利用率与工业生产指数（%） .................................................................. 5 图11：剔除转移支付的实际收入环比（%）.......................................................................................... 5 图12：个人消费支出环比（%） ................................................................................................................. 5 图13：美国零售消费分项（百万美元、%）.......................................................................................... 6 图14：美国住房市场景气度 ........................................................................................................................ 6 图15：房地产抵押贷款利率与再融资指数（%） ................................................................................ 6 图16：美国成屋销售（万套） ................................................................................................................... 6 图17：美国新建住房可供应月数（月） ................................................................................................ 6 图18：美国商业票据余额环比（%） ....................................................................................................... 7 图19：美国居民消费信贷环比（%） ....................................................................................................... 7 图20：美国CPI同比（%） .......................................................................................................................... 7 图21：国际油价与隐含通胀（美元/桶、%） ........................................................................................ 7 图22：美国通胀分项（%） .......................................................................................................................... 8 图23：十年TIPS与全部工业部门产能利用率-月（%） ................................................................... 9 图24：十年TIPS与制造业工业生产指数-月（%） ............................................................................ 9 图25：10-2美债利差（%） ........................................................................................................................ 9 图26：美元指数与美元兑欧元 ................................................................................................................... 9 图31：十年国债与十年美债（%） .......................................................................................................... 10 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 2022年7月28日，联储议息会议决议加息75个基点，加息后联邦基金利率已经升至中性利率水平，这对国内债市意味着什么？ 1. 如何看待联储