上半年业绩符合预期，外需短期扰动不改长期增长逻辑

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年7月27日 公司研究 上半年业绩符合预期，外需短期扰动不改长期增长逻辑 ——华利集团（300979.SZ）2022年中期业绩快报点评 买入（维持） 扣除汇率影响后，22H1收入、归母净利润同比均增长20% 公司发布2022年上半年业绩快报，实现营业收入98.99亿元、同比增长20.79%，归母净利润15.62亿元、同比增长21.06%、符合预期，扣非归母净利润15.30亿元、同比增长17.84%；另外，公司业务主要是以美元报价和结算，合并报表以人民币计价，扣除人民币对美元汇率变动的影响后，2022年上半年公司营业收入同比增长20.10%、归母净利润同比增长20.36%。 分季度来看，22Q1、22Q2公司收入分别同比增加11.39%、28.55%，归母净利润同比增加12.40%、28.06%。一季度越南工厂受疫情影响收入和利润增速有所放缓，二季度越南疫情影响逐步得到缓解，且订单需求较旺盛，因此收入同比增速相较一季度提升明显。同时公司22Q1/Q2归母净利率分别为15.72%、15.83%，二季度净利率环比提升、同比基本保持平稳。 上半年销售量价齐升，二季度毛利率环比小幅回升 2022年上半年公司销售运动鞋共计1.15亿双、同比增长13.27%；推算美元单价同比亦有6%左右的提升。另外，公司2022年二季度毛利率相较一季度亦有小幅回升，主要由于越南工厂员工出勤率恢复至正常水平。品牌客户方面，公司主要客户包括Nike公司、Deckers、VF、PUMA、UA等；2022Q1公司最大客户收入占比39%，前五大客户合计占比为91.65%。从主要品牌客户披露的最新财报来看，Nike公司于FY2022Q4（3~5月）收入同比-1%，Deckers、UA于FY2022Q4（1~3月）收入分别同比+31%、+3%，VF于FY2022Q4（2~4月）收入同比+12%，Puma于FY2022Q2（4~6月）收入同比增长18%。 盈利预测、估值与评级 二季度公司订单排产和出货已恢复至正常水平，产能方面，越南2021年投产的3个新工厂产能爬坡较为顺利，预计2022年这些工厂会有较大的产能贡献，同时公司将在越南继续新建工厂；印尼工厂目前亦在按计划建设中，印尼一期工厂预计明年开始有产能贡献；缅甸工厂目前已恢复建设。短期来看海外需求存在压力、品牌销售或受影响，进而对制造商接单产生扰动。但长期来看，我们认为公司作为景气赛道运动鞋领域的头部制造商，在产能规模和全球化布局、客户质量和合作深度方面具备明显优势，抗风险能力和业绩稳健性相对较强，同时公司产能扩张稳步推进，长期增长仍可期待。我们维持公司22~24年EPS为2.97、3.62、4.34元，对应22年、23年PE分别为21倍、18倍，维持“买入”评级。 风险提示：海外经济走弱、消费需求疲软影响公司接单；疫情影响生产开工；人工成本上升；原材料价格上涨或者运输费用上涨；汇率大幅波动。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 13,931 17,470 21,602 26,186 31,271 营业收入增长率 -8.14% 25.40% 23.66% 21.22% 19.42% 净利润（百万元） 1,879 2,768 3,463 4,224 5,066 净利润增长率 3.16% 47.34% 25.11% 21.97% 19.93% EPS（元） 1.61 2.37 2.97 3.62 4.34 ROE（归属母公司)（摊薄） 32.72% 25.33% 26.42% 26.86% 26.90% P/E 39 27 21 18 15 P/B 11.6 6.8 5.6 4.7 3.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-07-27 当前价：63.45元 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 11.67 总市值(亿元)： 740.46 一年最低/最高(元)： 61.30/98.91 近3月换手率： 7.78% 股价相对走势 -36%-27%-18%-9%0%07/2110/2101/2204/22华利集团沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -10.14 -14.21 -17.63 绝对 -15.07 -4.36 -26.78 资料来源：Wind 相关研报 22年一季度业绩增长稳健，度过波折、全年增长预期不改——华利集团（300979.SZ）2022年一季报点评（2022-04-27） 21年业绩增长靓丽，期待22年继续发力——华利集团（300979.SZ）2021年年报点评（2022-04-08） 三季度收入增速环比提速，订单旺盛、客户结构持续优化——华利集团（300979.SZ）2021年三季报点评（2021-10-28） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 华利集团（300979.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 13,931 17,470 21,602 26,186 31,271 营业成本 10,474 12,712 15,720 19,025 22,688 折旧和摊销 418 432 561 667 782 税金及附加 3 3 4 5 6 销售费用 196 65 82 102 125 管理费用 592 686 875 1,074 1,298 研发费用 209 234 298 364 438 财务费用 61 -46 41 87 114 投资收益 2 25 10 10 10 营业利润 2,305 3,702 4,498 5,424 6,482 利润总额 2,299 3,684 4,440 5,415 6,494 所得税 420 917 977 1,191 1,429 净利润 1,879 2,768 3,463 4,224 5,066 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,879 2,768 3,463 4,224 5,066 EPS(元) 1.61 2.37 2.97 3.62 4.34 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 2,978 2,423 4,045 4,547 5,486 净利润 1,879 2,768 3,463 4,224 5,066 折旧摊销 418 432 561 667 782 净营运资金增加 299 1,716 1,043 1,698 2,387 其他 383 -2,492 -1,022 -2,042 -2,749 投资活动产生现金流 -836 -4,350 -1,268 -1,353 -1,353 净资本支出 -611 -1,269 -1,313 -1,313 -1,313 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -225 -3,081 45 -40 -40 融资活动现金流 -1,213 2,805 -1,785 -1,917 -2,211 股本变化 0 117 0 0 0 债务净变化 -55 422 -460 -224 -139 无息负债变化 -1,393 833 776 817 906 净现金流 829 834 993 1,277 1,922 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 9,738 16,179 18,675 21,885 25,759 货币资金 2,438 4,408 5,401 6,678 8,599 交易性金融资产 0 1,870 1,870 1,870 1,870 应收账款 1,770 2,487 2,767 3,354 4,005 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 44 93 86 105 125 存货 2,088 2,671 3,189 3,789 4,452 其他流动资产 90 173 173 173 173 流动资产合计 6,510 11,865 13,644 16,159 19,452 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 2,508 3,006 3,353 3,730 4,060 在建工程 310 376 641 773 839 无形资产 200 279 294 307 321 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 44 327 327 327 327 非流动资产合计 3,229 4,314 5,031 5,727 6,307 总负债 3,997 5,253 5,569 6,162 6,929 短期借款 1,496 1,876 1,416 1,192 1,053 应付账款 1,307 1,814 2,279 2,759 3,290 应付票据 10 21 25 30 36 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 0 0 0 0 0 流动负债合计 3,977 5,083 5,399 5,992 6,759 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 0 116 116 116 116 非流动负债合计 20 170 170 170 170 股东权益 5,741 10,927 13,106 15,724 18,830 股本 1,050 1,167 1,167 1,167 1,167 公积金 2,190 5,980 6,287 6,287 6,287 未分配利润 3,201 4,557 6,429 9,047 12,153 归属母公司权益 5,741 10,927 13,106 15,724 18,830 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 24.8% 27.2% 27.2% 27.3% 27.4% EBITDA率 22.1% 25.3% 24.5% 24.5% 24.4% EBIT率 18.4% 22.4% 21.9% 21.9% 21.9% 税前净利润率 16.5% 21.1% 20.6% 20.7% 20.8% 归母净利润率 13.5% 15.8% 16.0% 16.1% 16.2% ROA 19.3% 17.1% 18.5% 19.3% 19.7% ROE（摊薄） 32.7% 25.3% 26.4% 26.9% 26.9% 经营性ROIC 25.4% 27.2% 29.1% 29.7% 29.6% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 41% 32% 30% 28% 27% 流动比率 1.64 2.33 2.53 2.70 2.88 速动比率 1.11 1.81 1.94 2.06 2.22 归母权益/有息债务 3.84 5.69 8.98 12.74 17.18 有形资产/有息债务 6.27 8.19 12.48 17.33 23.05 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 1.41% 0.37% 0.38% 0.39% 0.40% 管理费用率 4.25% 3.93% 4.05% 4.10% 4.15% 财务费用率 0.44% -0.26% 0.19% 0.33% 0.36% 研发费用率 1.50% 1.34% 1.38%