- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 艾熊峰 分析师 SAC执业编号：S1130519090001 aixiongfeng＠gjzq.com.cn 朱蕾 联系人 zhul＠gjzq.com.cn 银行增配利率，外资继续减持 ——6月中债登、上清所托管数据点评 基本结论  供给端：利率债净融资大幅提升，信用债及存单净融资转正。6月利率债发行总量及净融资额均上升，其中政金债和地方债发行融资大幅提升，国债发行量及净融资额有所下降。信用债发行规模扩大，净融资转正，各券种净融资均有所提升，其中企业债和定向工具净融资额由负转正。6月利率债发行利率提升，发行期限拉长；信用债发行利率回升，发行期限提高；同业存单净融资转正，发行利率稳定，发行期限小幅缩短。  需求端：商业银行大力增持，境外机构持续减持。6月中债登和上清所债券托管总量共计121.54万亿元，环比减少2400亿元。分券种来看，地方债托管量大幅提升，政金债增持力度加大，存单和信用债由减持转为增持。分机构来看，商业银行加仓量大幅提升，境外机构持续减仓。具体来看： 商业银行整体增持量扩大，利率券种均增持，且增持力度有所加大，其中主要增持地方政府债；信用券种中，持续减持短融超短融，中票、企业债、商业银行债由减持转为增持；同业存单减持力度有所减小。 广义基金增持力度加大，利率券种中，国债由增持转为减持；地方债及政金债均保持增持，但增持力度有所减小。信用券种中，短融超短融由增持转为减持；中票及商业银行债增持力度加大；同业存单由减仓转为大幅加仓。 保险公司整体增持量扩大，利率券种中，国债、地方债增持量扩大；政金债由增持转为减持。信用券种中，短融超短融持仓量基本不变；中票增持量有所减少；企业债及商业银行债由减仓转为加仓；同业存单由加仓转为减仓。 证券公司整体增持力度减小，利率债券种均增持，但增持力度均有所减小。信用券种中，短融超短融由减持转为增持；中票和商业银行债减持力度增加；同业存单维持减持。 境外机构连续5个月减持境内债券，减仓量小幅下降，利率券种均减持，其中国债减持量大幅扩大，政金债减持力度有所减小。信用券种中，中票和商业银行债减持量有所下降，其他信用债品种持仓量变化不大；同业存单由减持转为增持。  从发行情况来看，6月利率债供给明显扩张，信用债及存单净融资额环比也有所增加。具体来看，利率券种中，地方债、政金债净融资均环比增加，国债净融资额环比小幅下降；信用债融资环比有所提升，其中中票和企业债净融资额环比大幅增加，同业存单净融资由负转正。  从配臵情况来看，6月市场资金面整体宽松，境外机构继续减持，其余机构均增持，商业银行增持力度大幅增加。具体来看，受到6月新增专项债放量的影响，商业银行大力增持地方债，减持同业存单；保险公司同样配合发债力度大幅增持地方政府债；广义基金主要增持政金债和同业存单；证券公司主要增持利率债，信用债和同业存单均有所减持；境外机构继续减持境内债，国债减仓量明显增加。  风险提示：1）信用风险；2）宏观经济发展的不确定性；3）货币政策宽松不及预期。 2022年07月24日 固收点评报告 固定收益点评报告 证券研究报告 总量研究中心 固收点评报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 2022 年6月债券托管数据已公布，我们的点评如下，供投资者参考。 一、供给端：利率债净融资大幅提升，信用及存单净融资转正 地方债发行提速，利率净融资大幅提升。6月利率债共发行3.02万亿元，同比增长63%，环比增长37%，其中国债发行5040亿元，环比减少10%；地方债发行1.93万亿，环比增长60%，主要由于新增专项债放量；政金债发行5798亿元，环比增长33%。利率债净融资2.07万亿元，同比增加137%，环比增长61%，其中国债净融资2019亿元，环比减少15%；政金债净融资3703亿元，环比大增338%；地方债净融资1.50万亿元，环比增长56%。 利率债发行利率提升，发行期限拉长。6月利率债加权平均发行期限1为11.21年，比上月增加2.06年，加权平均票面利率为2.82%，较上月增加9bps。 信用债发行规模扩大，净融资转正。6月信用债发行1.01万亿元，环比增长49%；净融资额2020亿元，同比减少33%，环比大增16倍以上。与上月相比，本月各券种净融资整体提升，短融、中票、企业债、公司债及定向工具净融资环比增长63%、185%、285%、37%、152%，其中企业债和定向工具净融资额由负转正。 信用债发行利率回升，发行期限提高。6月信用债加权平均发行期限为2.58年，较上月增加0.19年，加权平均发行利率为3.30%，较上月增长16bps。 同业存单净融资转正，发行利率稳定，发行期限小幅缩短。6月同业存单发行量为1.89万亿元，同比增长31%，环比增长6%，净融资为2208亿元，净融资额由负转正。6月同业存单加权平均发行期限为0.68年，较上月减少0.02年，加权平均发行利率为2.21%，与上月基本持平。 图表1：利率债发行规模和净融资规模 图表2：利率债加权平均发行期限与发行利率走势情况 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 1 以发行额为权数，下同。 05000100001500020000250003000035000利率债月发行量(亿元)利率债月净融资额(亿元)2.02.53.03.54681012加权平均发行期限（年）加权平均发行利率（%，右） cU9ZlU7UmNpO9PcMaQnPrRmOmOeRrRoReRoMmQ8OmOnPNZrQsMwMnRoO固收点评报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表3：信用债发行规模和净融资规模 图表4：信用债加权平均发行期限与发行利率走势情况 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 图表5：同业存单发行规模和净融资规模 图表6：同业存单加权平均发行期限与发行利率走势情况 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 二、需求端：商业银行大力增持，境外机构持续减持 1、托管数据总览 6月中债登和上清所债券托管总量共计121.54万亿元，环比减少2400亿。其中中债登托管量为90.52万亿元，环比减少5400亿元；上清所托管量为31.02万亿元，环比增加了3000亿元。 图表7：中债登和上清所托管总量及变化（万亿元） -4000-20000200040006000800010000120001400016000信用债月发行量(亿元)信用债月净融资额(亿元)2.02.53.03.54.04.50.00.30.60.91.21.51.82.12.42.73.0加权平均发行期限（年）加权平均发行利率（%，右）-5000050001000015000200002500030000同业存单发行量(亿元)同业存单净融资额(亿元)1.51.71.92.12.32.52.72.93.13.30.00.30.60.9加权平均发行期限（年）加权平均发行利率（%，右）-0.50.00.51.01.52.02.50204060801001201402021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-06上清所中债登合计变化量（右） 固收点评报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 来源：Wind，国金证券研究所 分券种来看，地方债托管量持续提升，政金债保持增加，存单托管量由负转正，信用债大幅提升。本月利率债托管量大幅增加1.87万亿元，其中国债增加2054亿元，地方债持仓大幅提升1.42万亿元；政金债托管量增加2509亿元。信用债托管量提升1281亿元，环比由减少转为增加，其中中票增加1275亿元，企业债增加275亿元，短融超短融减少356亿元。商业银行债托管量增加2282亿元，增量环比显著提升；同业存单托管量大幅增加2337亿元，环比由减少转为增加。 图表8：主要券种托管量变化情况（亿元） 来源：Wind，国金证券研究所 分机构来看，商业银行加仓量大幅提升，境外机构持续减仓。本月商业银行和广义基金分别加仓18229亿元和4394亿元，加仓量分别环比提升1.30万亿元和2161亿元；保险机构加仓786 亿元，加仓量环比增加192亿元；证券机构加仓204 亿元，加仓量有所回落；境外机构连续5个月减持境内债券，6月减仓907亿元，减仓量环比略微下降。 图表9：主要机构持仓变化情况（亿元） 来源：Wind，国金证券研究所 2、机构行为 -4000-20000200040006000800010000120001400016000记账式国债地方政府债政策性金融债短融超短融中票企业债同业存单公司债定向工具商业银行债2022-042022-052022-06-500005000100001500020000商业银行保险机构证券公司广义基金境外机构2022-042022-052022-06 固收点评报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 2.1 商业银行 商业银行整体增持量大幅上升，主要增持地方政府债，持续减持短融超短融、同业存单和定向工具。商业银行6月整体增持18229亿元，加仓量环比增加1.3万亿元。利率券种均增持，且增持力度均有所加大，国债增持2883亿元，环比增加1347亿元；地方债增持12289亿元，环比大幅增加5876亿元；政金债增持2692亿元。信用券种合计增持51亿元，短融超短融减持22亿元；企业债和中期票据分别增持50亿元和75亿元，由减持转为增持。同业存单减持1088亿元，减持力度有所减小；商业银行债由减仓转为加仓1281亿元。 图表10：商业银行持仓变化情况（亿元） 来源：Wind，国金证券研究所 2.2 广义基金 广义基金增持力度加大，主要增持同业存单和商业银行债。广义基金6月整体增持4394亿元，环比增加2161亿元。利率券种中，除国债外，地方债和政金债分别增持617亿元和130亿元，但增持力度有所减小。信用券种中，短融超短融由增持转为减持311亿元，持仓变化量环比大幅下降378亿元；中票和商业银行债分别增持832亿元和886亿元，增持力度加大。同业存单由减仓转为大幅加仓2604亿元。 图表11：广义基金持仓变化情况（亿元） 来源：Wind，国金证券研究所 2.3 保险公司 -200002000400060008000100001200014000国债地方债政金债短融超短融中期票据企业债同业存单商业银行债2022-042022-052022-06-2000-1500-1000-500050010001500200025003000国债地方债政金债短融超短融中期票据企业债同业存单商业银行债2022-042022-052022-06 固收点评报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 保险公司整体增持量有所扩大，主要由地方债贡献。保险公司6月整体增持786亿元，加仓量环比增加192亿元。利率券种中，国债增持37亿元，环比增加17亿元；地方债增持681亿元，环比增加204亿元；政金债减持42亿元，环比减少95亿元。信用券种中，短融超短融持仓量基本保持不变；中票增持17亿元，环比减少10亿元，企业债减持3亿元，由减仓转为加仓。同业存单由加仓转减仓，商业银行债由减仓转加仓，增持91亿元。 图表12：保险公司持仓变化情况（亿元） 来源：Wind，国金证券研究所 2.4 证券公司 证券公司整体增持力度减小，主要增持利率债，减持信用债和同业存单。证券公司6月整体增持