全国化布局持续推进，改革势能释放可期

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中炬高新（600872） 证券研究报告 2022年07月21日 投资评级 行业 食品饮料/调味发酵品II 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 38.07元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 796.64 流通A股股本(百万股) 796.64 A股总市值(百万元) 30,327.98 流通A股市值(百万元) 30,327.98 每股净资产(元) 5.01 资产负债率(%) 24.03 一年内最高/最低(元) 41.30/23.12 作者 吴文德 分析师 SAC执业证书编号：S1110520070003 wuwende@tfzq.com 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 薛涵 联系人 xuehana@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《中炬高新-年报点评报告:Q4环比显著改善，Q1成本及疫情致压力仍存》 2022-04-25 2 《中炬高新-半年报点评:多因素致公司短期承压，静待公司内部机制改善》 2021-09-02 3 《中炬高新-年报点评报告:调味品主业持续改善，全国化渠道网络建设加速推进》 2021-03-24 股价走势 全国化布局持续推进，改革势能释放可期 事件：7月19日，公司发布公告，控股股东中山润田被动减持总股本的1.60%，持股比例从19.44%减少至17.84%。公司二股东火炬集团的一致行动人鼎晖隽禺等通过大宗增持公司股份，增持比例1.09%，目前持股比例上升至12.31%。 大股东持续被动减持，二股东的一致行动人增持公司股份。本次权益变动前，中山润田投资有限公司持有公司1.55亿股，占公司总股本的19.44%；本次权益变动后，中山润田合计持有公司1.42亿股，占公司总股本的17.84%。其中，集中竞价交易减持比例为0.09%，大宗交易减持比例为1.50%。此外，公司二股东火炬集团的一致行动人鼎晖隽禺等通过大宗增持公司股份，此次增持股份后，天津鼎晖隽禺股权投资合伙企业（有限合伙）及其一致行动人中山火炬集团有限公司、Guotai Junan Financial Products Limited（QFII）合计持有本公司股份的比例由11.22%增加至12.31%，未来预计持股比例或将继续提升。 公司全国化持续推进，渠道持续完善。2021年，公司加大渠道的精耕和全国化布局，主销区市场重点发力细分渠道及空白区县，非主销区加快渠道下沉及空白区县的开发，年度内实现新增经销商281个至1702个，累计全国地级市覆盖率达到92.28%，区县开发率达到59.97%。此外，公司电商渠道发展迅速，已经布局了传统电商和新零售、社区团购以及直播带货；在复合调味品方面公司2021年已推出五款火锅底料，今年3月初已经推出小龙虾调味料，持续丰富产品品类。 短期看需求恢复良好，成本仍有压力，长期看公司全国化布局推进，改革势能或释放。短期来看，随着疫情影响的减弱以及公司渠道恢复良性、提价完成、费效比提升，我们预计公司业绩有望迎来拐点。长期来看，公司加大全国化布局，同时不断丰富产品矩阵，打开餐饮市场。未来随着公司持续推进渠道下沉，发力餐饮渠道，在产能扩张的持续推进下，公司有望维持稳健增长。此外，公司改革近年来持续推进，通过市场化的激励机制，有望激发销售和员工动力，支撑业绩增长。 盈利预测：预计公司 22-24 年实现营收59.77/70.94/83.59亿元，同比增长16.83%/18.69%/17.83%，实现净利润 8.33/10.39/13.04亿元，同比增长 12.31%/24.67%/25.55%，EPS 分别为 1.05/1.30/1.64元，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；食品安全风险；新冠疫情风险；成本持续上涨风险；房地产剥离进展不及预期风险；近期股价波动较大风险；控股股东因未按公开承诺完成股份增持计划被证监局出具警示函。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 5,123.37 5,115.65 5,976.80 7,093.89 8,358.83 增长率(%) 9.59 (0.15) 16.83 18.69 17.83 EBITDA(百万元) 1,460.52 1,195.13 1,211.90 1,464.59 1,778.99 净利润(百万元) 889.93 741.96 833.31 1,038.88 1,304.30 增长率(%) 23.96 (16.63) 12.31 24.67 25.55 EPS(元/股) 1.12 0.93 1.05 1.30 1.64 市盈率(P/E) 34.08 40.88 36.39 29.19 23.25 市净率(P/B) 6.57 7.91 5.92 5.28 4.66 市销率(P/S) 5.92 5.93 5.07 4.28 3.63 EV/EBITDA 35.70 24.61 24.02 18.68 15.61 资料来源：wind，天风证券研究所 -37%-31%-25%-19%-13%-7%-1%5%2021-072021-112022-032022-07中炬高新沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 241.70 548.66 1,340.32 2,884.87 2,458.09 营业收入 5,123.37 5,115.65 5,976.80 7,093.89 8,358.83 应收票据及应收账款 33.39 30.45 62.52 42.31 75.04 营业成本 3,163.31 3,331.84 3,849.06 4,518.81 5,249.34 预付账款 5.11 10.19 5.84 12.12 10.16 营业税金及附加 58.07 112.60 65.74 74.49 83.38 存货 1,681.91 1,677.53 2,492.28 2,277.57 3,117.58 销售费用 396.99 412.42 567.80 659.73 777.37 其他 2,136.53 856.14 780.52 1,000.83 893.56 管理费用 280.65 254.49 328.72 375.98 426.30 流动资产合计 4,098.64 3,122.96 4,681.48 6,217.71 6,554.43 研发费用 154.13 170.11 179.30 223.46 259.12 长期股权投资 5.07 4.90 4.90 4.90 4.90 财务费用 13.32 19.90 (13.99) (31.30) (39.58) 固定资产 1,458.03 1,600.59 1,449.55 1,298.51 1,147.47 资产/信用减值损失 (2.34) (1.13) (1.22) (1.00) (1.42) 在建工程 227.22 286.16 286.16 286.16 286.16 公允价值变动收益 1.01 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 197.60 192.30 183.32 174.34 165.36 投资净收益 85.45 37.43 64.84 62.57 54.95 其他 672.37 710.75 741.26 741.19 738.62 其他 (195.98) (99.51) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 2,560.28 2,794.69 2,665.18 2,505.10 2,342.51 营业利润 1,168.76 877.50 1,063.79 1,334.30 1,656.41 资产总计 6,658.92 5,917.65 7,346.66 8,722.80 8,896.94 营业外收入 1.61 7.02 3.30 3.98 4.76 短期借款 360.24 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 40.30 7.99 17.49 21.93 15.80 应付票据及应付账款 552.23 921.06 443.79 1,227.56 813.81 利润总额 1,130.08 876.52 1,049.59 1,316.35 1,645.38 其他 460.10 404.85 1,193.11 1,108.26 859.27 所得税 158.70 92.30 146.94 197.45 246.81 流动负债合计 1,372.57 1,325.91 1,636.90 2,335.82 1,673.07 净利润 971.37 784.22 902.65 1,118.90 1,398.57 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 81.44 42.26 69.34 80.02 94.27 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 889.93 741.96 833.31 1,038.88 1,304.30 其他 109.93 134.97 117.51 120.80 124.43 每股收益（元） 1.12 0.93 1.05 1.30 1.64 非流动负债合计 109.93 134.97 117.51 120.80 124.43 负债合计 1,667.28 1,667.28 1,754.41 2,456.62 1,797.50 少数股东权益 375.76 418.02 466.56 522.57 588.56 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 796.64 796.64 796.64 796.64 796.64 成长能力 资本公积 91.47 91.47 145.66 145.66 145.66 营业收入 9.59% -0.15% 16.83% 18.69% 17.83% 留存收益 3,711.33 3,911.58 4,494.89 5,222.11 6,135.12 营业利润 25.55% -24.92% 21.23% 25.43% 24.14% 其他 16.45 (967.33) (311.49) (420.79) (566.54) 归属于母公司净利润 23.96% -16.63% 12.31% 24.67% 25.55% 股东权益合计 4,991.64 4,250.37 5,592.26 6,266.18 7,099.43 获利能力 负债和股东权益总计 6,658.92 5,917.65 7,346.66 8,722.80 8,896.94 毛利率 38.26% 34.87% 35.60% 36.30% 37.20% 净利率 17.37% 14.50% 13.94% 14.64% 15.60% ROE 19.28% 19.36% 16.26% 18.09% 20.03% ROIC 40.25% 21.94% 30.15% 28.31% 49.53% 现金流量表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 971.37 784.22 833.31 1,038.88 1,304.30 资产负债率 25.04% 28.17% 23.88% 28.