半年度业绩预告点评：盈利水平承压下行，销售拿地优于行业

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 招商蛇口（001979） 证券研究报告 2022年07月17日 投资评级 行业 房地产/房地产开发 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 12.24元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 7,739.10 流通A股股本(百万股) 7,738.05 A股总市值(百万元) 94,726.56 流通A股市值(百万元) 94,713.71 每股净资产(元) 10.69 资产负债率(%) 68.09 一年内最高/最低(元) 17.70/9.02 作者 韩笑 分析师 SAC执业证书编号：S1110521120006 hanxiaob@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《招商蛇口-季报点评:结算利润有所波动，销售好于百强平均》 2022-04-29 2 《招商蛇口-年报点评报告:收入增长平稳、投资聚焦核心城市、杠杆维持低位》 2022-03-22 3 《招商蛇口-公司点评:全年营收超预期，谨慎计提减值准备影响业绩——业绩快报点评》 2022-02-25 股价走势 盈利水平承压下行，销售拿地优于行业——半年度业绩预告点评 事件：公司公告2022年半年度业绩预告，预计实现归母净利润15亿元-21亿元，同比下降50.60%-64.71%；预计实现基本每股收益0.11元/股-0.19元/股，同比下降59.57%-76.60%。 结算毛利仍处低位，归母净利降幅偏高。2022上半年公司预计实现归母净利润15亿元-21亿元，同比下降50.60%-64.71%；预计实现扣除非经常性损益的归母净利润12亿元-18亿元，同比下降35.81%-57.21%；预计实现基本每股收益0.11元/股-0.19元/股，同比下降59.57%-76.60%。公司利润下降的原因主要为：1）报告期内,公司房地产项目竣工交付并结转的面积同比增长，但受市场下行影响，房地产业务结转毛利率同比下降，结转毛利同比减少。2）公司转让子公司产生投资收益同比减少。去年同期，以公司万融大厦、万海大厦两处产业园物业作为底层资产的蛇口产园REIT上市，产生税后收益14.58 亿元。 销售优于行业平均，全年目标有望达成。销售方面，公司上半年签约销售面积487.51万平，同比-36.71%；签约销售金额1188.27亿元，同比-32.86%。从趋势看，公司5月开始环比回正，6月有大幅增长，但仍不及去年同期。对比同业看，根据中指数据，公司于上半年房企销售排行中销售额位列第6，相较Top100房企48.6%的平均降幅，公司销售呈现出较强韧性。整体来看，公司上半年完成了3300亿元销售目标的36%，但根据历史数据，公司下半年业绩往往远超上半年，尤其是第四季度，叠加需求刺激政策效果逐渐落地，我们预计全年销售目标仍有望达成。 土地投资表现积极，稳健布局“长三角”。投资方面，公司上半年新购入土地27宗，土地面积185.59万平，合计计建面419.89万平，包含住宅、商业、基础教育等用途。年内土地市场略显沉寂，而公司于二季度逆势而行，共购得土地21宗，拿地态势相对积极。上半年布局集中于一、二线核心城市，包含一贯具备深耕优势的上海、苏州等地。结合公司21年末458.27万平的土地储备，我们认为公司可售货值充足、拿地节奏良好。此外，考虑公司土储集中的上海及周边地区上半年受疫情影响，下半年存量需求有望持续释放，为未来业绩增长提供良好支撑。 融资端优势明显，利润端仍具空间。融资方面，公司今年以来发行公开市场债务工具总规模173.72亿元，当前余额160.82亿元，平均融资成本3.04%，维持于低位水平，央企背景背书下后续融资通道预计将维持畅通。此外，公司上半年与佳兆业、长城签署了战略框架协议，并与无锡、深圳签署了战略协议进行产城合作，华南地区土储资源有望实现扩充。公司逐渐推进赛道布局多元化、拓展方式多样化转型，园区开发及运营板块占比持续提升，未来整体利润水平仍具提升空间。 投资建议：公司22H1业绩伴随行业趋势出现下滑，但考虑公司上半年拿地积极、信用良好、财务稳健，预计凭借龙头央企的资质背景和优质土储资源，未来有望实现业绩企稳回升。基于此，我们预计22-24 年净利润分别为113.62、124.69、135.40亿元，对应EPS分别为1.47元、1.61元、1.75元，对应PE分别为8.34X、7.60X、7.00X，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变动不及预期、房屋销售面积大幅下滑、宏观经济不及预期、业绩预告是初步测算结果，具体财务数据以半年度报告为准 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 129,620.82 160,643.41 182,812.20 204,621.70 224,572.32 增长率(%) 32.71 23.93 13.80 11.93 9.75 EBITDA(百万元) 33,239.01 34,188.52 39,686.56 42,529.54 43,761.11 净利润(百万元) 12,252.86 10,372.25 11,362.42 12,469.39 13,540.01 增长率(%) (23.58) (15.35) 9.55 9.74 8.59 EPS(元/股) 1.58 1.34 1.47 1.61 1.75 市盈率(P/E) 7.73 9.13 8.34 7.60 7.00 市净率(P/B) 0.93 0.87 0.83 0.77 0.71 市销率(P/S) 0.73 0.59 0.52 0.46 0.42 EV/EBITDA 6.28 6.88 2.64 4.15 0.73 资料来源：wind，天风证券研究所 -26%-15%-4%7%18%29%40%51%2021-072021-112022-03招商蛇口沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 89,305.68 79,533.03 213,211.06 158,094.25 319,778.50 营业收入 129,620.82 160,643.41 182,812.20 204,621.70 224,572.32 应收票据及应收账款 2,790.08 3,298.74 2,388.75 3,636.22 2,601.90 营业成本 92,435.06 119,723.49 136,725.25 152,606.86 169,260.15 预付账款 10,288.95 11,866.77 1,046.17 14,214.51 1,771.17 营业税金及附加 9,053.69 9,680.55 11,060.14 12,379.61 13,586.63 存货 360,792.59 417,636.48 417,906.70 429,909.21 416,391.56 销售费用 2,985.60 3,914.24 4,454.41 4,985.82 5,471.94 其他 112,349.21 140,723.07 105,649.55 132,799.19 101,564.07 管理费用 1,979.04 2,144.93 2,440.93 2,732.13 2,998.52 流动资产合计 575,526.50 653,058.08 740,202.25 738,653.39 842,107.20 研发费用 71.42 115.80 109.69 143.24 157.20 长期股权投资 40,124.45 61,560.62 61,560.62 61,560.62 61,560.62 财务费用 2,223.78 2,006.02 6,575.43 4,948.63 3,408.56 固定资产 4,365.39 9,233.58 6,953.92 4,674.26 2,394.60 资产/信用减值损失 (3,103.91) (4,449.04) (3,188.31) (3,580.42) (3,739.25) 在建工程 968.53 465.19 465.19 465.19 465.19 公允价值变动收益 7.83 157.14 (63.64) 10.61 14.14 无形资产 603.90 1,430.29 1,354.80 1,279.32 1,203.83 投资净收益 6,107.15 3,727.88 6,688.80 5,507.95 5,308.21 其他 115,568.57 130,455.59 131,261.20 132,066.82 132,872.43 其他 (6,218.39) 869.21 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 161,630.84 203,145.27 201,595.73 200,046.20 198,496.67 营业利润 24,079.54 22,753.18 24,883.21 28,763.54 31,272.42 资产总计 737,157.34 856,203.35 941,797.98 938,699.59 1,040,603.87 营业外收入 149.03 204.35 250.00 280.00 244.78 短期借款 17,716.78 3,628.06 4,628.06 5,628.06 6,628.06 营业外支出 119.14 114.94 110.00 110.00 111.65 应付票据及应付账款 46,562.81 57,909.20 56,028.51 69,448.25 66,900.21 利润总额 24,109.43 22,842.60 25,023.21 28,933.54 31,405.56 其他 179,821.22 217,830.99 449,915.99 414,530.61 499,072.59 所得税 7,196.13 7,640.86 6,506.04 8,612.34 9,339.60 流动负债合计 244,100.81 279,368.25 510,572.56 489,606.91 572,600.86 净利润 16,913.30 15,201.74 18,517.18 20,321.20 22,065.97 长期借款 77,715.03 107,779.68 97,779.68 97,779.68 97,779.68 少数股东损益 4,660.44 4,829.48 7,154.76 7,851.81 8,525.96 应付债券 22,640.73 26,104.50 27,104.50 28,104.50 29,104.50 归属于母公司净利润 12,252.86 10,372.25 11,362.42 12,469.39 13,540.01 其他 9,657.58 17,485.48 19,485.48 21,485.48 23,485.48 每股收益（元） 1.58 1.34 1.47 1.61 1.75 非流动负债合计 110,013.33 151,369.66 144,369.66 147,369.66 150,369.66 负债合计 483,800.19 579,448.16 654,942.22 636,976.57 722,970.52 少数股东权益 151,986.78 168,083.93 173,092.26 178,588.52 184,556.69 主要财务比率 2020 2021 2022E 2023E 2024