2022年半年度业绩预亏点评：积极应对疫情冲击，7月初航班量快速恢复

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年7月16日 公司研究 积极应对疫情冲击，7月初航班量快速恢复 ——春秋航空（601021.SH）2022年半年度业绩预亏点评 增持（维持） ◆事件：公司发布2022年半年度业绩预亏公告。公司22年上半年预计归母净亏损为12.0亿元-13.0亿元，较上年同期（盈利0.1亿元）由盈转亏；预计扣非净亏损为12.5亿元-13.5亿元，较上年同期亏损（0.6亿元）扩大11.9亿元-12.9亿元。其中Q2预计归母净亏损为7.6亿元-8.6亿元，较上年同期（盈利3.0亿元）由盈转亏，环比Q1（亏损4.4亿元）扩大3.2-4.2亿元。 ◆疫情、油价、汇率三重打击，上半年民航业遭遇巨额亏损。上半年，民航面临前所未有的困难局面，全行业运输总周转量、旅客运输量、货邮运输量分别同比下降37.0%、51.9%、17.9%，分别恢复至2019年同期的46.7%、36.7%、87.5%；全行业飞机日利用率为4.4小时，较去年同期下降2.9小时。在疫情、油价、汇率的三重打击下，上半年民航业亏损高达1089亿元，再度创下民航业有史以来最大的亏损金额。不过随着国内疫情缓解，7月以来民航单日航班量持续恢复，7月8日、10日，单日航班量恢复至疫情前约64.5%，整体恢复态势持续向好。 ◆积极应对疫情冲击，7月初航班量快速恢复。公司注册地为上海，本轮疫情在上海传播的严重程度和持续时间空前，对公司造成了重大打击。在极度困境下，公司利用航网纵深的优势，将部分产能调往上海以外市场，有效缓解疫情带来的经营压力。22年上半年公司可用座公里（ASK）较21年同期下降31.7%，较19年同期下降29.2%，其中国内航线ASK较21年同期下降31.4%，较19年同期上涨7.7%；国际航线、地区航线ASK较19年同期分别下降99.1%、96.5%。公司22年上半年综合客座率为72.6%，较21年同期减少10.7pct，较19年同期减少19.1pct。公司22年上半年飞机日利用率较21年同期下降约40%，不过随着疫情逐步缓解，公司航班量快速恢复，7月初已超过19年同期航班量。 ◆油汇同时负面冲击，加剧公司财务亏损。2022年上半年布伦特原油价格均价约104.9美元/桶，较2021年上半年均价（65.2美元/桶）、2021年全年均价（70.9美元/桶）大幅上涨；人民币兑美元汇率在2022年3月后经历一轮贬值，中间价从3月最低的6.30上涨至接近6.80的水平，加剧了公司的财务亏损。 ◆投资建议：国内疫情反复对航空需求冲击严重，但公司依靠自身竞争优势，产能恢复速度领先同业；此外公司继续保持积极的产能扩张策略，随着未来航空需求复苏，公司的盈利能力将快速恢复，同时成长性将逐步体现。考虑新冠疫情持续时间超出预期，公司盈利恢复节奏或将延后，我们下调公司22-24年净利润预测分别为-9.8亿元、+14.6亿元、+25.1亿元（原为+4.8亿元、+18.2亿元、+25.5亿元）；基于行业基本面短期底部已过，维持公司“增持”评级。 ◆风险提示：新冠肺炎疫情持续时间、范围超出预期；宏观经济下行影响航空需求下行；机场小时容量提升缓慢；海外航线旅客吞吐量增长缓慢。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 9,373 10,858 10,403 14,812 18,136 营业收入增长率 -36.68% 15.85% -4.19% 42.38% 22.44% 净利润（百万元） -588 39 -984 1,462 2,514 净利润增长率 -131.96% - -2615.20% - 72.02% EPS（元） -0.64 0.04 -1.07 1.59 2.74 ROE（归属母公司)（摊薄） -4.15% 0.28% -7.76% 10.34% 15.24% P/E - 1,218 - 33 19 P/B 3.4 3.5 3.8 3.4 2.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-07-15 当前价：52.00元 作者 分析师：程新星 执业证书编号：S0930518120002 021-52523841 chengxx@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 9.16 总市值(亿元)： 476.56 一年最低/最高(元)： 40.14/63.63 近3月换手率： 25.81% 股价相对走势 -27%-17%-8%2%11%07/2110/2101/2204/22春秋航空沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 12.52 7.25 11.70 绝对 11.83 8.67 -5.83 资料来源：Wind 相关研报 疫情冲击公司经营，长期竞争壁垒仍在——上海机场（600009.SH）2022年半年度业绩预亏点评（2022-07-14） 航空需求恢复受限，公司业绩短期承压——白云机场（600004.SH）2022年半年度业绩预亏点评（2022-07-13） 疫情冲击逐渐减弱，客货运需求开始恢复——交通运输行业周报20220703（2022-07-04） 历尽千辛，岿然不动——交通运输行业2022年中期投资策略（2022-06-01） 经营租赁进表影响有限，精细化管理保证竞争优势——春秋航空（601021.SH）2021年报及2022年一季报点评（2022-04-29） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 春秋航空（601021.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 9,373 10,858 10,403 14,812 18,136 营业成本 9,976 11,331 12,185 13,397 15,544 折旧和摊销 925 1,108 1,521 1,661 1,760 税金及附加 14 21 16 22 18 销售费用 206 219 208 296 236 管理费用 159 204 166 207 181 研发费用 107 119 104 148 145 财务费用 80 287 300 268 312 投资收益 -379 -1 5 10 15 营业利润 -626 6 -1,316 1,831 3,220 利润总额 -605 16 -1,298 1,929 3,318 所得税 -13 -21 -312 463 796 净利润 -591 37 -987 1,466 2,522 少数股东损益 -3 -2 -3 4 8 归属母公司净利润 -588 39 -984 1,462 2,514 EPS(按最新股本计) -0.64 0.04 -1.07 1.59 2.74 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 826 1,684 963 3,197 4,492 净利润 -588 39 -984 1,462 2,514 折旧摊销 925 1,108 1,521 1,661 1,760 净营运资金增加 -3,701 1,643 -107 2,773 2,039 其他 4,190 -1,106 533 -2,698 -1,822 投资活动产生现金流 -4,887 -5,963 -1,161 -1,315 -1,385 净资本支出 -4,357 -6,190 -1,000 -1,000 -1,000 长期投资变化 5 5 0 0 0 其他资产变化 -536 222 -161 -315 -385 融资活动现金流 5,600 2,320 -821 764 -1,113 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 4,200 2,706 -63 938 -713 无息负债变化 -276 3,618 -633 297 319 净现金流 1,460 -2,011 -1,018 2,645 1,995 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 32,430 38,320 36,547 39,248 41,228 货币资金 9,192 7,260 6,242 8,887 10,882 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 63 98 100 143 175 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 441 586 551 784 960 存货 218 213 229 252 293 其他流动资产 42 196 196 196 196 流动资产合计 10,325 8,714 7,633 10,608 12,907 其他权益工具 894 1,017 1,000 1,000 1,000 长期股权投资 5 5 5 5 5 固定资产+使用权资产 12,957 20,907 22,812 23,552 23,703 在建工程 6,212 5,400 3,050 1,875 1,287 无形资产 775 782 756 731 706 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 662 525 525 525 525 非流动资产合计 22,105 29,606 28,914 28,639 28,321 总负债 18,249 24,573 23,877 25,112 24,717 短期借款 5,334 4,234 4,645 5,372 4,641 应付账款 681 520 559 615 713 应付票据 0 147 158 173 201 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 300 16 16 16 16 流动负债合计 10,890 9,675 9,386 10,526 10,071 长期借款 5,983 9,472 9,472 9,472 9,472 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 266 3,824 3,824 3,824 3,824 非流动负债合计 7,360 14,898 14,492 14,586 14,646 股东权益 14,181 13,747 12,670 14,136 16,511 股本 916 916 916 916 916 公积金 5,363 5,296 5,296 5,340 5,340 未分配利润 7,903 7,444 6,461 7,879 10,246 归属母公司权益 14,181 13,747 12,673 14,135 16,502 少数股东权益 0 0 -3 1 9 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 -6.4% -4.4% -17.1% 9.6% 14.3% EBITDA率 16.1% 13.4% 4.7% 25.3% 29.1% EBIT率 5.6% 2.7% -9.9% 14.1% 19.4% 税前净利润率 -6.4% 0.1% -12.5% 13.0% 18.3% 归母净利润率 -6.3% 0.4% -9.5% 9.9% 13.9% ROA -1.8% 0.1% -2.7% 3.7% 6.1% ROE（摊薄） -4.1% 0.3% -7.8% 10.3% 15.2% 经营性ROIC 2.2% 2.4% -2.8% 5.2% 8.2% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 56% 64% 65% 64% 60% 流动比率 0.95 0.90 0.81 1.01 1.28 速动比率 0.93 0.88 0.79 0.98 1.25 归母权益/有息债务 1.01 0.82 0.76 0.80 0.97 有形资产/有息债务 2.21 2.18 2.10