苯乙烯半年报：自身扩能偏高 纯苯回调有限 EB或弱势震荡

冯献中（F3082965，Z0017646） fxz@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路958号23楼 (200120) 2019. 1. 22 目录 CONTENT ◼ 观点策略 短期走势：震荡偏弱。中期走势：宽幅震荡。 操作建议：逢高做空。 ◼ 逻辑驱动 1）下半年苯乙烯确定性较高的计划新增产能约288万吨，增速20%，主要以一体化为主，将对原料外采且无配套下游的产能形成冲击，乙苯脱氢利润或再下探，但由于PO/SM利润也偏低，导致苯乙烯利润实际可压缩空间不大。2）美国出行旺季兑现，芳烃调油需求或见顶回落，纯苯重整价差下调空间在100美元/吨，但由于新增供应不多，预计仍会偏紧。3）出口需求将随芳烃转弱同步回落，进出口实现基本平衡。4）下游来看，减产最多的PS去库基本完成，终端汽车、家电开始疫后复苏，需求有回暖预期，但新增产能较苯乙烯相对偏少。综合来看，在年底俄油禁运升级前，成本端偏弱运行，但下方空间有限，上下游投产节奏不一致，导致苯乙烯利润承压，预计震荡偏弱。 ◼ 风险提示 1、受俄油禁运影响，油价大涨（利多） 2、装置开工不稳（利多） 3、内需复苏超预期（利多） ◼ 重点关注 疫情发展，装置检修，库存变化，到港情况。 能源化工组 自身扩能偏高 纯苯回调有限 EB或弱势震荡 投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号 苯乙烯半年报 2022年7月11日 域代码已更改 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 2 一、核心观点与策略推荐 短期走势：震荡偏弱。中期走势：宽幅震荡。 操作建议：逢高做空。 核心逻辑：1）下半年苯乙烯确定性较高的计划新增产能约288万吨，增速20%，主要以一体化为主，将对原料外采且无配套下游的产能形成冲击，乙苯脱氢利润或再下探，但由于PO/SM利润也偏低，导致苯乙烯利润实际可压缩空间不大。2）美国出行旺季兑现，芳烃调油需求或见顶回落，纯苯重整价差下调空间在100美元/吨，但由于新增供应不多，预计仍会偏紧。3）出口需求将随芳烃转弱同步回落，进出口实现基本平衡。4）下游来看，减产最多的PS去库基本完成，终端汽车、家电开始疫后复苏，需求有回暖预期，但新增产能较苯乙烯相对偏少。综合来看，在年底俄油禁运升级前，成本端偏弱运行，但下方空间有限，上下游投产节奏不一致，导致苯乙烯利润承压，预计震荡偏弱。 行情回顾：2022年上半年苯乙烯走势震荡上行，指数收于10010元/吨，上涨17%，最高11500，持仓上，5-6月经历大幅增仓减仓，其余时间总持仓维持在20万手左右。近月价差主要运行在-50至100范围，向上波动。俄乌冲突之下，布油中枢从80美元/桶抬升到110美元/桶，二季度芳烃调油需求导致纯苯亦表现强势，苯乙烯走势主要受成本主导。 表1 苯乙烯产业链价格监控 图1：苯乙烯华东市场价格（元/吨） 图2：苯乙烯主力合约与基差走势 资料来源：Wind、中财期货投资咨询部 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 3 二、聚焦一体化投产进度，行业利润低位运行 2.1 一体化接棒PO/SM联产，扮演下半年投产主角 受扩能周期和内需偏弱影响，苯乙烯非一体化装置停车增多，行业开工率持续下滑。2022年1-5月份，国内苯乙烯产量达到564万吨，同比增长14%，增速较去年下滑7个百分点。苯乙烯全行业开工率从年初的80%，下滑至65%。上半年新增4家长期停车装置，产能122万吨，是21年底停产规模的两倍。我国苯乙烯主流工艺目前仍然是乙苯脱氢，而原料外采，且无配套下游的占26%，随着行业一体化程度提高，这部分装置将被逐步淘汰。 下半年新产能增速接近20%，与上半年基本持平，工艺重心从PO/SM联产回到炼化一体化，加剧行业竞争。21年底至上半年，新投装置共6套，合计产能288万吨，产能增速19.5%。增量中，PO/SM联产工艺路线比重首超乙苯脱氢。自20年4月至去年年底，海外疫情导致沙发、床垫等家居需求大涨，原料聚醚出口大增，进而拉动上游原料环氧丙烷PO价格攀升，PO/SM共氧化法在高利润和行业转型政策支持下陆续投产。从下半年来看，投产概率较高的产能约280万吨，产能增速与上半年基本持平，余下待投的约258万吨。本轮投产潮以乙苯脱氢路线为主，其中浙石化二期60万吨、连云港石化60万吨、中委广东石化80万吨，均为国家大炼化基地配套项目，产业链一体化程度高，投产后对边际产能的挤出效应强。 图3：苯乙烯月度产量（万吨） 图4：苯乙烯工厂开工率 图5：2022年中苯乙烯工艺路线占比 图6：中国苯乙烯产能增速 资料来源：Wind、隆众、中财期货投资咨询部 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 4 表2 2022年H1苯乙烯已投产能 表3 苯乙烯未来计划新增产能 资料来源：隆众、中财期货投资咨询部 根据已披露的重启计划，7-8月份重启装置产能约86.5万吨，开工率提升空间在5%左右，全行业继续保持在7成以下的低负荷区间运行。 表4 苯乙烯装置停开车情况 资料来源：隆众、中财期货投资咨询部 公司名称省份区域工艺产能投产时间烟台万华山东华东PO/SM652021/12/24镇利化学二期浙江华东PO/SM622022/1/10山东利华益山东华东乙苯脱氢722022/2/6茂名石化广东华南乙苯脱氢402022/5/26独山子石化新疆西北扩能42022/6/6天津渤化天津华北PO/SM452022/6/27公司名称工艺产能投产计划洛阳石化C8抽提12预计2022上半年投产中石油广西石化C8抽提3预计2022年上半年投产浙江石化二期乙苯脱氢60预计2022年下半年投产浙江石化二期POSMPO/SM65投产时间未定连云港石化乙苯脱氢60预计2022年9月份投产中委广东石化公司乙苯脱氢80预计2022年下半年投产山东京博乙苯脱氢68预计2023年投产淄博峻辰新材料（原齐旺达）乙苯脱氢50预计2022年四季度投产盛虹炼化PO/SM45预计2023年投产宁夏宝丰乙苯脱氢20预计2022年年底投产安庆石化乙苯脱氢40预计2023年投产云南淄博市鑫能能源有限公司乙苯脱氢152018年年底计划开工，预计2022年投产中信国安瑞华新材料有限公司PO8/SM2020暂未有具体投产时间企业名称产能停车动态阿贝尔252020年12月31日停车检修-开车时间未定宁波科元102021年5月7日停车检修-开车时间未定山东玉皇2#252021年11月22日停车检修--开车时间未定茂名石化102022年2月26日停车检修—开车时间未定安徽昊源262022年3月25日检修-开车时间未定利士德212022年3月30日停车检修-开车时间未定山东万华652022年5月20日停车检修，开车时间未定计划重启山东华星82022年3月15日检修—计划检修至7月初重启大庆石化12.52022年4月8日停车检修—预计7月份重启燕山石化82022年4月21日停车检修，预计7月份重启青岛海湾502022年6月7日停车检修，预计检修一个月山东晟原82021年9月26日停车检修--预计2022年8月份重启 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 5 2.2 全行业利润承压，成本将主导苯乙烯定价 行业亏损面扩大，成本定价由单一逻辑变成双重支撑。2022年上半年非一体化（乙苯脱氢）利润中枢约-370元/吨，较去年下半年下移130元/吨。同期，共氧化利润跌至810元/吨，压缩2250元/吨，最低时利润仅有200元/吨。在往常看，非一体化装置因流程短，开停工灵活性高，利润也相对更薄，是观察边际成本的主要标的。目前，这部分装置仍然占据较大比重，尚未完全被替代，因此，这一成本支撑仍然奏效。同时，我们看到，随着环氧丙烷价格的回落，共氧化法利润已经大不如前，这将加重低利润状态下，装置意外停车的风险。 图7：乙苯脱氢利润（元/吨） 图8：共氧化法利润（元/吨·苯乙烯） 资料来源：隆众、中财期货投资咨询部 2.3 警惕短期低库存风险 库存低位去化，短期供应偏紧，但闲置产能较多，中长期不具备持续反弹条件。6月下旬，苯乙烯产业总库存由正转负，港口和工厂在上半年均持续去库。港口环节因为内外价差扩大，进口抵港量减少，损失了一部分仓储需求，下游工厂改由工厂直发或配套生产。工厂环节，库存同样去化至历史低位，因苯乙烯仓储条件苛刻，表外罐容比例可基本忽略，若下游需求或出口启动速度快于供应端响应，那么当前产业低库存的情况会被放大。 图9：苯乙烯工厂库存（吨） 图10：苯乙烯华东港口库存（万吨） 资料来源：Wind、隆众、中财期货投资咨询部 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 6 三、芳烃调油影响消退，但纯苯供需仍平衡 调油和化工需求的反差，推动强纯苯、弱乙烯。纯苯和乙烯是苯乙烯的两大直接原料，单耗分别为0.79和0.29，纯苯在成本中的比重更大。上半年苯乙烯非一体化成本从8800元/吨，持续攀升至10500元/吨，最高超过11000，纯苯的紧缺功不可没。华东纯苯港口库存从春节前后的18万吨，迅速去化至8万吨的历史低位。6月份，纯苯与石脑价差最高达到630美元/吨，创下五年新高。相反，乙烯裂解价差则下跌到100美元/吨的历史低位。两者截然不同走势的背后，是芳烃调油需求强劲和化工需求羸弱的反映。 图11：亚洲纯苯-石脑油价差（美元/吨） 图12：亚洲乙烯-石脑油价差（美元/吨） 图13：纯苯华东港口库存（万吨） 图14：纯苯（韩国-华东）进口利润（元/吨） 资料来源：Wind、中财期货投资咨询部 欧美出行需求恢复与俄乌冲突下油品供应紧张之间的矛盾，是纯苯大涨的幕后推手。随着旅行禁令的放开，去年6月份美国公路出行数据已经恢复疫情前水平。但疫情以来，油企资本开支降至低位，造成原油开采、炼厂产能均出现下降，而俄乌冲突后，俄油出口受限，加剧了供应端的紧张态势。7-8月份是美国夏季出行高峰，旺盛的燃油需求和增加的出口，使得汽油各项组分需求增加。 调和汽油的高辛烷值组分，主要有芳烃（主要是MX和甲苯）、烷基化油和MTBE。美国强劲的需求吸引亚洲的MX、甲苯去套利，而甲苯本身也是歧化制纯苯的原料。然而，传统调油 研究报告• Z.C. R&D Center 敬请参阅最后一页之特别声明 7 组分依然难以满足需求，使得乙苯、异丙苯、PX等其他芳烃类也开始出口美国。6月份，韩国纯苯出口美国利润超过800美元/吨，对中国出口环比下降了10多万吨。 图15：韩国纯苯出口流向（万吨） 图16：韩美纯苯套利价差（美元/吨） 资料来源：Wind、海关总署、中财期货投资咨询部 出行