非银周观点：海外通胀高烧难退，券商板块或蛰伏向上

估值低位，券商板块有望蓄力向上 近期国内疫情反复，影响市场情绪，市场呈现震荡格局，金融板块基本继续呈现盘整态势，券商板块估值继续下跌到1.32倍PB附近。短期而言，券商板块上涨本质属于补涨，我们还是强调短期调整后有望继续向上。中期看，中证1000股指期货和股指期权合约及相关规则的征求意见稿、ETF基金纳入内地与香港股票市场交易互联互通推出，预示着创新周期有望加快到来；资金端的公募基金行业发展仍处于重要战略机遇期，也加大了改革力度，个人养老金等制度松绑，长期投资者入市趋势不变，预计后续会有更多支持政策出台。此外，我们认为今年有重大会议召开，政府相关政策加大出台以稳住经济大盘，预计政策纠偏力度会持续加大，预期会有更多的稳增长与稳市场政策出台，促进资本市场长远发展。我们判断，行业生态重塑，财富管理和机构业务卓越的龙头部券商有望获得更高估值溢价；边际景气度改善较强的标的，在震荡行情中具有相对收益，关注Q1财报较好且Q2盈利景气度延续的标的。 <<海外衰退预期强化助力A股走强，非银金融板块有望继续走强>> 2022-06-26<>2022-06-19 当前保险资产端受益，中长期看好估值修复 <<政策加码下金融数据回升超预期，非银金融板块大机会或正来临>> 2022-06-12 寿险尚处于转型阵痛期，负债端迎来边际改善，市场主导“增额终身寿险”以及“年金+万能”等产品销售显著贡献保费增量。部分公司推动银保渠道策略以及阶段性财富管理产品策略，或致使新单NBV margin承压，预计上半年NBV延续负增长，但Q2负增长幅度收窄；产险方面受疫情的冲击逐渐缓解，当前多项汽车消费利好政策逐步落地，有望促进新车保费实现恢复性增长。各险企注重非车险业务布局，在2022年“稳增长”基调之下，行业景气度向好趋势不变。疫情影响出行使得Q2车险赔付减少，有利于险企盈利能力进一步改善，行业龙头地位持续稳固。资产端受益于当前权益市场回暖以及长期利率曲线企稳回升，预计上半年险企利润水平显著改善。 7月8日，人民银行、银保监会发布《系统重要性保险公司评估办法（征求意见稿）》（下称《办法》），明确我国系统重要性保险公司（D-SII）的评估范围、方法流程和门槛标准。《办法》的出台将为确定系统重要性保险公司名单提供指导和依据，将主要保险公司纳入宏观审慎管理和金融业综合统计，更好地维护金融稳定。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；SEC暂停中国公司IPO注册风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险 1.主要观点 1.1下周观点 本周沪深300指数4428.78点（-0.85%），保险指数（申万）972.16点（-1.32%），券商指数5562.28点（-3.17%），多元金融指数1054.48点（-1.77%）。 国家卫健委消息，7月1日0—24时，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增确诊病例112例。其中境外输入病例45例（广东12例，上海8例，内蒙古7例，福建6例，天津3例，江西3例，重庆2例，陕西2例，辽宁1例，四川1例），含6例由无症状感染者转为确诊病例（天津2例，广东2例，辽宁1例，四川1例）； 本土病例67例（安徽25例，上海11例，江苏7例，广东6例，内蒙古5例，甘肃4例，北京3例，福建3例，浙江1例，山东1例，陕西1例），含6例由无症状感染者转为确诊病例（安徽4例，内蒙古2例）。无新增死亡病例。新增疑似病例2例，均为境外输入病例（均在上海）。世界卫生组织最新数据显示，截至北京时间2022年7月8日17时33分，全球累计逾5.51亿例病例，累计死亡病例634万多例。 国际方面，俄乌军事冲突持续，仍牵动市场神经。美国十年期国债收益率拉升至3.09%附近，中美利差呈现持续倒挂趋势，未来美债可能会随着美国经济衰退而下行。美国6月份就业增长超出市场预期，失业率仍接近新冠疫情前的低点，数据表明劳动力市场持续强劲，这使美联储有理由在本月晚些时候再次加息75个基点。美国劳动力市场紧俏一方面说明短期经济韧性仍在，另一方面强化了“通胀-工资”的螺旋链条，使得短期内美联储紧缩预期处在高波动状态，但三季度末随着经济走弱和通胀缓解，预计联储加息预期会趋势性走弱。国内方面，6月受猪价及油价等因素影响，叠加基数效应，导致CPI同比上涨2.5%超预期，下半年CPI上行趋势不变，个别月破3概率较大，关注猪周期上行斜率和消费修复强度；PPI同比涨幅继续回落，但受翘尾因素继续下降影响，预计未来PPI同比增速将延续回落态势，只是回落速度偏慢，CPI走势可能会对未来货币政策宽松形成一定程度掣肘。 近期国内疫情反复，影响市场情绪，市场呈现震荡格局，金融板块基本继续呈现盘整态势，券商板块估值继续下跌到1.32倍PB附近。短期而言，券商板块上涨本质属于补涨，我们还是强调短期调整后有望继续向上。中期看，中证1000股指期货和股指期权合约及相关规则的征求意见稿、ETF基金纳入内地与香港股票市场交易互联互通推出，预示着创新周期有望加快到来；资金端的公募基金行业发展仍处于重要战略机遇期，也加大了改革力度，个人养老金等制度松绑，长期投资者入市趋势不变，预计后续会有更多支持政策出台。此外，我们认为今年有重大会议召开，政府相关政策加大出台以稳住经济大盘，预计政策纠偏力度会持续加大，预期会有更多的稳增长与稳市场政策出台，促进资本市场长远发展。从配置窗口看，可能Q3季度末胜率较高。我们判断，行业生态重塑，财富管理和机构业务卓越的龙头部券商有望获得更高估值溢价；边际景气度改善较强的标的，在震荡行情中具有相对收益，关注Q1财报较好且Q2盈利景气度延续的标的。 保险行业5月保费收入情况显示，寿险延续负增长但降幅收窄，产险、健康险增速有所放缓。行业累计原保险保费收入24179.96亿元，同比变动-0.63%（前4月为-0.91%）。 人身险公司原保险保费收入18991.87亿元，同比-2.25%（前4月为-2.54%）；产险公司原保险保费收入5188.09亿元，同比+5.8%（前4月为+6.17%）。健康险前5月增速为2.34%（前4月为+2.88%），单月同比、环比增速分别为-0.8%（4月为+0.37%）、-9.98%（4月为-42.25%）。主要上市险企5月保费增速较上月回升，寿险受益于个险及银保渠道发力，人保、太保和新华保费增长提速，分别跑赢大市24.34pct、7.34pct、7.22pct。 产险受疫情好转影响，车险回暖带动产险增速企稳回升，“老三家”均实现高个位数增长，人保、平安和太保分别跑赢大市4.15pct、2.59pct、3.77pct。 寿险尚处于转型阵痛期，负债端迎来边际改善，市场主导“增额终身寿险”以及“年金+万能”等产品销售显著贡献保费增量。部分公司推动银保渠道策略以及阶段性财富管理产品策略，或致使新单NBVmargin承压，预计上半年NBV延续负增长，但Q2负增长幅度收窄；产险方面受疫情的冲击逐渐缓解，当前多项汽车消费利好政策逐步落地，有望促进新车保费实现恢复性增长。各险企注重非车险业务布局，在2022年“稳增长”基调之下，行业景气度向好趋势不变。疫情影响出行使得Q2车险赔付减少，有利于险企盈利能力进一步改善，行业龙头地位持续稳固。资产端受益于当前权益市场回暖以及长期利率曲线企稳回升，预计上半年险企利润水平显著改善。 7月8日，人民银行、银保监会发布《系统重要性保险公司评估办法（征求意见稿）》（下称《办法》），明确我国系统重要性保险公司（D-SII）的评估范围、方法流程和门槛标准。《办法》的出台将为确定系统重要性保险公司名单提供指导和依据，将主要保险公司纳入宏观审慎管理和金融业综合统计，更好地维护金融稳定。 1.2重点投资组合 1.2.1保险板块 目前10年期中债国债到期收益率振荡上升至2.84%附近，预计未来一段时间围绕2.8%的中枢震荡。与中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，保险股高股息策略叠加较低估值，凸显其配置价值，中长期看好估值修复。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。从交易层面看，当前保险板块估值处于历史较低水平，PEV处于0.34-0.63倍间，在A股整体回暖的背景下，超跌板块呈现补涨特征。在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。未来养老和健康产业将成为重要营收和利润来源，注重康养产业布局险企有望长期受益；财险板块是门好生意，建议重点关注。 个股角度，重点推荐中国财险（资产质量较好，产险增速强劲，业务结构改善，估值被低估）、中国人寿（当期业绩改善，纯寿险标的公司对权益市场及利率变化弹性较大），建议关注中国太保、新华保险、中国平安。 图1：保险板块P/EV估值图（上为A股，下为H股） 1.2.2券商板块 1）创新+转型发展及受益行情的中小型证券公司：重点关注东方财富（受市场因素影响业绩短期承压但仍领先行业，看好公司中长期发展前景，目前估值具备安全垫），相关公司：国联证券（Q2业绩有望延续强劲，股东大会通过员工持股计划，购买并持有公司H股股票有望提升市场信心）、兴业证券（自营大幅拖累整体业绩，中长期竞争优势仍在，估值有望持续修复）及国金证券（IPO排名居中小券商前列，低估值有望修复； 定增完成提升业务想象空间）。 2）业绩优良稳健、营收结构多元化、均衡化且低估值的龙头证券公司：华泰证券（自营承压拖累整体业绩，财富管理维持领先地位，低估龙头；有望收益科创板做市业务），海通证券（Q1投资亏损拖累业绩，投行收入创同期新高，低估值龙头），相关公司国泰君安（Q1投行收入维持高增，自营及资管业务承压）、广发证券（Q1投行业务逐步恢复，自营业务同比盈转亏）、东方证券（2022Q1自营、资管承压，净利润同比大幅下滑；配股影响逐渐收敛）、中金公司（Q1投行业务表现出色，自营业务拖累整体业绩；有望收益科创板做市业务）；其他为关联券商，未列出。 图2：券商估值下探低点有所提升 图3：上市券商加权ROE均值底部震荡 图4：上市券商PB估值与ROE关系图 表1：券商估值分位数统计 2.市场回顾 本周沪深300指数4428.78点（-0.85%），保险指数（申万）972.16点（-1.32%），券商指数5562.28点（-3.17%），多元金融指数1054.48点（-1.77%）。 上市险企方面：中国平安45.82元（-1.06%），新华保险31.17元（-2.72%），中国太保22.88元（-2.47%），中国人寿30.25元（-2.42%），中国太平8.86元（-8.47%），友邦保险85.15元（0.12%），中国财险8.29元（1.59%），保诚95.65元（0.53%）。 券商指数5562.28点（-3.17%），券商板块小幅下跌，出现涨幅的个股仅有：国泰君安（601211.SH） ， 上涨0.07元 （0.46%）； 跌幅较大的个股分别有 ：东方证券（600958.SH），下跌0.75元（-7.47%），广发证券（000776.SZ），下跌1.04元（-5.63%），第一创业（002797.SZ），下跌0.29元（-4.49%），长江证券（000783.SZ），下跌0.26元（-4.44%），长城证券（002939.SZ），下跌0.38元（-3.78%）。 多元金融指数1054.48点（-1.77%），其中跌幅居前的有，深南股份（002417.SZ），下跌0.22元（-6.40%）；东方财富（300059.SZ），下跌1.58元（-6.27%）；中航资本（600705.SH），下跌0.20元（-5.78%）。涨幅居前的有，吉艾科技（300309.SZ），上涨0.11元（6.83%）；江苏国信（002608.SZ），上涨0.34元（5.20%）；安信信托（600816.SH），上涨0.