固定收益周报 | 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 估值仍处高位，关注资金流稳定板块 转债数据双周跟踪——2022年第四期 固定收益周报 分析师 罗云峰 S0800522010001 18930809618 luoyunfeng@research.xbmail.com.cn 联系人 杨斐然 15201783139 yangfeiran@research.xbmail.com.cn 相关研究 Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 1、转债市场整体而言股性、债性均偏弱，估值偏高。截至2022年7月8日，全市场转债收盘价（中位数）124.8元、转股溢价率38%，自4月27日以来，股性持续修复但仍处于较弱水平，同时债底保护趋弱，纯债溢价率升至34%。转换价值自4月27日以来持续修复但仍仅有90元左右，整体上正股价小于转股价。估值方面，全市场隐含波动率中位数自6月上旬36%上行至40%。转债隐含波动率与正股历史波动率差值自6月初年初以来的低点-12pct回升至-7pct，与历史均值（-11pct）差距拉大。 2、7月第一周市场表现延续6月份行情，转债对应正股资金流动偏向消费、成长、小盘、低评级板块。7月以来，中证转债指数上涨0.2%，十佳转债组合下跌0.8%。 3、采用资金流动打分模型对转债对应正股的资金流动情况进行打分，从2月11日开始共积累了12次打分，打分结果证实此资金流动模型可以反映市场情绪，并与权益市场走势相一致。2月以来全市场转债对应正股资金流动历次打分（均值）呈“V”型走势，6月以来转债对应正股资金吸引能力已超本轮疫情前水平。 分行业来看，6月以来大消费行业对于资金的吸引力持续提升，明显高于其他行业；以金融、中游制造为主的周期行业对于资金的吸引力持续“垫底”，与前期下跌行情中的表现相反。具体而言，根据7月8日打分，资金吸引力前五的申万一级行业为电力设备、汽车、农林牧渔、通信、纺织服饰，后五为传媒、采掘、建筑材料、建筑装饰、钢铁。分规模来看，6月以来资金对于小盘（正股市值小于30亿元）转债的倾向性持续高于中大盘转债。分评级来看，6月以来资金对于AA-级转债倾向性持续提高。 4、股性债性角度：分行业来看，资源品股性最强，但转股溢价率中位数仍达25%，周期债性最强，但转股溢价率中位数达35%，大消费行业转股溢价率中位数为35%，成长行业转股溢价率中位数为48%。分规模来看，推荐正股市值50亿元以上转债，相对可以兼顾股性和债性。分评级来看，AAA、AA+、AA-评级转债相对可以兼顾股性和债性。 5、估值方面，转债相对高估程度（转债隐含波动率与正股历史波动率差值）基本与平价负相关；大消费板块相对而言估值偏低；小盘债（正股市值小于30亿元）估值偏高，其余规模估值差距不大；AA与AA+级转债相对其他评级而言估值偏低，但仍显著高于历史水平。 风险提示：正股剧烈波动、转债市场情绪大幅调整 证券研究报告 2022年07月11日 固定收益周报 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年07月11日 图1：全市场转债数据中位数 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图2：7月十佳转债数据（数据截至7月8日） 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图3：7月以来中证转债指数涨0.2%，十佳转债组合跌0.8% 图4：7月十佳转债表现 资料来源：Wind，西部证券研发中心 资料来源：Wind，西部证券研发中心 0.991.011.031.051.071.091.115/316/26/46/66/86/106/126/146/166/186/206/226/246/266/286/307/27/47/67/8中证转债指数十佳转债Wind全A0.960.9811.021.041.061.081.16/307/17/27/37/47/57/67/77/8大秦转债鲁泰转债长汽转债泉峰转债洽洽转债山鹰转债张行转债苏行转债联创转债恒逸转债 固定收益周报 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年07月11日 图5：转债对应正股资金流动情况：全市场 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图6：四大行业板块转债对应正股资金流动打分均值（单位：分） 资料来源：Wind，西部证券研发中心 (0.41)0.06 (0.49)(0.73)(0.54)(1.05)(1.23)(0.12)0.16 0.19 0.36 0.39 370380390400410420430440-1.4-1.2-1-0.8-0.6-0.4-0.200.20.40.62/112/183/113/254/84/225/65/206/26/176/247/8全市场转债对应正股资金流动打分均值（分）中证转债指数（右轴）-2-1.5-1-0.500.511.52/112/183/113/254/84/225/65/206/26/176/247/8成长大消费周期资源品全市场 固定收益周报 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年07月11日 图7：各申万一级行业转债对应正股资金流动历次打分均值（单位：分） 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图8：不同规模（按正股总市值划分）转债对应正股资金流动打分均值（单位：分） 资料来源：Wind，西部证券研发中心 -2-1.5-1-0.500.512/112/183/113/254/84/225/65/206/26/176/247/830亿以下30亿~50亿50亿~100亿100亿~200亿200亿以上全市场 固定收益周报 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年07月11日 图9：不同信用评级转债对应正股资金流动打分均值（单位：分） 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图10：双低指标情况：分平价区间（元）来看，低平价转债股性与其他平价区间差距持续扩大 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图11：双低指标情况：分行业板块来看，资源品股性最强，但转股溢价率中位数仍达25%，周期债性最强，但转股溢价率中位数达35%，大消费行业转股溢价率中位数为35%，成长行业转股溢价率中位数为48% 资料来源：Wind，西部证券研发中心 -2-1.5-1-0.500.511.52/112/183/113/254/84/225/65/206/26/176/247/8AAAAA+AAAA-A+及以下全市场 固定收益周报 6 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年07月11日 图12：双低指标情况： 分规模（正股市值）来看，推荐正股市值50亿元以上转债，相对可以兼顾股性和债性 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图13：双低指标情况： 分评级来看，AAA、AA+、AA-评级转债相对可以兼顾股性和债性 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图14：估值情况： 分平价区间（元）来看，转债相对高估程度（转债隐含波动率与正股历史波动率差值）与平价负相关 资料来源：Wind，西部证券研发中心 固定收益周报 7 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年07月11日 图15：估值情况：分行业板块来看，大消费板块相对其他行业而言估值偏低 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图16：估值情况：分正股市值来看，小盘转债（正股市值小于30亿元）估值偏高，其余规模估值差距不大 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图17：估值情况：分评级来看，AA与AA+级转债相对其他评级而言估值偏低，但仍显著高于历史水平 资料来源：Wind，西部证券研发中心 固定收益周报 8 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年07月11日 图18：四大行业板块划分（各申万一级行业指数相关系数） 资料来源：Wind，西部证券研发中心 四大行业板块分为：以科技、军工、医药行业为代表的成长板块（电子/计算机/通信/传媒/电力设备/军工/医药）;大消费板块（汽车/纺服/家电/食饮/商贸/社服/农业/轻工/美容）;由中游制造、金融构成的周期板块（银行/非银/房地产/建材/建筑装饰/公用事业/交运/机械/环保）;上游资源品板块（石油石化/钢铁/煤炭/有色/化工） 图19：西部证券行业覆盖标的转债数据（数据截至7月8日） 资料来源：Wind，西部证券研发中心 风险提示：正股剧烈波动、转债市场情绪大幅调整 固定收益周报 9 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2022年07月11日 联系我们 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区月坛南街59号新华大厦303 深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。 在法律许可的情况下，本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担。 本公司关于本报告的提示（包括但不限于本公司工作人员通过电话、短信、邮件、微信、微博、博客、QQ、视频网站、百度官方贴吧、论坛、BBS