行业评级：推荐研究员顾诗园投资咨询证书号S0620521120001联系方式025-58519167邮箱sygu@njzq.com.cn化工行业2022年中期投资策略：重视资源稀缺性，守得云开见月明 摘要估值情况：2022年4月末开始有所回升但仍处于低位，板块估值有较大上行空间。资金情况：基金持股比例高位回落，22Q1橡胶、塑料比例提升。业绩端：尽管在面临需求疲弱、原材料压力下，化工行业盈利仍有较强韧性。供需两端及价格：自21Q3以来，行业总体供给增速下行；传统下游房地产、汽车、家电、纺服需求或将底部复苏，食品需求维持景气，新能源汽车和光伏等需求仍然旺盛，中国化工品出口竞争力依旧较强；22Q2行业迎来去库拐点。2022年以来油价高位支撑，化工品价格易涨难跌。油价判断：考虑需求端增速放缓，但原油供给减量大于增量，原油仍存供需缺口，库存低位下，预计下半年油价在100-120美元/桶震荡。调整产业结构、绿色低碳、安全发展：2022年4月7日，工信部、发改委等六部门发布《关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见》，提出重点任务包括，推动产业结构调整、加快绿色低碳发展、落实安全发展基础等。2022年以来国际能源价格持续上行，而国内对煤炭采取“保供稳价”政策导向，相应带来煤头化工品、高耗能产品的成本优势。和煤炭类似的，某些国内作为主产区的化工品，和国外相同产品相比存在价格洼地（如磷肥等），成本优势叠加做大做强，产品出口利润丰厚。通胀背景下，美国正在削减对华关税，我们非常看好拥有上游资源的一体化企业，产品出口外向型企业，加速推进的新材料企业。投资主线1—重视资源稀缺性：不仅指拥有上游资源配套，也强调享受国内能源价格优势，关注享受煤炭资源优势的现代煤化工企业、一体化配套的磷化工企业、萤石资源配套的氟化工企业。投资主线2—关注出口外向型：享受国内外产品价差，拥有较强竞争实力的产品，例如MDI、轮胎、炼化、工业硅、甜味剂、纤维素醚植物胶囊等。投资主线3—加速发展的新材料：国家层面的战略新兴材料仍需加速突破，例如生物基材料、新能源材料、电子化学品、无机新材料、高端聚烯烃等。风险提示：宏观经济增速低于预期、下游需求疲弱、油价及化工品产品价格大幅波动 第一部分行情回顾第二部分供需业绩分析第三部分三条投资主线 1.1 行情回顾：化工依旧存在阿尔法行情2022年至今（2021年6月10日）申万化工指数下跌8.04%，跑赢同期沪深300指数6.16%。2022年以来，德尔塔病毒强扩散性带来各地静态管理，经济下行压力持续，化工行业受到上游原材料价格上涨，叠加下游需求低迷影响，行业面临较大压力。细分子行业来看，2022年至今石油化工、化学原料、化学制品、化学纤维、塑料和橡胶的涨跌幅分别为2.77%、-3.88%、-13.35%、-13.22%、-23.87%、-19.30%，细分板块股价表现分化较为明显，2022年至今，偏上游石油化工、化学原料延续2021年的趋势表现更好一些，而偏中下游的子行业（化学制品、化纤、橡塑）跌幅较大。数据来源：Wind，南京证券研究所2022年至今（6月10日）沪深300和SW化工涨跌幅2022年至今（6月10日）SW化工子行业涨跌幅-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%2022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-04沪深300涨跌幅（%）SW化工涨跌幅（%）-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-04石油石化化学原料化学制品化学纤维塑料橡胶 1.2 估值分析：估值虽有回升，仍处于历史低位纵向对比：截止2022年6月10日，申万化工行业PE为15.64倍，PB为2.69倍，从2021年9月开始估值持续回落，2022年4月末开始估值有所回升，目前PE和PB都处于历史低位，下行空间有限，板块估值有较大上行空间。横向对比：目前化工行业PE在申万28个行业中排名第19，处于中游偏下位置。细分子行业：目前橡胶行业PE估值最高（43.24倍），炼化及贸易PE估值最低（9.86倍），除非金属材料外，各个子行业PE均处于历史均值以下。数据来源：Wind，南京证券研究所化工行业PE及PB历史走势化工行业及子板块PE 估值（截至2022/6/10）截止22年6月10日SW一级行业PE（TTM，整体法）01020304050607016.31 9.86 12.04 17.86 10.81 25.59 43.24 17.81 20.77 010203040506070PE（TTM，整体法）历史均值01234567801020304050607080902000-07-212001-07-212002-07-212003-07-212004-07-212005-07-212006-07-212007-07-212008-07-212009-07-212010-07-212011-07-212012-07-212013-07-212014-07-212015-07-212016-07-212017-07-212018-07-212019-07-212020-07-212021-07-21PEPB 1.3 资金端：基金持股比例高位回落，22Q1橡胶、塑料比例提升从基金持股比例来看，化工行业21Q2基金持股比例达到16年以来的高位，21Q3回落，21Q4再度提升，22Q1持股比例下滑，但几次波动下，化工行业基金持股比例仍维持在历史均值以上，化工行业的配置价值逐渐被发现；从细分子行业来看，22Q1基金持股比例继续提升的有橡胶和塑料行业，在需求预期逐步好转下，上游原材料价格向下传导将会更加顺畅。数据来源：Wind，南京证券研究所化工行业基金持股比例化工细分子行业基金持股比例0.01.02.03.04.05.06.016Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1SW基础化工平均值01234567891016Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q1SW化学原料SW化学制品SW化学纤维SW塑料SW橡胶SW农化制品SW非金属材料IISW炼化及贸易 2.1 业绩表现：压力之下，行业收入利润仍有韧性收入端：2022年Q1基础化工行业整体实现营收5167亿元（同比+27.17%，环比-1.24%）。业绩端：2022年Q1基础化工归母净利润为622亿元（同比+34.18%，环比+36.94%）。2022年Q1基础化工行业整体毛利率达到23.34%（同比-0.01pct，环比+1.78pct），2022Q1净利率12.71%（同比+1.88pct，环比+3.72pct），尽管在面临需求疲弱、原材料压力下，化工行业盈利仍有较强韧性。数据来源：Wind，南京证券研究所基础化工行业主营业务收入情况（单位：亿元）基础化工行业归母净利润情况（单位：亿元）基础化工行业、炼化及贸易毛利率（%）0%5%10%15%20%25%30%35%40%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,000基础化工yoy-100%-50%0%50%100%150%05001,0001,5002,0002,500基础化工yoy101214161820222426基础化工炼化及贸易 2.1 业绩表现：压力之下，行业收入利润仍有韧性收入端：炼化及贸易2022Q1营收1.81万亿元（同比+36.35%，环比+5.55%），2022年以来原油价格大幅上行，偏上游公司相对受益。业绩端：2022年Q1炼化及贸易归母净利润为753.26亿元（同比+25.49%，环比+81.48%）。2022Q1炼化及贸易毛利率为19%（同比-2.67pct，环比-1.1pct），净利率为4.8%（同比-0.11pct，环比+1.9pct）。炼化及贸易行业主营业务收入情况（单位：亿元）炼化及贸易行业归母净利润情况（单位：亿元）基础化工行业、炼化及贸易净利率（%）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000炼化及贸易yoy-100%-50%0%50%100%150%200%05001,0001,5002,0002,500炼化及贸易yoy02468101214基础化工炼化及贸易 2.1 业绩表现：2022Q1化工产业链中偏上游子板块利润受益更大细分品类来看，2022Q1利润同环比增速提升较快的包括农化制品、炼化及贸易，一季度因为俄乌冲突、中国磷肥限制出口等导致全球钾肥、磷肥供给结构出现变化，带来资源型肥料景气度抬升，二季度开始国内保春耕任务基本结束，预计磷肥出口量环比会有所提升，出口销售盈利好于国内销售。22Q1利润同环比增速回落较大的包括塑料、非金属材料、化纤，上游油价高位波动，直接下游塑料、化纤面临较大成本压力，另外下游需求不足，库存处于高位。数据来源：Wind，南京证券研究所化工行业细分板块主营业务收入同环比情况化工行业细分板块归母净利润同环比情况-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%22Q1收入同比22Q1收入环比-2000%-1500%-1000%-500%0%500%-100%-50%0%50%100%150%200%22Q1归母净利润同比22Q1归母净利润环比 2.2 供给端：21Q3以来，行业供给增速下行行业固定资产投资完成额：2022年1-5月石油和天然气开采业/石油、煤炭及其他燃料加工业/化学原料及化学制品制造业/化学纤维制造业/橡胶和塑料制品业固定资产投资完成额累计增速分别为12%/14%/13%/35%/14%。除了最上游石油和天然气开采业累计增速提升，其他石油及煤炭加工业、化学原料及制品、化纤、橡塑都在下滑。上市公司在建工程&资本支出：从化工行业上市公司数据看，2021Q3开始，化工行业在建工程、资本支出同比增速回落。数据来源：Wind，南京证券研究所固定资产投资完成额累计同比（%）SW化工行业资本支出合计（亿元）及同比（%）SW化工行业在建工程合计（亿元）及同比（%）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,000化工行业在建工程（亿元）yoy（%，右）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%01,0002,0003,0004,0005,0006,000化工行业资本支出（亿元）yoy（%，右）-80%-30%20%70%120%170%2012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-05石油和天然气开采业石油、煤炭及其他燃料加工业化学原料及化学制品制造业化学纤维制造业橡胶和塑料制品业 2.3 需求端：传统下游房地产、汽车、家电、纺服需求或将底部复苏，食品需求维持景气22年1-5月，我国化工行业传统下游房地产、汽车、家电、纺服需