镍金属·半年度报告：产业供需转松，镍价重心下移

产业供需转松，镍价重心下移 展望下半年，海外流动性收紧政策延续，国内经济有望逐步复苏，宏观不确定性仍存。原生镍供应逐步过剩，而传统需求恢复缓慢，镍产业供需转松，镍价重心下移。然而，在库存拐点到来之前，镍价仍面临供需错配导致的阶段性反弹。操作上，单边维持逢高布空思路，套利关注沪镍合约正套机会。 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 1、宏观面：目前疫情对全球经济影响边际减弱，而海外高通胀成为市场关注的焦点。欧美央行加速了流动性收紧的步伐，美国进入激进加息周期，但在遏制通胀的同时，美国经济衰退风险大幅抬升，市场对美联储能否实现“软着陆”较为担忧，通胀压力能否缓解亦将进一步影响美联储政策变化，后期需重点关注海外经济数据以及货币政策。国内方面，国内疫情防控形势向好，防疫政策亦有放宽，国民经济呈现恢复势头。随着我国基建、地产等各项稳增长政策加快落地，下半年中国经济有望全面复苏。总体看，海外加息和经济下行对有色构成明显的利空，但也需要关注中国经济复苏对有色可能带来的支撑。 2、供应端：随着菲律宾天气扰动退去，镍矿出货量将持续增加，我国镍铁产量降幅或放缓。下半年印尼镍铁新增投产持续增加，产能逐步释放，我国镍铁进口量或继续走高，同时需关注印尼出口政策变化。国内电解镍产量稳中有增，由于印尼镍中间品（MHP/高冰镍）持续投产放量，进口明显增加，硫酸镍对镍豆需求下滑，纯镍进口料同比下降。下半年原生镍供应逐步转松，但在全球镍库存出现拐点之前，镍结构性矛盾仍存，后续关注印尼镍项目进展。 3、需求端：国内疫情防控政策有所放宽，预计在基建与地产政策的支撑下，不锈钢需求有望逐步回暖，但需求兑现不确定性仍存。此外，高通胀格局下，海外需求仍有走弱压力，对不锈钢出口造成拖累。新能源方面，预计下半年新能源产业加速发力，虽然在磷酸铁锂成本优势的冲击下，三元电池占比有所下滑，但硫酸镍需求仍在高位，硫酸镍产量有望持续增加。由于镍豆在硫酸镍生产原料占比下滑至20%左右，新能源需求增量主要体现在镍中间品。合金电镀行业需求整体平稳，但其边际变化亦将直接影响电解镍需求，随着疫情对制造业冲击的减弱，预计下半年合金电镀行业仍有补库需求。 风险关注：宏观事件、印尼政策及项目进展、库存变化、需求超预期表现 2022年7月03日 星期日 有色金属研究中心 镍金属·半年度报告 谢灵 投资咨询号：Z0015788 从业资格号：F3040017 2 一、 行情回顾：极端行情抬升镍价重心 2022年上半年，镍价先扬后抑，在基本面支撑以及俄乌冲突的背景下，伦镍经历了“史诗级”的挤仓行情，价格最高触及10万美元关口，而沪镍在伦镍带动之下亦不断刷新历史新高，随后在宏观利空与供应增加预期的共同作用下，镍价自高位回落。截至6月30日收盘报176090元/吨，上半年涨幅15.32%。主要分为三个阶段： 第一阶段（1-2月底）：年初，全球镍库存持续去化，在缅甸镍铁厂被炸、印尼镍铁加征出口关税等消息影响之下，镍价整体偏强运行，沪镍站上16万关口。1月底，青山高冰镍发运回国的消息传出后，市场情绪整体降温，镍价涨势有所放缓。 第二阶段（2月底-3月）：2月底，俄乌冲突爆发后，欧美对俄制裁陆续推出，市场担忧俄镍供应受到影响，叠加低库存支撑，镍价持续上涨。3月7日开始，伦镍在挤仓行情之下出现历史级别的上涨，最高涨至10万美元/吨，两天涨幅逾200%，主要原因有三方面：一是伦镍库存自2021年4月份以来持续下滑，库存降幅超过50%，库存处于历史低位水平；二是俄乌冲突持续升级，俄罗斯镍供应占全球7%左右，市场担忧俄镍交割受限制，加剧镍市场供应紧张局面；三是自2021年年底以来，伦镍多空双方头寸集中度持续提高。在镍库存相对偏低、俄镍供应受限担忧背景下，伦镍上演多逼空行情，价格已明显脱离基本面。在伦敦金属交易所“拔网线”、“回档”以及一系列措施之后，伦镍经历了几度跌停涨停，于3万美元上方企稳，沪镍运行在21万关口附近，极端行情有所缓和。 第三阶段（4-6月）：4月开始，镍市逐渐回归基本面定价，市场关注点投向了美国持续飙升的通胀以及美联储加息周期的开启，在宏观面扰动之下镍价在20万附近宽幅波动。5月底，印尼再传计划对镍含量低于70%的镍产品征收关税，刺激镍价震荡反弹至22万高点，但由于该政策尚未落地，利多情绪迅速释放。6月，高通胀压力下美联储激进加息75bp，宏观情绪急转直下，有色板块集体下挫，叠加印尼镍产品持续投产放量，原生镍供应增加预期对镍价形成压制，镍价最低跌破17万关口。 图表1：LME&SHFE镍走势 3 二、宏观分析 2.1美联储仍处于激进加息周期，美国经济面临衰退风险 2022年以来，在地缘政治等多方影响下，以原油为首的大宗商品价格集体上涨，全球各国通胀数据持续飙升，同时滞涨可能性亦在走高。5月美国消费者价格指数（CPI）环比上涨1%，同比上涨8.6%，创40年新高，前值及预期值均为8.3%；核心CPI同比上涨6%，前值6.2%，预期值5.9%。5月CPI数据出人意料地加速大涨，粉碎了通胀已经见顶并开始回落的希望，给美联储延长一系列激进加息施加了压力。 面对通胀与经济增长，美联储选择优先遏制通胀，并加速了流动性收紧的步伐，预计下半年美联储或仍有一次75BP和数次50BP的加息。2022年6月15日，美联储6月FOMC会议决定加息75BP，上调联邦基金利率区间至1.50%-1.75%，为1994年11月以来首次加息75BP。美联储点阵图显示，18位成员均预期2022年至少加息12次至3.0%（每次25BP），而3月时仅有1位成员认为要加息到3.0%。其中，超过7成的成员认为要加息13次，接近3成的成员认为要加息14次。2022年预期利率中枢由3月时的1.9%大幅上调至3.4%。此外，FOMC在下调经济增长预期的同时，上调了通胀预期。预计2022年GDP增长1.7%，3月预期为2.8%；2023年和2024年的GDP预期增速分别从2.2%和2.0%下调至1.7%和1.9%；预计2022年核心PCE通胀率预期从4.1%升至4.3%，2023年预期从2.6%升至2.7%，2024年预期持平，仍为2.3%。经济增速放缓而通胀进一步抬升，显示美国经济滞涨风险提升。 与此同时，美国经济下行压力渐显。当地时间6月22日，美联储主席鲍威尔在美国国会举行的听证会上表示，美联储将继续加息以抑制通胀。他还承认美国经济有可能陷入衰退，并称实现软着陆非常具有挑战性。鲍威尔预计，美联储将会持续加息，并需要灵活应对最新的数据和不断变化的形势。从美国近期公布的数据也可以看出，美国经济出现疲软信号。6月30日公布的数据显示，美国至6月25日当周初请失业金人数为23.1万人，预期22.8万人，前值22.9万人；美国6月Markit制造业PMI初值为52.4，刷新23个月低位。通胀和利率走高也正在侵蚀美国人的消费能力，美国5月个人消费支出实际上环比下降 0.4%，为今年首降，5月份经通胀调整的税后收入下降 0.1%，表明工资增长难以跟上物价上涨的步伐。 整体而言，美国政府打压通胀的决心显而易见，但在遏制通胀的同时，美国经济衰退风险大幅抬升，而劳动力市场的恶化将压制长期通胀预期，市场对美联储能否实现“软着陆”较为担忧。展望下半年，在美联储激进加息周期之下，市场对美国经济衰退预期升温，而通胀压力能否缓解将进一步影响美联储政策变化，后期需重点关注海外经济数据以及货币政策。 图表2：美国通胀数据 图表3：美联储联邦基金目标利率 数据来源：Wind 4 数据来源：Wind 图表4：美联储3月议息会议点阵图 图表5：美联储6月议息会议点阵图 数据来源：Fed 图表6：美国就业数据 图表7：美国PMI数据 数据来源：Wind 5 2.2 国内经济数据环比回升，稳增长政策仍可期待 2022年以来国内疫情多点爆发，3月部分省市疫情有所加重，导致复工复产受到影响，一定程度上拖累国内经济复苏进程。随着6月全国各地疫情陆续平复和复工复产稳步推进，中国经济全面复苏的节奏已在各项数据中有所印证，其中，5月规模以上工业增加值同比0.7%，4月同比-2.9%；5月社会固定资产当月投资同比4.5%，4月投资当月同比1.8%；5月社会消费品零售总额同比-6.7%，4月同比-11.1%；5月基建投资（不含电力）当月投资同比7.2%，4月投资当月同比3.0%；5月房地产开发当月投资同比-7.8%，4月投资当月同比-10.1%；5月房地产销售面积同比-31.8%，4月同比-39.0%；5月房地产销售金额同比-37.7%，4月同比-46.6%；5月制造业投资当月投资同比7.1%，4月投资当月同比6.4%；中国6月官方制造业PMI为50.2%，较前值回升0.6个百分点，时隔三个月后重回扩张区间。 随着国内疫情防控形势总体向好，生产需求逐步恢复，主要指标边际改善，国民经济呈现恢复势头。但同时我们可以看到，房地产及消费等数据恢复力度仍然偏弱，叠加海外需求呈现下滑趋势，国内经济恢复力度及持续性有待观察，稳增长政策仍有加码空间。 1、我们预计基建将成为今年稳增长、有效投资的重要发力点。6月30日国常会上，李克强总理指出，要加大交通补短板投资，年内再开工一批国家高速公路联通、内河水运通道建设等工程。此外，防止第三季度末至第四季度初出现“基建空窗期”，2022年专项债额度要在6月底前基本完成发行、8月底前基本使用到位，考虑到2023年专项债提前批额度从审批下达到发行使用，最快可能要到第四季度，因此需要其他政策工具来防止基建出现“断层”。在政策的资金和落地支持下，预期三季度基建增速将显著提高，全年的增速中枢上抬。 2、今年以来，全国范围内对房地产开始了多轮政策放松。除了5月五年期LPR下调15个基点，诸多城市放宽对限购、限贷、房贷利率、首付比等政策。房地产政策放松到地产销售见底回升一般存在6-8个月时滞，因此到四季度地产修复或显现实际效果。 总体来看，国内疫情防控形势向好，防疫政策亦有放宽，随着我国基建、地产等各项稳增长政策加快落地，下半年中国经济有望全面复苏。 图表8：中国M2增速 图表9：中国PMI数据 6 数据来源：Wind 图表10：国内各产业投资增速 图表11：房地产开发投资 数据来源：Wind 三、基本面分析 3.1 镍矿供应受菲律宾天气扰动，下半年或逐步回升 菲律宾天气扰动不断，上半年镍矿进口同比下滑：据海关数据显示，2022年1-5月，中国镍矿进口总量1083.59万吨，同比减少6.9%。其中，自菲律宾进口镍矿总量845.24万吨，同比减少18.9%；自其他国家进口镍矿总量238.35万吨，同比增加95.1%。 港口库存持续下滑：年初以来，受到菲律宾雨季以及天气扰动，镍矿供应整体趋紧，港口镍矿库存持续消耗，当前镍矿进口正逐步恢复，后续随着到港增加港口镍矿库存有望缓慢抬升。截止6月24日，全国港口镍矿库存达516万吨，总折合金属量4.06万镍吨，与去年同期基本持平，仍处于年内低位。 整体看，2022年上半年镍矿进口同比下滑，主因今年菲律宾天气扰动较往年增多，镍矿发货量不及预期，港口库存亦持续去化。6月以来，菲律宾镍矿发运逐步恢复正常，从季节性图表我们可以看出，三季度开始菲律宾镍矿供给将稳步增长，但由于国内镍铁产量仍有下滑，全年进口量或不及往年，矿价仍有下行空间。 图表12：镍矿进口季节性 图表13：菲律宾镍矿进口季节性 7 数据来源：SMM 图表14：镍矿港口库存季节性 图表15：镍矿