当前经济与政策思考：确定中的不确定

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 分析师：杨畅 执业证书编号：S0740519090004 电话：021-20315708 Email：yangchang@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 [Table_Summary] 投资要点  现阶段调整防疫政策，是根据疫情发展的实际情况，进一步优化应对的手段；  各项政策调整加大了经济政策的作为空间，有利于推动经济向上修复，而且斜率可能加大；  但在向上修复过程中，仍然存在部分不确定因素： 第一，病毒变异会否对经济修复产生脉冲式冲击？ 第二，加速推进基建项目的客观环境能否与主观意愿相配套？ 第三，已经明显松动的地产政策是否还存在继续加码的空间？ 第四，得到政策刺激后的消费能否具有持续性？  总体上看，经济向上修复是比较确定性的事件，在确定性事件之中，仍然存在一些不确定的因素。因此，经济或呈现底部向上的走势，向上的底部在运行过程中，或许仍然一些波动与反复。  风险提示事件：1、政策变动风险。2、疫情变化风险。 、 确定中的不确定 ——当前经济与政策思考 证券研究报告/宏观策略专题报告 2022年07月02日 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 宏观策略专题报告 内容目录 1. 确定中的不确定 .............................................................................................. - 3 - 2. 风险提示 ......................................................................................................... - 7 - 图表目录 图表1：房地产销售面积与汽车批发零售量 ........................................................ - 3 - 图表2：澳门确诊病例与防疫严格指数 ............................................................... - 5 - 图表3：地方政府专项债单月发行进度 ............................................................... - 5 - 图表4：水泥价格指数与主要钢材价格库存 ........................................................ - 6 - 图表5：央行城镇储户调查问卷收入感受与信心指数 ......................................... - 7 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 宏观策略专题报告 1. 确定中的不确定 现阶段，最核心变量还是疫情防控，近期有四个事件比较关键：一是国家卫健委公布《新型冠状病毒肺炎防控方案（第九版）》，更加强调“最大限度统筹疫情防控和经济社会发展”，更加强调“以最短时间、最低代价将疫情控制在最小范围”。二是行程卡“去星”。29日，工业信息化部明确，为了方便广大用户出行，即日起取消通信行程卡“星号”标记。三是部分没有疫情反复的城市，取消了常态化的核酸检测。包括安徽、江苏、山东等多个省市。四是上海从29号开始放开堂食。各区辖区内无中风险地区且近一周内无社会面疫情的街镇，有序放开餐饮堂食。可以说，当前对众多政策措施进行调整，是根据疫情发展的实际情况，进一步优化应对手段，有利于减小过严的疫情防控手段对经济修复和人员流动的影响。 各项政策措施的调整，也加大了经济政策的作为空间，有利于进一步推动经济向上修复，而且向上修复的斜率可能进一步加大。近期的数据，如6月制造业采购经理指数（PMI）和非制造业商务活动指数均重返了扩张区间，表明经济向上修复的迹象，6月制造业PMI为50.2%（前值49.6%），较上月回升0.6个百分点；非制造业商务活动指数为54.7%（前值47.8%），较上月回升6.9个百分点。从部分高频指标上来看，例如一二线城市的商品房销售面积短期出现了明显回升，从乘用车批发和零售数据上看，也呈现出了边际改善。从地产和汽车销售端的表现来看，有望对经济产生拉动作用，并且修复斜率有可能加大。 图表1：房地产销售面积与汽车批发零售量 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 宏观策略专题报告 来源：WIND、中泰证券研究所 但需要关注下半年可能存在的若干不确定因素： 第一，病毒变异会否对经济修复产生脉冲式冲击？根据6月28日国务院联防联控机制新闻发布会的表述，今年2月份以来，我国流行的主要病毒株是奥密克戎BA.2亚分支系列，近日我国澳门疫情系由BA.5变异株引发，新冠病毒奥密克戎变异株BA.4和BA.5的传播力和免疫逃逸能力略有增强，防控难度将有所增加。从澳门近期的数据表现来看，从6月19日开始出现确诊病例，现阶段仍在不断增长过程中，与之相对应的是防疫严格指数也随之抬高。从5月份开始，国内从输入病例中首次检出BA.4和BA.5，近期境外输入病例中发现的BA.4和BA.5感染者数量呈逐步增加迹象。如果国内城市出现疫情的反复，并相应提高防疫严格程度，有可能会对经济修复产生脉冲式的扰动。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 宏观策略专题报告 图表2：澳门确诊病例与防疫严格指数 来源：WIND、中泰证券研究所 第二，加速推进基建项目的客观环境能否与主观意愿相配套？从今年发行进度来看，6月份地方政府专项债发行大幅提速，截至6月末全年额度已基本发行完毕，或许反映了在前期部分重点城市结束全域静态管理之后，伴随着人员流动的逐步修复，加快配套项目资金，推动基础设施建设的政策意图。在6月30日，国务院常务会进一步明确，“运用政策性、开发性金融工具，通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金、但不超过全部资本金的50%，或为专项债项目资本金搭桥”。 图表3：地方政府专项债单月发行进度 来源：WIND、中泰证券研究所 但从部分高频指标上来看，基建项目要体现出明显的实物工作量，或许还需要等待。全国以及华东、珠江、西南、西北等重点区域的水泥价格指数仍然呈现出延续回落的态势；螺纹钢价格指数相较去年仍然在负增长区间，主要钢材品种的库存也略高于去年同期水平。由于中国雨季的气候学特征，各地降水均在夏季出现最大峰值，会否对基建项目形成扰动，也需进一步观察。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 宏观策略专题报告 图表4：水泥价格指数与主要钢材价格库存 来源：WIND、中泰证券研究所 第三，已经明显松动的地产政策是否还存在继续加码的空间？3月份以来，从四五线城市到二三线城市，房地产销售端政策松动明显，6月开始部分一线城市对相关政策进行了调整，例如上海6月29日调整毕业生落户政策，对房地产销售也存在间接的拉动作用。从高频数据上看，30大中城市中的一二线城市商品房销售数据出现了边际改善，这对信用端的扩张或产生拉动作用。伴随着经济修复和信用扩张，对于地产拉动的迫切性有可能会缓解，而且从70大中城市房价数据来看，四个一线城市北上广深，5月新建商品住房同比涨幅分别为5.9%、3.4%、1.0%、3.9%；二手住宅同比涨幅分别为5.3%、3.0%、1.3%、-2.6%。在房住不炒大的原则下，部分房价已经形成明显涨幅的一线城市，继续松动的空间也有可能被压缩，这也将对经济修复的斜率产生影响。 第四，得到政策刺激后的消费能否具有持续性？前期促消费的相关政策，主要集中在居民的支出端，例如5月国务院常委会确定的六大类33个具体措施中，对于汽车购臵税采取减半征收的方式，目的是通过降低支出价格，刺激汽车消费需求的释放，从高频数据上观察，也呈现出了边际改善的状况。但现阶段，每百户居民拥有的乘用车数量已经保持在高位，汽车销售的存量替换或许要强于总量增长，这就导致政策刺激的需求释放，或许是将后续存量替换的需求在时间上进行了前移。而作为支撑消费的核心力量，仍是居民的收入端，或许也存在一定的不确定性。根据央行公布的2022年二季度城镇储户调查问卷，二季度当期收入感 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 宏观策略专题报告 受指数较一季度出现回落，而且未来收入信心指数低于2020年一季度的水平，在收入预期相对偏弱的情况下，消费能否得到居民收入端的支持，或许也将成为下半年的不确定因素。 图表5：央行城镇储户调查问卷收入感受与信心指数 来源：WIND、中泰证券研究所 总体上看，经济向上修复是比较确定性的事件，在确定性事件之中，仍然存在一些不确定的因素。因此，经济或呈现底部向上的走势，向上的底部在运行过程中，或许仍然一些波动与反复。 2. 风险提示  1、政策变动风险。2、疫情变化风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 宏观策略专题报告 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。