中国太阳能设备太阳能电池市场可能会发生范式转变股票能源设备与服务中国2022 年 6 月 14 日股票研究报告我们预计主流电池技术将发生转变这为能够将新技术商业化的电池制造商提供了机会将隆基从持有上调至买入；维持通威、中环的买入评级我们从细胞技术的发展中看到了机遇. PERC作为主流电池技术，处于产能过剩状态。经过多年的成本降低，HPBC 和 TopCon 等竞争技术的成本现在非常接近 PERC，但效率更高。因此，我们预计非 PERC 电池的市场份额将从 2021 年的 c10% 增加到 2025 年的 55%，为能够将新技术商业化的电池开发商提供机会。根据我们的估计，HPBC 和 TopCon 技术在后 PERC 时代看起来很有前景，因为它们可能分别为太阳能运营商节省 4-5% 和 2% 的净成本。将隆基从持有上调至买入：隆基是我们在该领域的首选，因为我们看到从 2022 年 8 月开始生产 HPBC 电池的近期催化剂。我们预计 HPBC 组件产品将在 2023-24 年贡献其收益的 30%。维持通威和中环的买入评级.我们认为通威应该受益于电池技术的演进，因为它在电池技术方面进行了广泛的研发，并计划在 2021-23 年将其电池产能增加一倍以上。如果它更多地关注新电池技术的新产能，我们认为我们的盈利预测有上行空间。对于中环，我们喜欢它在 G12 晶圆中的主导地位，考虑到它为最终用户节省成本，它可能会获得市场份额。我们估计的变化：对于隆基（目标价从 51.86 元上调至 76.90 元），我们将 2023 年盈利预测上调 35%，以纳入 HPBC 组件产品的销售。对于中环（目标价从人民币 69.40 元上调至人民币 81.00 元），我们将 2022-23 年盈利预测上调 19-21%，以反映产能扩张快于预期。对于通威（目标价从人民币 54.40 元上调至人民币 68.00 元），我们将 2023 年盈利预测上调 9%，以反映公司提高产能的计划。请参阅第 7 页了解估值与风险.Corey Chan* (注册号 S1700518100001)A股基础设施与可再生能源研究部主管汇丰前海证券有限公司 corey.chan@hsbcqh.com.cn+86 21 6081 3801盾网*（注册号S1700519060002）A股基建及可再生能源分析师汇丰前海证券有限公司 dun.wang@hsbcqh.com.cn+86 21 6081 3827Liam Tian* (Reg. No. S1700121070002) 助理深圳* 受雇于 HSBC Securities (USA) Inc 的非美国关联公司，未根据 FINRA 规定注册/合格评级、目标价格和估计的主要变化当前的目标价 评分上行/2022 年每股收益2023 年每股收益2024 年每股收益公司股票代码货币价格老的新的老的新的缺点老的新的老的新的新的中环002129 CH人民币45.5769.4081.00买买78%1.211.441.331.621.86通威600438 CH人民币53.5354.4068.00买买27%2.612.622.572.813.17隆基601012 CH人民币61.0651.8676.90抓住买26%1.481.461.512.032.29资料来源：彭博、汇丰前海证券估计。截至 2022 年 6 月 10 日收盘价。披露和免责声明本报告必须与披露附录中的披露和分析师证明以及构成其一部分的免责声明一起阅读。报告发布者：汇丰前海证券有限公司查看汇丰前海证券：https://www.research.hsbc.com投票于 6 月 1 日至 7 月 29 日开始如果您重视我们的服务和洞察力2022年亚洲货币券商民意调查立即投票 股票 ●能源设备与服务2022 年 6 月 14 日2投资总结鉴于产能过剩和替代品的出现，我们认为 2022 年将标志着最受欢迎的电池技术 PERC（钝化发射极和背面电池）市场份额下滑的开始。 HPBC（高性能背接触）和 TopCon（隧道氧化物钝化接触）都可以看到市场份额的增长，而 PERC 则以牺牲 PERC 为代价，因为它们对运营商来说具有明显的成本优势。我们认为，由于 HPBC 和 TopCon 电池的利润率优于 PERC，因此它们的推出应有利于电池制造商。我们将隆基的评级从持有上调至买入，因为该公司希望在 2022 年 8 月至 9 月推出其 HPBC 产品（来源：公司公告）。我们维持对通威的买入评级，因为我们认为其积极的扩张计划和电池业务盈利能力的提高带来了强劲的增长前景。我们维持对中环的买入评级，因为我们喜欢其在 G12 晶圆市场的领先地位。PERC可能在三年内失去市场主导地位PERC 是目前主流的太阳能电池技术，2021 年占全球 c-Si 电池产量的 90% 左右。然而，由于行业产能过剩、效率提升有限以及成本上升，我们预计 2025 年其市场份额将下降至 45%减少竞争技术。 PERC电池的理论转换效率上限为24.5%，仅比目前23.1%的平均产品效率高出1.4个百分点。对于其他电池技术，如 TopCon（采用双面钝化），理论限值要高得多，为 28.7%。这意味着 PERC 与竞争技术之间的效率差距可能会在未来扩大，从而降低前者的竞争力（图表 11）。相对于 PERC，竞争技术的设备投资下降幅度更大，这增加了 PERC 的劣势。 2020-21 年，HJT（异质结）的每 GW 投资成本下降了 20%，TopCon 下降了 19%，而 PERC 的每 GW 投资成本仅下降了 14%（图表 4）。随着生产规模的扩大和技术的突破，这种趋势可能会继续下去。图 1. PERC 处于产能过剩状态兆瓦202020212022e2023e2024e2025e全球PERC产能162,900262,500345,000418,500442,500447,500全球光伏安装143,124185,828219,840239,690260,640272,350资料来源：光伏资讯、隆基股份、汇丰前海证券图 2. 我们预计 PERC 在 c-Si 电池产量中的份额将从 2021 年的 91% 下降到 2025 年的 45%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%图 3. PERC 与竞争技术之间的效率差距可能会在未来扩大26.0%25.0%24.0%23.0%22.0%21.0%20.0%20202021 2022E 2023E 2024E 2025E20202021 2022E 2023E 2024E 2025EPERC 单晶硅细胞异质结电池拓普康国际商业中心资料来源：中国光伏行业协会资料来源：中国光伏行业协会 PERC其他 股票 ●能源设备与服务2022 年 6 月 14 日3图 4. 设备投资：Topcon 和 HJT 在 2020-21 年的跌幅大于 PERC图 5. 电池成本：HPBC 和 TopCon 接近 PERC600500400300200100-百万元/GWPERC拓普康异质结1.401.201.000.800.600.400.20-电芯成本明细（RMB/W）PERC HPBC拓普康异质结（现在）异质结（未来）20202021晶圆成本电池加工成本BOM成本数据分析资料来源：光伏资讯链接、汇丰前海研究来源：苏州麦克斯韦行业参与者争相开发新的电池技术隆基于2022年2月宣布，将以12亿元人民币或3亿元人民币/GW在台州建设4GW HPBC太阳能电池产能（计划于2022年8月投产）。这是其计划在西咸建设的 15GW HPBC 产能之上。除了 HPBC 技术，该公司还在开发其他替代电池技术。 2022年3月，公司宣布将斥资100亿元在鄂尔多斯建设30GW高效电池项目。该公司打破了多项电池效率世界纪录。 2021 年 7 月，该公司宣布其 TopCon 电池效率（p 型）创下 25.19% 的世界纪录。 2021 年 10 月，该公司宣布其异质结电池效率创下 26.3% 的世界纪录。爱科能源（600732 CH）于2022年5月宣布，计划斥资54亿元在珠海建设6.5GW ABC（全背接触）太阳能电池产能。根据其 2021 年年报，该公司预计其 ABC 电池产品的生产效率可达到 25.5%。该项目计划于22年第三季度完成。据 Maexon 称，截至 2022 年 3 月，中环持有 IBC（Interdigitated Back Contact）电池市场领导者 Maxeon 24% 的股份。该公司在 2021 年出货了 0.9GW IBC 面板。目前其电池的平均转换效率为 25%，而其正在开发的 Maxeon 7 产品的效率提升至 26%。 2021 年第 4 季度 IBC 面板的平均售价为 3.4 元/瓦。根据通威2021年年报，通威拥有异质结和拓普康各1GW的试产线。该公司的异质结电池效率超过 25%，TopCon 电池效率超过 24.5%。图表 6. 隆基新电池项目一览地点容量 (GW)技术完成 投资（RMB RMB m米） 人民币 m/GW台州4肝细胞癌8月22日1,248312西县15肝细胞癌9月22日5,512367鄂尔多斯30新技术202310,300343西县（试行）1.2异质结银川5新技术3,100620曲靖（Ph 1）105,600560曲靖（博士2-3)20资料来源：公司资料、汇丰前海证券500400225194270220 股票 ●能源设备与服务2022 年 6 月 14 日4IBC（叉指背接触）N型细胞氮化硅BC 电池系列具有最大的效率提升潜力HPBC、ABC 和 IBC 细胞都属于 BC（背接触）细胞家族。该组的中位效率为 25%，比 PERC 高 2 个百分点。据 Maxeon 介绍，在传统的太阳能电池中，金属触点放置在电池的两侧。对于 BC 电池，触点放置在电池的背面。这使得 BC 能够实现比传统电池更高的效率，因为正面阴影减少。 BC技术的优势之一是它可以与其他电池技术相结合以实现更高的效率。 2014年，松下将IBC与HJT技术相结合，实现了创纪录的25.6%的效率。 2016年，Kaneka将IBC-HJT或HBC电池效率提升至26.3%，是所有替代电池技术中效率最高的。已开发出用于 BC 细胞技术商业化的机器BC 电池需要激光机来执行元素添加和金属化网格线的制作。此外，与传统电池相比，由于背面的结构更为复杂，因此需要激光开槽。根据DR Laser 2022年5月19日的公告，从2021年5月中旬至2022年5月中旬，DR Laser与隆基签订了总额为6.7亿元人民币的合同，为后者提供用于电池生产线的激光设备。我们相信这是隆基在台州和西咸的 HPBC 项目。 DR Laser开发了激光打印技术，可以使网格线更细，从而减少银浆的消耗，占PERC电池成本的c8%和TopCon电池成本的c10%。图 7. BC 单元的背面结构更复杂轻掺杂前扩散层：降低复合损耗质感加减反射涂层银/铝电极SiN/SiO2 Al2O3 层SiN 覆盖层钝化SiO2层：降低表面复合损失消极的接触积极接触后视镜：减少背光吸收并捕获光线 银电极复合损失：电子和电子空穴复合时发生的损失资料来源：Maxeon、汇丰前海证券HPBC 和 TopCon 都是后 PERC 时代很有前途的技术......潜在的成本节约使 HPBC 和 TopCon 成为 PERC 的有吸引力的替代品。 TopCon 电池的制造成本比 PERC 电池高 0.05 元/瓦（或光伏系统总成本的 1%）。然而，由于TopCon电池24%的效率比PERC的23%效率高1个百分点，光伏系统成本节省3%（RMB0.1-0.2/W）（或考虑到净成本节省2%） TopCon 的生产成本更高）。因此，TopCon 组件的价格比 PERC 组件年初至今溢价 0.1-0.2 元/W（来源：PV