逆风环境展现需求韧性，平台招聘生态持续优化

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年06月26日买入BOSS直聘（BZ.O）逆风环境展现需求韧性，平台招聘生态持续优化核心观点公司研究·海外公司财报点评互联网·互联网II证券分析师：谢琦021-60933157xieqi2@guosen.com.cnS0980520080008基础数据投资评级买入（维持）合理估值35.50-37.50美元收盘价27.34美元总市值/流通市值119/99亿美元52周最高价/最低价43,22/13.46美元近3个月日均成交额0.94亿美元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《BOSS直聘（BZ.O）-存量用户价值持续拓展，双边网络优势仍在》——2022-03-29《国信证券-互联网行业2022年2月投资策略：布局海外业务拓展顺利、格局清晰的绩优龙头》——2022.02.06营业收入同比+44.3%，超出管理层指引上限，经调整利润率同比+27pct。22Q1，公司营业收入11.38亿元，同比+44.3%，环比+4.3%。根据管理层指引，疫情影响下，预计2022Q2营收同比下降5.8%-6.7%。毛利率略有下降，为84.4%，同比-2.0pct，环比-1.9pct，主要为增加运营与安全人员，以提升平台安全性。本季度，销售费率为46%，同比-33pct,环比+12pct；新用户注册限制下，平台拉新投入减缓，但在冬奥会方面仍有赞助投入，以增强品牌建设。研发费率26%，同比+5pct,环比+7pct，上升主要为增加相关人员投入，以继续加强产品匹配能力。经调整净利润1.21亿元，经调整利润率11%，同比+27pct，环比-21.3pct。用户注册限制下，用户需求仍旺盛，公司着力挖掘存量企业用户价值。2022Q1，平台MAU2520万，同比+1%，环比+3%。截止5月31日，平台注册失败用户数4600万，占当前已认证求职者的47%。付费企业数（累计十二个月）410万，同比+42%，环比+2%，展示出公司存量核心用户的粘性。公司通过存量用户深耕，持续提升单用户价值。单付费企业收入（12个月ARPPU）1113元，同比+32%，环比+6%。蓝领招聘“安全性”持续优化，高端招聘初露头角。一季度，公司蓝领招聘进展顺利，符合BOSS直聘信息真实性和诚信履约的中介自年初以来成倍增长。高端招聘方面，公司在业绩会上首次披露面向白领、金领的“直猎帮”相关情况。当前月活猎头顾问达数万人，白领及金领求职人群月均超过百万。猎头顾问、猎企和金领人才的生态已经形成。投资建议：逆风环境展现需求韧性，继续维持“买入”评级受到疫情扰动，公司二季度收入受到10-15%负面影响，但随着疫情好转，需求快速复苏。上海业务收入已恢复至疫情前80%水平。我们认为公司“直聊”模式核心优势不变。当前，公司高端招聘生态初显，在公司直击蓝领“安全性”痛点下，优质中介年初以来成倍增长，期待公司继续获得相应市场份额。考虑到疫情影响，我们调整盈利预测，预计公司22-24年收入61.3/99.8/143.5亿元(调整幅度-6.5%/-8.6%/-13.8%)；经调整利润12.0/25.4/38.9亿元（调整幅度-16.9%/-15.3%/-29.4%）。维持目标价35.5-37.5/ADS，继续维持“买入”评级。风险提示：政策风险，疫情带来的短期经营风险，开放注册新用户时间不确定的风险，竞争格局风险，市场拓展不及预期风险等。盈利预测和财务指标20212022E2023E2024E2025E营业收入(百万元)4,2596,1269,97614,35019,967(+/-%)119.1%43.8%62.8%43.8%39.1%调整后净利润（百万元）8531196254238935581(+/-%)-399.5%40.3%112.6%53.1%43.4%每ADS收益（元）2.132.996.369.7313.96EBITMargin-24.7%17.5%24.7%28.8%29.8%净资产收益率（ROE）-10.0%9.9%17.1%21.9%23.9%市盈率（PE）-调整后83.459.428.018.312.7EV/EBITDA--11.75.83.82.9市净率（PB）7.456.725.574.353.31资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2业绩概览：营业收入同比+44.3%，经调整利润率同比+27pct营业收入同比+44.3%，超出此前指引上限，毛利率同比下降2pct。22Q1，公司营业收入11.38亿元，同比+44.3%，环比+4.3%，其中来自网络招聘服务11.27亿元。根据管理层指引，预计2022Q2营收同比下降5.8%-6.7%，主要为疫情影响上海等地招聘。本季度毛利率略有下降，为84.4%，同比-2.0pct，环比-1.9pct，主要为增加运营与安全人员，以提升平台安全性，预计后续毛利率会维持稳定。销售费率同比减少带动经调整利润率同比+27pct。22Q1,销售费率46%，同比-33pct,环比+12pct；在新用户注册限制下，平台拉新投入减缓，但在冬奥会方面仍有赞助投入，以增强品牌建设。本季度管理费率14%，同比+3pct，环比+3pct；研发费率26%，同比+5pct,环比+7pct。研发费率上升主要为增加相关人员投入，以继续加强产品匹配能力。经调整净利润1.21亿元，同比-195%，环比-65%。经调整利润率11%，同比+27pct，环比-21.3pct。图1：Boss直聘总收入及增速（百万元，%）图2：Boss直聘毛利润以及毛利率（百万元，%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图3：Boss直聘费用率—剔除股权激励影响（%）图4：Boss直聘经调整利润以及经调整利润率(百万元，%)资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理商业化：付费企业仍活跃，ARPPU同比+32%用户注册限制下，用户需求仍旺盛。2022Q1，平台MAU2520万，同比+1%，环比+3%。截止5月31日，平台注册失败用户数4600万，占当前已认证求职者（截止2021年末平台认证求职者9790万人）的47%，显示出平台需求旺盛性。 lViZkWbYhY8VmVrRyQqRpPaQcMbRoMrRoMtRiNoOtNjMoMtM9PqRmNMYmOnRMYoOnQ请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3当前公司挖掘存量企业用户价值。付费企业数（累计十二个月）410万，同比+42%，环比+2%。公司付费企业数量仍能环比上升，展示出公司存量核心用户的粘性。短期内公司用户增长受监管限制，但公司仍在通过存量用户深耕，持续提升单用户价值。22Q1，单付费企业收入（12个月ARPPU）1113元，同比+32%，环比+6%。蓝领招聘“安全性”持续优化，高端招聘初露头角。一季度，公司蓝领进展顺利，符合BOSS直聘信息真实性和诚信履约的中介自年初以来成倍增长。根据BOSS直聘《2022年一季度平台治理与服务公报》，一季度正式推出蓝领职位保真专项。自“海螺优选”推出以来，平台制造业蓝领求职者举报量下降了50%，行业整体客诉率下降至0.3%。高端招聘方面，公司在业绩会上首次披露面向白领、金领的“直猎帮”相关情况。当前月活猎头顾问达数万人，白领及金领求职人群月均超过百万（22Q1猎聘验证猎头数量20.5万人）。虽然当前规模与同业仍有差距，但猎头顾问、猎企和金领人才的生态已经形成，公司有望通过“直聊”模式的高效率和BOSS直聘本身领先的流量池获得更多市场份额。图5：Boss直聘MAU及增速（百万，%）图6：Boss直聘付费企业数（12个月）及增速（百万，%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图7：Boss直聘单付费企业收入（12个月）及增速（元，%）图8：Boss直聘当前收入驱动力（%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理投资建议：逆风环境下展现需求韧性，维持“买入”评级公司用户需求仍旺盛，据公司业绩会，截止5月31日，平台注册失败用户数4600万，占当前已认证求职者的47%。在用户受注册受限情况下，挖掘存量用户价值， 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4付费用户数、ARRPU值继续良性发展。受到疫情扰动，公司二季度收入受到10-15%负面影响，但随着疫情好转，公司需求快速复苏。上海业务收入已恢复至疫情前80%水平。我们认为公司“直聊”模式核心优势不变。当前，公司高端招聘生态初显，在公司直击蓝领“安全性”痛点下，优质中介年初以来成倍增长。期待公司继续获得相应市场份额。考虑到疫情影响，我们预计22-24年公司收入61.3/99.8/143.5亿元(调整幅度-6.5%/-8.6%/-13.8%)；经调整利润12.0/25.4/38.9亿元（调整幅度-16.9%/-15.3%/-29.4%）。维持目标价35.5-37.5/ADS，继续维持“买入”评级。风险提示政策风险，疫情带来的短期经营风险，开放注册新用户时间不确定的风险，竞争格局风险，市场拓展不及预期风险等。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）20212022E2023E2024E利润表（百万元）20212022E2023E2024E现金及现金等价物11342120711444917785营业收入42596126997614350应收款项732109119132949营业成本55579612971865存货净额0000营业税金及附加0000其他流动资产0000销售费用1943238935915022流动资产合计12959140471777822999管理费用2813186926253331固定资产369295219143财务费用(10)(234)(265)(322)无形资产及其他310279248217投资收益25000投资性房地产4444资产减值及公允价值变动0000长期股权投资0000其他收入5(4)(5)(6)资产总计13642146241824923363营业利润(1012)130227234447短期借款及交易性金融负债0000营业外净收支0000应付款项53598498利润总额(1012)130227234447其他流动负债2731247535554652所得税费用60130272445流动负债合计2784253436394750少数股东损益0000长期借款及应付债券0000归属于母公司净利润(1071)117224514002其他长期负债183244313315长期负债合计183244313315现金流量表（百万元）20212022E2023E2024E负债合计2968277839525065净利润(1071)117224514002少数股东权益0000资产减值准备0000股东权益10674118461429618299折旧摊销0105106107负债和股东权益总计13642146241824923363公允价值变动损失0000财务费用(10)(234)(265)(322)关键财务与估值指标20212022E2023E2024E营运资本变动648(548)35277每ADS收益-调整后2.132.996.369.73其它0000每股红利0.000.000.000.00经营活动现金流(423)72929094186每股净资产26.6929.6235.7545.75资本开支(178)000ROIC-11%9%17%22%其它投资现金流(349)0(531)(850)ROE-10%10%17%22%投资活动现金流(526)0(531)(850)毛利率87%87%87%87%权益性融资0000EBI