策略周报 高通胀背后的魅影——供给低弹性 策略周报 策略报告 策略配置 2022年6月26日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 相关研究报告 【平安证券】策略年度报告 2022港股年度策略 行到水穷处，坐看云起时20211219 【平安证券】策略半年度报告 拨云见日，拾级而上 20220615 【平安证券】港股策略月报 外部压力缓释助力行情回暖20220529 【平安证券】港股策略周报 国际市场动荡，警惕外部风险 20220619 证券分析师 薛威 投资咨询资格编号 S1060519090003 BQL518 XUEWEI092@pingan.com.cn 魏伟 投资咨询资格编号 S1060513060001 BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 平安观点：  全球股市涨多跌少，港股市场转而上行。上周全球股市普遍上涨，且发达整体表现好于新兴。发达市场中，欧美股市普涨；纳斯达克指数涨幅最大，周度涨跌幅为7.49%；英、法、日、澳股指均有不同程度的上涨，涨跌幅分别为2.74%，3.24%、2.04%和1.60%。新兴市场中，股指普遍上涨，俄罗斯RTS指数涨幅最大，周度涨跌幅达到7.57%。在面临海外流动性趋紧、全球经济出现趋弱等不利因子的时候，以恒生指数为代表的港股市场转而上行，周度涨跌幅为3.06%。总体来说，全球股市普遍上涨。  港股市场显著上升，医疗保健业涨幅最大。上周港股行业板块普遍上涨。医疗保健业涨幅最大，周度涨跌幅为13.02%；非必需性消费业和必需性消费涨幅也较大，周度涨跌幅分别为6.22%和6.00%；但公用事业、电讯业、原材料业和能源业有不同程度的下跌，周度涨跌幅分别为-1.02%、-1.04%、-4.75%和-5.09%。总体来说，联储货币紧缩恐慌的冲击短期缓和，外部环境有所改善，港股市场显著上升。  美国消费信心指数跌至新低，通胀预期回落缓和紧缩恐慌。最新公布的美国密歇根大学消费者信心指数跌至50的历史新低，通胀预期有所回落。数据显示，美国6月消费者信心指数终值为50，再创历史新低；在备受关注的通胀预期方面则有所回落。由于当前通胀走势和联储紧缩节奏才是金融市场的核心定价因子，所以市场对通胀的敏感程度显著超过了消费数据，通胀预期的些许回落缓和了市场此前对联储紧缩提速的紧张与恐慌，这也导致联储鹰派布拉德的讲话并没有显著冲击市场。在这样的背景下，此前受紧缩恐慌压制的美股在数据公布后明显上行。  通胀来源是供是需？重点是全供应链的低弹性！此轮通胀既有过往通胀上行所必需的宽松货币环境、扩张财政政策等带来的火热需求，也有俄乌局势、疫情冲击供应链的供给侧因素。究其根本，还是在国际多种因子综合作用下，全球供应链的极低供给弹性持续存在，在2020年宽松货币与扩张财政刺激下，需求迅速修复，自然带来飙升的通胀。而俄乌局势不过只是在通胀之火上浇了一些助燃剂而已，虽然短暂升高了火苗，并未影响深层次的高通胀产生的机制。  港股有望6月强势收官。在此前美股等海外股市“估值杀”与“衰退预期发酵”的下行过程中，港股却一改颓势，成为表现亮眼的“避风港”，在面临海外流动性趋紧、全球经济出现趋弱等不利因子的时候，展现出极强的韧性。考虑到联储货币紧缩恐慌的冲击短期缓和，外部环境有所改善，会给港股市场带来较强助力。所以在接下来的一周，港股市场有望迎来6月的强势收官。主线有二：一是互联网、消费领域的修复逻辑，二是高端制造、公用事业、能源等领域的持续高景气驱动。  风险提示：1）新冠变异带来新冲击；2）全球货币收紧提速快于预期；3）宏观经济回落快于预期；4）地缘局势升级、海外市场波动加剧。 证券研究报告 策略周报 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 8 一、 本周观点 第一，全球股市涨多跌少，港股市场转而上行。上周全球股市普遍上涨，且发达整体表现好于新兴。发达市场中，欧美股市普涨；纳斯达克指数涨幅最大，周度涨跌幅为7.49%，标普500和道琼斯工业指数跌幅也较大，周度涨跌幅分别为6.45%和5.39%；英、法、日、澳股指均有不同程度的上涨，涨跌幅分别为2.74%，3.24%、2.04%和1.60%。新兴市场中，除巴西、中国台湾和韩国股指下跌-1.15%、-2.16%和-3.05%外，其余股指普遍上涨，俄罗斯RTS指数涨幅最大，周度涨跌幅达到7.57%。在面临海外流动性趋紧、全球经济出现趋弱等不利因子的时候，以恒生指数为代表的港股市场转而上行，周度涨跌幅为3.06%。总体来说，全球股市普遍上涨。 第二，港股市场显著上升，医疗保健业涨幅最大。上周港股行业板块普遍上涨。医疗保健业涨幅最大，周度涨跌幅为13.02%；非必需性消费业和必需性消费涨幅也较大，周度涨跌幅分别为6.22%和6.00%；但公用事业、电讯业、原材料业和能源业有不同程度的下跌，周度涨跌幅分别为-1.02%、-1.04%、-4.75%和-5.09%。总体来说，联储货币紧缩恐慌的冲击短期缓和，外部环境有所改善，港股市场显著上升。 第三，美国消费信心指数跌至新低，通胀预期回落缓和紧缩恐慌。最新公布的美国密歇根大学消费者信心指数跌至50的历史新低，通胀预期有所回落。数据显示，美国6月消费者信心指数终值为50，低于初值50.2，显著低于5月份的终值58.4，再创历史新低；在备受关注的通胀预期方面则有所回落。在该数据公布后，尽管美国经济衰退预期有所加深，但由于当前通胀走势和联储紧缩节奏才是金融市场的核心定价因子，所以市场对通胀的敏感程度显著超过了消费数据，通胀预期的些许回落缓和了市场此前对联储紧缩提速的紧张与恐慌，这也导致联储鹰派布拉德的讲话冲击并没有显著冲击市场。在这样的背景下，此前受紧缩恐慌压制的美股在数据公布后明显上行。 第四，通胀来源是供是需？重点是全供应链的低弹性！对于这轮通胀高企，市场讨论火热，关于高通胀的主要来源是供给侧还是需求侧的辩论也是精彩纷呈。但是，我们认为一些观点的视角可能还是略显片面，导致不同观点之间互相难以说服。根据我们的观察分析，此轮通胀既有过往通胀上行所必需的宽松货币环境、扩张财政政策等带来的火热需求，也有俄乌局势、疫情冲击供应链的供给侧因素。所以供给与需求都给这轮高通胀带来了贡献，并不能忽视哪一端。究其根本，还是在国际多种因子综合作用下，全球供应链的极低供给弹性持续存在，在2020年宽松货币与扩张财政刺激下，需求迅速修复，自然带来飙升的通胀。而俄乌局势不过只是在通胀之火上浇了一些助燃剂而已，虽然短暂升高了火苗，并未影响深层次的高通胀产生的机制。对于全球供应链低弹性的问题，我们认为主要在于过去几年传统能源领域的低资本开支带来了原材料领域的低供给弹性，印度越南承接产业的难度提升、全球供应链重整降低供给效率、中美经贸摩擦、我国人口结构老龄化则是中间品与产成品低供给弹性的主要背景。 第五，港股有望6月强势收官。在此前美股等海外股市“估值杀”与“衰退预期发酵”的下行过程中，港股却一改颓势，成为表现亮眼的“避风港”，在面临海外流动性趋紧、全球经济出现趋弱等不利因子的时候，展现出极强的韧性。考虑到联储货币紧缩恐慌的冲击短期缓和，外部环境有所改善，会给港股市场带来较强助力。所以在接下来的一周，港股市场有望迎来6月的强势收官。主线有二：一是互联网、消费领域的修复逻辑，二是高端制造、公用事业、能源等领域的持续高景气驱动。 风险提示：1）新冠变异带来新冲击；2）全球财政刺激弱于预期或货币收紧提速快于预期；3）宏观经济回落快于预期；4）地缘局势升级、海外市场波动加剧。 qOoOoOoM7N9RaQpNqQmOnPiNmMtNlOsQsN7NpPsNMYrNpQuOtQqQ 策略周报 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 8 二、 上周重要市场数据 2.1重要指标跟踪 图表1 市场重要指标跟踪 资料来源：WIND，同花顺 iFinD，平安证券研究所 注：涨跌幅为周度数据，历史分位为2010年（在2010年后才有的部分数据从有数据开始）以来的数据 2.2市场表现 图表2 近两周全球主要股票市场指数涨跌幅 资料来源：WIND，同花顺 iFinD，平安证券研究所 注：历史分位为2010年以来股票指数PE估值的历史分位数 领域细分领域具体指标2022/6/24最新历史分位本周变动沪深3001.99%55.2%恒生指数3.06%44.9%标普5006.45%39.7%恒生指数9.9448.8%AH股溢价指数142.1493.4%香港货币市场HIBOR利率：7天（%）0.6684.0%港币市场美元兑港币7.8596.8%人民币市场美元兑离岸人民币6.6872.9%南下资金周度南向资金净流入规模（亿元）70.2671.0%市场涨跌市场估值PE-TTM市场流动性0%10%20%30%40%50%60%70%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%标普500纳斯达克指数道琼斯工业指数英国富时100法国CAC40德国DAX日经225恒生指数澳洲标普200巴西IBOVESPA指数台湾加权指数韩国综合指数印度SENSEX30俄罗斯RTS沪深3002022-06-172022-06-24历史分位（右）新兴市场发达市场 策略周报 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 4/ 8 图表3 近两周恒生行业指数涨跌幅 资料来源：WIND，同花顺 iFinD，平安证券研究所 注：历史分位为2010年以来恒生行业指数PE估值的历史分位数 图表4 港股-美股-A股部分新兴标的涨跌幅 资料来源：WIND，同花顺 iFinD，平安证券研究所 注：历史分位为2010年（或上市）以来PE估值的历史分位数 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%-10%-5%0%5%10%15%恒生医疗保健业恒生非必需性消费业恒生必需性消费业恒生地产建筑业恒生资讯科技业恒生工业恒生金融业恒生综合业恒生公用事业恒生电讯业恒生原材料业恒生能源业2022-06-172022-06-24历史分位（右）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%阿里巴巴-SW9988.HK腾讯控股0700.HK美团-W3690.HK京东集团-SW9618.HK小米集团-W1810.HK阿里巴巴BABA.N拼多多PDD.O京东JD.O百度BIDU.O哔哩哔哩BILI.O网易NTES.O蔚来NIO.N小鹏汽车XPEV.N携程网TCOM.O唯品会VIPS.N爱奇艺IQ.O芒果超媒300413.SZ比亚迪002594.SZ2022-06-172022-06-24历史分位（右）美股市场港股市场A股市场 策略周报 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 5/ 8 2.3市场估值 图表5 港股行业指数估值（PE_TTM） 资料来源：WIND，同花顺 iFinD，平安证券研究所 注：历史分位为2010年以来行业指数PE估值的历史分位数 图表6 港股行业指数估值（PB_LF） 资料来源：WIND，同花顺 iFinD，平安证券研究所 注：历史分位为2010年以来行业指数PB估值的历史分位数 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%04080120160200240恒生非必需性消费业恒生医疗保健业恒生资讯科技业恒生必需性消费业恒生公用事业恒生电讯业恒生原材料业恒生工业恒生地产建筑业恒生金融业恒生能源业恒生综合业