金融期货专题报告（外汇）：中期积极因素正在积累，短期逻辑切换至事件驱动

2019 01-13 中信期货研究|(股指)数据周报 中信期货研究|金融期货专题报告（外汇） 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 金融期货： 张革 021-60812988 zhangge@citicsf.com 从业资格号 F3004355 投资咨询资格号 Z0010982 张菁 021-60812987 zhangjing@citicsf.com 从业资格号 F3022617 投资咨询资格号 Z0013604 联系人： 何颖菲 021-60812983 heyingfei@citicsf.com 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设臵访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 中期积极因素正在积累，短期逻辑切换至事件驱动 专题摘要 内外合力助推人民币升值：本周人民币汇率突破前期震荡区间而强势升值的背后，内部结汇改善和外部美元走弱均有一定贡献，但暂未看到当局主动引导升值的迹象。 中期积极因素正在积累：1）前期在美国政治风险升温的背景下，市场基于对美国经济见顶回落的预期以及美联储态度明显软化的逻辑开始抛售美元。这一逻辑在中期仍将继续给予美元压力。2）我国政策面展现出对冲基本面下行的积极性（中美谈判进展顺利、宏观逆周期政策对冲力度增强等）有助于市场预期的稳定。 但不确定性仍存：1）政策效果尚未显露，基本面暂时不支持人民币持续升值。2）近期市场过于兴奋之后，存在结汇子弹被提前消耗的风险，特别是在短期外汇流入仍有不确定性、存量结汇空间已被大幅压缩、结汇意愿尚难彻底扭转的情况下，结汇端持续好转最起码需等待二、三季度证券投资流入配合。 近期汇率市场逻辑切换至外部环境事件驱动：随着政治风险再度浮上水面，汇率市场逻辑将重回事件驱动。需关注1月15日（当地时间，北京时间16日凌晨）英国议会退欧协议投票结果以及美国政府能否恢复运转的问题。如果英国议会未达成统一并可能导致无序退欧发生或者美国两党迅速达成一致，则美元可能得到短期修复，人民币阶段性升值也将被打断。反之，若美元继续下滑，则人民币仍有望跟随。 中信期货研究|专题报告（外汇） 2 / 11 目 录 专题摘要 ...................................................................................................................................................................... 1 一、 内外合力助推人民币升值 ............................................................................................................................... 3 二、 美元短期以事件驱动，中期下行风险仍存 ................................................................................................... 4 三、 结汇好转能否延续的不确定性仍存 ............................................................................................................... 7 四、 后市展望 ........................................................................................................................................................... 9 免责声明 .................................................................................................................................................................... 11 图目录 图 1： 人民币对一篮子货币涨跌幅（相对于1月4日） ...................................................................... 3 图 2： 美元对一篮子货币涨跌幅（相对于1月4日） .......................................................................... 3 图 3： 美元兑人民币汇率中间价分解 ...................................................................................................... 3 图 4： USDCNY中间价与市场预期差异 ................................................................................................. 4 图 5： 美与非美增长预期差异自12月中下旬明显收窄 ........................................................................ 5 图 6： 美元指数从12月中下旬开始下跌 ................................................................................................ 5 图 7： 意大利风险缓和 .............................................................................................................................. 6 图 8： 英国脱欧暂时空窗 .......................................................................................................................... 6 图 9： 2018年人民币汇率对“贸易摩擦”进行了负向计价 ..................................................................... 7 图 10： 2018年下半年结汇率明显下滑 .................................................................................................... 7 图 11： 陆股通持续呈现净买入状态 .......................................................................................................... 8 图 12： 存量结汇的空间已经被大幅压缩 .................................................................................................. 9 中信期货研究|专题报告（外汇） 3 / 11 一、 内外合力助推人民币升值 本周，美元兑人民币汇率突破前期震荡区间而强势升值。从升值驱动力角度来看，内外因素均有所贡献。数据层面有几个证据：  美元走弱利好非美，人民币强劲，对一篮子货币几乎全线上涨 美元指数在本周大幅走弱，非美货币均获得被动升值的动力。不过，从幅度来看，人民币相对于美元升值幅度明显领先于其他非美货币。而从人民币对一篮子货币的交叉汇率来看，人民币对一篮子货币也几乎全线上涨。 图 1： 人民币对一篮子货币涨跌幅（相对于1月4日） 图 2： 美元对一篮子货币涨跌幅（相对于1月4日） 数据来源：Wind Bloomberg 中信期货研究部 数据来源：Wind Bloomberg中信期货研究部  收盘价因素和隔夜一篮子货币对中间价向上调整贡献基本相当 从美元兑人民币汇率中间价分解角度，1月7日中间价报6.7909，较1月4日上调677点。期间，各因素对中间价报价的贡献为：收盘价调整贡献升值331点，隔夜一篮子货币调整贡献升值384点，逆周期因子贡献贬值38点。 图 3： 美元兑人民币汇率中间价分解1 数据来源：Wind Bloomberg 中信期货研究部 1逆周期因子按真实中间价与彭博预测中间价差简单来计算，下同。 -2%-1%0%1%2%3%4%5%美元 欧元 日元 韩元 澳元 港币 林吉特 新加坡元 英镑 泰铢 俄罗斯卢布 加元 沙特里亚尔 迪拉姆 兰特 瑞郎 墨西哥比索 土耳其里拉 波兰兹罗提 瑞典克朗 新西兰元 丹麦克朗 匈牙利福林 挪威克朗 -2.0%-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%人民币 欧元 日元 韩元 澳元 港币 林吉特 新加坡元 英镑 泰铢 俄罗斯卢布 加元 沙特里亚尔 迪拉姆 兰特 瑞郎 墨西哥比索 土耳其里拉 波兰兹罗提 瑞典克朗 新西兰元 丹麦克朗 匈牙利福林 挪威克朗 -500-400-300-200-10001002003004005002018/12/102018/12/122018/12/142018/12/162018/12/182018/12/202018/12/222018/12/242018/12/262018/12/282018/12/302019/01/012019/01/032019/01/052019/01/072019/01/092019/01/11上一日收盘价调整 隔夜一篮子货币调整 逆周期因子调整 中间价-上一日中间价 中信期货研究|专题报告（外汇） 4 / 11  暂未看到当局主动引导升值的迹象 结合媒体消息以及央行公布的中间价与市场预期差距并不大来看（中间价与市场预测的差异分别是-1点、-13点、54点、-10点和8点），本周汇率升值基本上以市场自发行为为主，当局主动引导升值的概率不大。 图 4： USDCNY中间价与市场预