本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 able_Title] 银行“补资本”系列专题之一 起底永续债、二级资本债的持有人结构 2022年06月23日 [Table_Summary]  银行资本补充工具中，二级资本债、永续债是主要构成，近年来发行量明显提升。国内商业银行各层资本均有相应的补充工具，其中二级资本债和永续债规模显著领先，分别补充银行二级资本和其他一级资本。近年来二级资本债、永续债发行量明显提升，截至22年5月底，存量规模合计达4.98万亿元，其中国有行发行规模占主导，城、农商行发行数量较高。  二级资本债与永续债的投资者结构有明显差异。二级资本债主要持有者为银行自营和非法人产品，合计占比超90%；银行永续债方面，尽管国内尚无公开数据披露，但考虑到银行自营投资该券种的风险权重高达250%，并结合国际经验，预计主要投资者为非法人产品。  相关政策变化对银行资本补充工具投资需求产生深远影响。新金融工具相关会计准则实现了与IFRS9管理要求的趋同，二级资本债、永续债（以下简称“两类债券”）均计入以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（以下简称“FVTPL”）。资管新规下，银行理财摊余成本法估值逐步收紧，理财产品投资两类债券已无法再使用摊余成本法进行估值，对产品净值扰动将加大；现金管理产品新规下，现金管理类产品新增两类债券投资的空间极小。  主流投资者需求预计有何变化？银行自营，增持动力面临两方面挑战：1）二级资本债投资风险权重或从100%提升至150%；2）计入FVTPL后，直接影响当期损益，或抑制投资热情，这也可能加剧中小行二级资本债发行压力。 银行理财：资管新规与资产欠配的博弈之下，投资韧性仍存。复盘19年以来两类债券的利差走势，对理财监管政策出台的敏感度有所下降，一是体现在冲击时间缩短，二是调整幅度整体收窄。资产欠配或是敏感度下降的重要因素之一，两类债券缺少可替代性资产，因此我们认为投资需求仍具韧性，但可能有两方面变化，一是久期适度缩短，二是交易属性增强。 保险资金：资负久期缺口叠加政策支持，配置力度有望加大。我们测算当前保险资金参与两类债券的实际占比或达30%。考虑到目前保险资金资产负债久期缺口仍超6年，对长久期债券有较强需求，且20年银保监会出台相关通知，拓宽了保险资金投资银行资本补充债券的空间，因此我们看好其未来配置力度。 公募基金：流动性改善背景下，增持空间可观。公募基金参与两类债券投资明显提升，截至22Q1，合计持仓市值超1900亿元，占比债券总持仓较19年提升了1pct。持仓集中度较高，主要为国有和股份行。两类债券流动性不断改善，理财或再添助力，有望更好满足公募基金的交易需求，投资空间较为广阔。  投资建议：银行资本补充工具仍有强需求，助力持续扩表 尽管银行二级资本债、永续债面临政策带来的新投资约束，但是在资产欠配、两类债券流动性改善的背景下，银行理财、公募基金等投资需求仍有良好韧性；保险资金在资负久期缺口和政策支持下，配置力度值得期待；银行自营投资预计保持平稳。这将支撑银行持续补充资本，助力持续扩表，带动营收增长，继续看好银行板块，维持“推荐“评级。  风险提示：政策收紧；利率转向；供给压力加剧。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 [Table_Author] 分析师： 余金鑫 执业证号： S0100521120003 邮箱： yujinxin@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.2022年5月金融数据点评：政策发力促多增，中长贷已在恢复 2.“大财富”系列之一：理财“破净”之后怎样？ 3.银行研究手册·负债端(2022版)：今年像2020年？负债成本能降多少？ 4.2022年5月LPR调降点评：为什么这么降？对银行影响几何？ 5.首套房贷利率下限调降20BP点评：托底信号+解封曙光，地产修复拐点已至 行业专题研究/银行 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 银行资本补充工具有哪些？ ...................................................................................................................................... 3 1.1 银行资本管理要求 ............................................................................................................................................................................. 3 1.2 各级资本补充工具 ............................................................................................................................................................................. 4 1.3 发行规模及主体结构 ......................................................................................................................................................................... 5 2 投资者结构回溯 ....................................................................................................................................................... 7 3 两大政策约束梳理 .................................................................................................................................................... 9 3.1 银行资本补充工具计入FVTPL ........................................................................................................................................................ 9 3.2 摊余估值与现金类产品双双收紧 .................................................................................................................................................. 11 4 主流投资者需求有何变化？ ................................................................................................................................... 12 4.1 银行自营：风险权重或是核心变量 .............................................................................................................................................. 12 4.2 银行理财：新规影响与“欠配”的博弈 ........................................................................................................................................... 13 4.3 保险资金：政策支持下的重要力量 .............................................................................................................................................. 16 4.4 公募基金：流动性改善下增持空间大 .......................................................................................................................................... 20 5 投资建议 .............................................................................................................................................................. 22 6 风险提示 .............................................................................................................................................................. 22 插图目录 .................................................................................................................................................................. 23 表格目录 .................................................................................................................................................................. 23 行业专题研究/银行 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 银行资本补充工具有哪些？ 1.1 银行资本管理要求 根据《巴塞尔协议III》（以下简称“新巴III”）以及《商业银行资本管理办法（试行）》，国内商业银行资本主要分为三个层次：1）核心一级资本，主要包括实收资本或普通股、资本公积等六部分构成；2）其他一级资本，主要包括其他一级资本工具及其溢价、少数股东资本可计入部分；3）二级资本，主要包括二级资本工具及其溢价、超额贷款损失准备。 图1：我国商业银行各级资本构成 资料来源：银保监会，民生证券研究院整理 资本充足率监管要求分为四个层次：1）最低资本要求；2）储备资本和逆周期资本，由核心一级资本满足；3）系统重要性银行附加资本要求，国内系统性重要银行附加资本要求为0.25%-1.25%，由核心一级资本满足，若被认定为全球系统性重要