他山之石系列银行行业专题报告：迎养老金融机遇，立优势拓空间

138276 宏观背景：老龄化进程加快，政策积极布局推进 2000年我国65岁+人口占比首次达到7%，2021年达14.2%步入深度老龄化阶段，且近年来斜率更加陡峭，相较海外，我国老龄化进入时间相对较晚但进程也更快，同时“未富先老”的特征明显。老龄化带来一系列压力，一方面包括老年人口抚养比大幅上升，2020年达19.7%，预测2060年超50%，居民养老负担加重； 另一方面我国养老金/GDP比例、基本养老金替代率均低于国际水平。因此，完善养老体系需求迫切，金融领域相关新政的制定出台也更密集，十四五以来主要在产品端对第三支柱建设进行积极探索；通过商业养老保险、养老理财试点等业务试点推广，大力推动个人养老服务和金融的发展。 ► 他山之石：国外银行养老金融业务经验借鉴 海外养老金制度安排普遍采取政府、雇主、个人的三支柱养老金体系模式。 美国：1）体系：三支柱养老体系中，市场化运作的企业养老金计划和个人退休账户占主导 ，2021年一二三支柱分别占比7%/58%/35%。IRA账户自1974年推出以来，早期快速扩增，1974-2000年CAGR高达35%，之后回归稳健，是养老金增长主要贡献部分。2）投向：二三支柱可配置资产种类丰富，IRAs早期投向以银行储蓄存款为主，之后权益型资产占比提升，主要增配共同基金和其他权益资产。3）业务：个人养老金账户管理机构多元化，为投资者提供广泛可选择空间。虽然专业投资机构占主导，但在金融混业的大背景下，综合性大银行依托强大的资产管理能力，也能保持一定市场份额，提供包括基金托管、投资运营、资金发放等一站式服务。 日本：1）体系：OECD各国中老龄化程度最高的国家。第一支柱公共养老金为主，包括固定缴费的国民年金和收入关联型的厚生年金，由GPIF市场化模式集中管理，2021年规模占GDP的37%。2）投向：GPIF投资范围广，逐渐向高风险偏好转变，权益投资占比不断提升，国内外权益类资产占比从2011年的24%提升至2020年的51%，主因国内低利率的背景下寻求海外相对高收益。第三支柱iDeCo和NISA可自主选择养老金投资产品，并享税收优惠，投向上权益类投资占比高。3）业务：金融部门向老年人提供服务多和年金相关，如相关顾问咨询、对具有抚养义务的儿女提供相应资产运用、管理的咨询服务和金融业务；以及遗嘱信托、倒按揭等创新型金融产品。 德国：1）体系：进入老龄化阶段时间较早，且老龄化程度较高以及社会经济发展波动的影响下，对养老体系带来较大压力。多次改革后形成“三层次”体系，2020年养老金总规模占GDP的8.8%，较2000年有明显提升。其中第三支柱产品里斯特养老金创设以来经历了快速扩增阶段，2001-2011年合约数量CAGR高达27%。2）投向：里斯特养老金的产品管理人涉及多种资管机构， 投资者可选择范围广泛，但整体配置结构偏保守，保险合约占2/3，银行储蓄产品占比4%左右相对稳定。 第三支柱发力，银行养老金融业务迎机遇 我国养老保险制度目前以第一支柱基本养老保险为主导，第二支柱企业年金和职业年金为补充，第三支柱试点起步阶段。借鉴国际经验，在老龄化程度加快以及第一支柱压力提升下，个人主导的第三支柱养老金将成为养老金融体系的重要发展部分。因此在一二支柱渗透率和替代率提升空间有限的情况下，以个人养老金为代表的第三支柱未来有更大政策支持和发展空间。但同时也应该看到第三支柱在各国的改革发展过程中都经历了较长过程，而且相较海外，目前我国个人养老金融仍处于规范化的起点，未来在顶层制度设计和监管体系、参与机构、产品设计等方面，都拥有较大的探索和创新空间。 基于未来第三支柱养老金市场的拓展，银行应把握机遇，开拓创新：一方面，商业银行有强大的客户和渠道优势，带动财富管理规模增长。从国外个人养老金的运营机构来看，商业银行总能占有一席之地，而且各国不同的金融体系以及账户投资的监管不同，银行的市场份额也有较大的差别。另一方面，未来依托个人养老账户，商业银行的账户管理和资产管理能力的提升需求也更加突出。要实现稳健且较高的回报，商业银行需加快提升全资产的主动配置能力和管理能力、加快投研体系的建设以及系统的科技投入等，形成覆盖全生命周期的产品体系供给，筑建自身的优势或者壁垒。 投资建议：构建大资管优势壁垒 1）海外商业银行多为混业经营体制下的综合性金融机构，可涉足养老金融产品种类更多样化；我国大型商业银行也早早布局集团架构下的综合化经营，可通过下设的各类基金、理财等子公司布局多层次养老产品体系，实现市场规模的较快发展。 2）从具体的账户配置方面，银行借助账户管理和托管优势获客，同时也需要提升主动管理和资产配置能力，未来以理财公司为核心的财富管理业务将实现快速发展；地方中小银行则可依托渠道优势，与优质基金公司、券商等合作进行产品配置。 选股层面，可以关注两条主线：1）具备牌照优势的大行和股份行，受益于子公司全面布局的综合化经营优势，能够在基金、保险、证券等非银领域实现全面金融产品供给，如工行、邮储等大行，及招商、兴业、平安等；2）具备较强资管能力，且区域优势突出的银行，如宁波、杭州、青岛等。 风险提示：监管政策落地不及预期，养老产业顶层设计未确立，影响银行产品体系建设和业务推进；宏观经济下行超预期，或影响居民可支配收入，压降养老金融产业空间等。 前言： 今年《政府工作报告》明确提出“积极应对人口老龄化，优化城乡养老服务供给，推动老龄事业和产业高质量发展”，上半年诸多政策密集出台，个人养老金体系建设加速推进，反映应对人口老龄化已上升为国家战略。而银行业务贯穿个人金融资产配置的全生命周期，是养老金融资产和服务的重要提供方，既承担了一定的社会责任，未来也将深度受益于政策体系的完善和养老金融需求的提升。因此本报告着眼养老金融领域，通过对标海外经验和案例，判断我国养老金融未来发展空间。 1.宏观背景：老龄化进程加快，政策积极布局推进 1.1.我国老龄化程度加深，养老金/GDP低于国际水平 我国已处于老龄化社会，养老压力较大。国际对于“老龄化社会”的通常看法是指，当一个国家或地区60岁以上老年人口占人口总数的10%，或65岁以上老年人口占人口总数的7%。比照这一标准，2000年我国65岁+人口占比首次达到7%，2021年60岁+、65岁+人口分别为2.67/2.01亿人，占总人口比重18.9%/14.2%，社会老龄化程度进一步加深，步入深度老龄化阶段。且伴随出生率的下滑和人口寿命的拉长，近年来斜率更加陡峭。 相比之下，我国老龄化进入时间相对较晚但进程也更快。海外来看，主要发达国家步入老龄化阶段的时间较早，德国早在20世纪20年代，美国主要是二战以后，并且进一步进入深度老龄化阶段的时间间隔普遍较长。部分亚洲国家进入老龄化时间较晚，但节奏更快，比如日本主要在20世纪70-90年代较快的进入了深度老龄化阶段。21世纪以来，多数国家都经历了人口老龄化水平的显著攀升。我国2021年进入深度老龄化，较2000年仅间隔21年，目前老龄化水平和趋势与日本20世纪90年代较为相似。 从同时期进入老龄化的经济环境相比，我国“未富先老”的特征也较为明显。 我国2000年进入老龄化社会时的人均GDP为959美元，相对更早进入老龄化社会的其他国家当时的人均GDP水平，我国人均GDP水平的落后非常明显，体现出较为明显的“未富先老”的特征。 从趋势上来看，美国老龄化趋势较为缓和，期间经历多个经济周期波动，2014年进入深度老龄化时金融环境和养老体系已经较为成熟；德国进入老龄化的时间较早，到深度老龄化的20世纪70年代的阶段经济由战后时期的经济高涨阶段逐步转向经济增长趋缓；日本进入老龄化的时间相对晚一些而且当时经济处于较快的发展时期，但在20世纪90年代经济泡沫破灭时期进入深度老龄化社会，进程更快，但当时的人均GDP处于国际较高的水平。 从经济角度反映人口老龄化和养老金融的压力： 首先，随着人口老龄化进程的发展，老年人口抚养比大幅上升，2020年我国老年抚养比升至19.7%，居民养老负担加重。根据OECD预测，到2060年中国将有30.5%的人口超过65岁，老年抚养比将突破54.8%（约2个年轻人供养一个老年人）。 再者，从保障层面来说，我国的养老金替代率也低于国际水平。根据统计局和人社部数据，2021年离休人员基本养老保险收入和城镇在岗职工平均收入分别为约4万元和10.7万元，测算基本养老金替代率约为37.4%，且近年来逐年降低，也低于国际劳工组织《社会保障最低标准公约》规定的55%的养老金最低替代率。相比OECD口径的养老金替代率，2020年OECD国家强制性养老金净收入替代率平均约62.4%，加上自愿性私人养老金后净收入替代率达到69.1%。 1.2.十四五以来政策密集出台，释放养老金融政策红利 伴随老龄化程度的加深，制度建设和监管体系也不断完善。我国的养老保险制度以建国为起点，从无到有、从城镇到农村、从职业人群到城乡居民逐步发展。而现代化的养老制度改革相较于发达国家起步较晚，其中1991年6月国务院发布《关于企业职工养老保险改革的决定》，在全国重新实行养老保险社会统筹制度，标志着我国养老保险制度改革的开始，逐步开始探索基本养老+企业补充+个人储蓄三层次养老保险体系。因此90年代至21世纪初，相关金融政策主要围绕多层次养老体系框架的搭建，如养老金政策的完善，以及对养老基建和服务的资金支持方面，包括鼓励加大信贷投入、拓宽抵押物范围、鼓励民间资本进入养老产业等，旨在引导银行等金融机构开展养老金融业务，不断规范完善金融机构养老体系框架。2018年4月，五部委发布《关于开展个人税收递延型商业养老保险试点的通知》（22号文），标志着第三支柱个人养老金制度正式落地。 十四五以来，伴随深度老龄化社会的环境，创新产品、完善养老体系的需求更加迫切，金融领域相关新政的制定出台也更加密集，主要在产品端对第三支柱建设进行积极探索。例如《关于推动个人养老金发展的意见》与国际通行的个人养老金制度接轨，从三地试点推向全国，标志着我国个人养老金正式进入新发展阶段；《关于规范和促进商业养老金融业务发展的通知》对养老金融统一做出原则性规定；《关于扩大专属商业养老保险试点范围的通知》、《关于扩大养老理财产品试点范围的通知》等则是聚焦个人养老金业务框架、制定了具体业务类型的规定，通过开展专属商业养老保险、养老理财试点，并逐步进行试点推广，来大力推动个人养老金发展。 未来据监管表态，第三支柱相关的账户制度、税收优惠、产品标准等顶层设计也有待后续进一步完善，相应的养老金融政策红利也将持续释放。 2.他山之石：国外银行养老金融业务经验借鉴 2.1.全球养老金体系架构：多支柱模式是养老金体系发展主流 1994年，世界银行在《防止老龄危机：保护老年人及促进增长的政策》中首次提出养老金“三支柱”模式建议，并为许多国家所采用。因此在养老金制度安排上，海外也普遍采取政府、雇主、个人的三支柱养老金体系模式，不同国家在产品设置和细节方面略有差异。 结构上来看，我国第一支柱公共养老金占比更高，个人养老金发展相对不足。相比之下，美国的第一支柱覆盖率偏低，主要发展第二支柱的401K企业年金等，实现了较高养老金渗透率；德国是公共养老金制度的发源地，第一支柱得到长足发展，但伴随2000年之后人口等因素进一步对第一支柱形成制约，改革发展个人养老金体系的吕鲁普和里斯特养老金，第三支柱替代率有明显提升；日韩也相对以第一支柱为主，而且日本和韩国第一支柱养老体系的层次相对丰富一些，日本第三支柱的替代率也不低。 2.2.美国：二三支柱发达，产品类别丰富 2.2.1.二三支柱占比9成，与共同基金互相促进 伴随战后经济快速增长和养老机制建设推进，美国的养老金市场规模保持较快增长，从20世纪70年代的3700亿美元左右增至2021年的39万亿美元，CAGR约10%。 结构来看，美国三支柱养老体系中，市场化运作的企业养老金计划和个人退休账户占主导地位，2021年一二三支