行情深度解读：是什么力量在驱动铜价下行？

行情深度解读—是什么力量在驱动铜价下行？1/14行情深度解读—是什么力量在驱动铜价下行？|2022-06-20投资咨询业务资格：证监许可【2011】1458号作者：李魁有色研究中心18739938658likui@hrrdqh.com从业资格号：F3077815投资咨询号：Z0017255背景：自美国5月通胀数据继续创新高以来，市场似乎又出现了“紧缩恐慌”。果然6月全球流动性加快收紧，美联储5月和6月分别加息50个BP和75个BP。铜价在加息压力下迅速下行，LME铜价自6月7日的9750美元/吨跌至6月17日的8947美元/吨；SHFE铜价也从72930元/吨跌破69000元/吨。什么力量驱动了如此迅猛的短期跌幅？基本面有没有出现结构性矛盾？中期趋势的方向转为下跌了？为了回答这些疑问，本文通过扫描铜的宏观背景以及整个产业链上下游的变化，来给出这些问题的答案。结论要点：我们认为铜价中期向下的核心驱动力为——全球宏观环境转为抑制加上国内经济增速下滑导致的需求衰减。价格中期仍然会下跌，但是支撑因素仍存，价格料仍有反复。中期支撑位58000-60000，短期支撑位65000-68000。►宏观背景转为抑制由于通胀数据的高企，海外大部分国家的央行的货币政策已转为紧缩，加息成为今年的主题。做为全球通用货币—美元的供给者美联储抗击通胀的决定不会改变，其货币政策转变为引导核心PCE回归至2%附近。由于铜价和美国核心PCE通胀指数的高度相关性，铜价亦会承压下行。►基本面由强转弱—弱共振供给端来看，铜价的高企，加速了在建矿山的投产和新投产的矿山的快速爬产，2022年全球矿山的新增产量预期料大幅增加。另外高利润驱使着国内铜冶炼厂拉高开工率及其产能，国内下半年的精炼铜产量预计维持高增速。需求端来看，房地产领域及其后周期更是今年铜消费的主要拖累项，虽然电力投资以及新能源领域的稳定增长，但是今年国内经济增速下滑的局面，料让整个精铜消费增速出现停止甚至下滑。总体来看，我们预估今年的基本面格局为上游矿山和冶炼端高增速，下游消费低增速的局面。整体精炼铜微幅过剩约为250千吨。但是并没有明显的结构性矛盾。风险提示：低库存，俄乌战争 行情深度解读—是什么力量在驱动铜价下行？2/14图目录图1：2022年至今铜价走势回顾.................................................................................................................................3图2:全球大型矿山2022第一季度产量情况与2021年对比（单位：千吨）........................................................4图3：2022年全球铜矿新增产量来源项目（红色为2022年已投产，蓝色为在建或下半年投产。单位：千吨）......................................................................................................................................................................................5图4：2022Q1全球精炼铜产量和产能利用率逐步提升图5：中国精炼铜进口现状（单位：吨）.............6图6：国内硫酸价格与其利润变化图7：铜现货TC价格与冶炼厂利润变化...............6图8：美国核心PCE对LME铜价的指引....................................................................................................................7图9：全球主要经济体PMI已修复至疫情前水平......................................................................................................8图10：国内稳定的电力需求，是铜消费量的重要支撑（单位：%）.....................................................................9图11：2022年铜的几大消费领域都面临不同程度的下滑。................................................................................10图12：新能源行业成为铜新增消费量的重要来源..................................................................................................10图13：美国房地产市场开始降温图14：美国耐用品消费用铜领域继续保持强劲11表目录表1:2022年上半年受到供应扰动的铜矿（单位：千吨）........................................................................................4表2：2022年国内铜冶炼厂新增产能（单位：万吨）.............................................................................................7表3：22年精炼铜供应微幅过剩（单位：千吨）...................................................................................................12表4：铜显性库存仍然处于低位.................................................................................................................................13 行情深度解读—是什么力量在驱动铜价下行？3/141,近期行情回顾铜2022年来的行情大致可以分为四个阶段：第一阶段2022.1.4至2022.2.24：这个阶段里市场对美联储3月开启加息周期的预期迅速升温，LME铜价围绕9400-10200美元/吨高位震荡；第二阶段2022.2.24至2022.3.28：这个阶段里俄乌战争爆发，战争对铜的供需产生扰动，LME铜创出历史新高10845美元/吨后回落；第三阶段2022.3.28至2022.6.5：这个阶段里上海封城至物流受阻，国内升水高企，内强外弱。随着美国5月加息50BP落地，货币政策加速收紧，加上4月国内经济增速下滑，铜价承压下行沪铜跌破69000元/吨。5月中旬上海疫情拐点出现，市场开始交易疫情后的复苏行情，沪铜逐步反弹至73000元/吨；第四阶段2022.6.05至今：这个阶段里美国5月CPI录得8.6%，超过3月峰值的8.5%通胀数据再次创新高令市场出现紧缩恐慌，市场普遍预期美联储6月加息75BP。6月16日美联储如期加息75BP，符合市场预期也显示了美联储抗击通胀的决心。铜价加速下行，沪铜跌破69000元/吨，LME铜价跌破9200美元/吨。图1：2022年至今铜价走势回顾 行情深度解读—是什么力量在驱动铜价下行？4/142,供给端扫描——铜精矿（矿山扰动减弱、新增项目下半年集中爬产）我们统计了19座全球大型铜矿山在2021年及2022年第一季度的产铜情况。重点铜矿在2022第一季度的铜产量合计为1876千吨。同比下降2.8%，环比下降9.4%。同比减产的主要铜矿有Escondida和Collahuasi。图2:全球大型矿山2022第一季度产量情况与2021年对比（单位：千吨）2022年一季度铜产量下降的原因主要集中在品味下降、社区扰动、天气、新冠疫情等方面。2022年后续精铜矿的产量下滑贡献度主要关注表1中的四座矿山。2022年一季度位于智利的矿山Escondida、Collahuasi和LosPelambres都受到了品位下降的影响而减产。由于开采时间的增长，智利和秘鲁两个老牌铜资源国的铜矿品位不可避免的下降，所以这三座矿山的问题短期内并不会得到有效的解决。LasBambas由于社区扰动二季度停产了60天，6月11日MMG（五矿资源）宣布LasBambas复产但是由于其过长运输路线的投诉问题以及矿山周边涉及到太多的社区利益分歧，因此2022年下半年的投产情况仍然不容乐观。表1:2022年上半年受到供应扰动的铜矿（单位：千吨）公司矿山国家2022Q12021Q1同比产量扰动因素必和必拓Escondida智利226.4249.3-9%计划中的品位下降嘉能可Collahuasi智利149.3162.9-8.30%计划中的品位下降安托法加斯塔LosPelambres智利54.184.9-36.2品位下降至吞吐量下滑五矿资源LasBambas秘鲁68.964.17.40%二季度社区抗议至停产60天数据来源：公司报告、华融融达期货研究所 行情深度解读—是什么力量在驱动铜价下行？5/14由于铜价的高企，2022年在建、投产和爬产的项目充足。图3显示了2022年全球铜矿增产项目的来源。其中Quellaveco和QuebradaBlanca2将在2022年下半年投产，它们预估带来的年产能预估分别为310千吨和250千吨。另外2022年爬产的项目中紫金矿业在刚果的矿山Kamoa-Kakula今年的生产指导被设定在290至380千吨之间；自由港在印尼的矿山Grasberg和必和必拓的Spence也处于加速爬产之中。根据最新的铜企财报数据我们统计了全球主要的21座铜企的2022年的预期增量合计为528.1千吨，由于扰动因素比年前预估下降了177.5千吨。不过整体来看2022年的供应相比于2021年已经大幅好转，下半年的铜精矿的供应压力会逐步加码。图3：2022年全球铜矿新增产量来源项目（红色为2022年已投产，蓝色为在建或下半年投产。单位：千吨）3,供给端扫描—精炼铜（进口修复，冶炼厂高利润）据ICSG数据，21年全球精炼铜产量2483万吨，同比增长1.1%，产能利用率达到82.6%。国内精炼铜产量占全球比重已超过40%，2021年3月精炼铜产能利用率继续攀升至85%，全球基本走出了疫情时代对产能的影响。2021年由于国内外基本面差异造成的外强内弱的局面令国内精炼铜进口数量大幅下滑。2022年4月精铜进口量为27.03万吨，同比减少10.8%；2022年1-4月份累计进口112.48万吨，同比减少4.2%。2022年前四个月进口数量同比继续下滑的主要原因为国内疫情导致的物流受阻和需求疲软。随着国外经济进入衰退期的预期深化，后续国内外基本面差异料有所修复，下半年的精炼铜进口量预估会有较强的提升预期。 行情深度解读—是什么力量在驱动铜价下行？6/14图4：2022Q1全球精炼铜产量和产能利用率逐步提升图5：中国精炼铜进口现状（单位：吨）2022年铜精矿长单加工费Benchmark敲定为65美元/吨与6.5美分/磅,较2021年上涨5.5美元/吨与0.55美分/。由于精铜矿供应持续好转，截至2022年6月10日现货TC上涨至75美元/吨。按照当前的加工费计算折合人民币约3700元/吨，而中国铜冶炼成本为1790-2500元/吨，铜冶炼行业正处于盈利改善周期。另外硫酸作为铜冶炼的副产品也是铜冶炼企业的重要收入来源，自2020年下半年以来硫酸价格持续攀升至950元/吨。与其加工成本110-200元相比，硫酸正成为铜冶炼企业利润的重要来源。综合来看，按照加工1吨铜产出1