合规保障生存 专业提升效率 创新促进发展 诚信铸就品牌 请务必阅读正文之后的声明部分 合规保障生存 专业提升效率 创新促进发展 诚信铸就品牌 宏观经济报告 2022/3/31 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 李荣凯 宏观经济分析师 从业资格号：F3012937 投资咨询号：Z0015266 联系人：孔天赐 从业资格号：F3076208 联系电话：0531-81678688 电子邮箱：lirk@luzhengqh.com 公司网址：www.luzhengqh.com 鲁证研究公众号:lzqhyjs 鲁证期货公众号：lzqhfwh 摘要： 3月31日，国家统计局发布了3月份PMI数据，制造业采购经理指数为49.5%，较上月下降0.7个百分点，运行至荣枯线的下方。非制造业商务活动指数为48.4%，环比下滑3.2个百分点，运行至收缩区间，其中建筑业为58.1%，环比上升0.5个百分点；服务业为46.7%，环比下滑3.8个百分点。 就本次发布的数据来看，主要受国内部分经济发达地区突发性疫情影响，3月份PMI数据反季节性走弱。首先，不同类型的企业之间经营状况裂口收窄，大型企业韧性犹在，中型企业下滑明显，小型企业景气度3个月来首次改善。其次，生产和需求出现明显的反季节性下滑，且需求端的景气度下滑更为明显，下游承接力度不足导致产成品累库，经济潜在动能指标较上个月明显减弱；价格指数双双走高，接近去年9月份的水平，原材料购进价格较出厂价格的裂口不断扩大，上游价格的大幅增长对中下游行业带来较大成本压力；产成品及原材料库存指数出现分化，受制于成本端压力的加大，企业面临盈利水平的博弈，同时疫情影响下，需求不足、物流运输不畅，产品出现累库，企业呈现出被动补库存的趋势。最后，非制造业商务活动反季节性回落，服务业指数下滑、建筑业指数上升，两项指标出现分化。 3月份PMI数据反季节性下滑的最主要原因是预期外的国内局部经济发达地区疫情突发，其次是地缘政治冲突加剧了大宗商品价格的波动，干扰了未来的供给预期。往后看，疫情的拐点在当下尚不明晰，再加上地缘政治的影响短时间内无法消除，进而对企业的经营预期带来一定扰动，不过29日国常会再次提出，当前国际形势更趋复杂严峻，国内发展面临新挑战，经济下行压力进一步加大，后期预计政策面刺激的力度将会逐渐显现，一方面，宽松的货币政策等扩大内需的措施刺激下，国内需求向上修复的概率加大；另一方面生产端潜力或将逐步释放，同时基建端发力明朗，专项债效能预计逐步体现。上个月的PMI数据反映出国内经济预期向好，我们同时提出要注意关注常态化疫情防控情况以及地缘政治风险的外溢性，那么对于国内生产和需求的潜力我们依旧保持上月的看法，后期关注的重点是疫情拐点和地缘政治冲突的延续性。 预期外的疫情影响下，3月份PMI反季节性回落至荣枯线下方 请务必阅读正文之后的声明部分 1 / 8 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 预期外的疫情影响下，3月份PMI反季节性回落至荣枯线下方 3月31日，国家统计局发布了3月份PMI数据，制造业采购经理指数为49.5%，较上月下降0.7个百分点，运行至荣枯线的下方。非制造业商务活动指数为48.4%，环比下滑3.2个百分点，运行至收缩区间，其中建筑业为58.1%，环比上升0.5个百分点；服务业为46.7%，环比下滑3.8个百分点。 图1：中国官方制造业PMI及主要分项（%） 数据来源：Wind 鲁证期货研究所整理 从制造业PMI构成的五个主要分项来看，3月生产、新订单、原材料库存等指标均呈现出不同程度的下降并运行至临界点下方，其中新订单指数的景气度回落最为明显，其次是供应商配送时间，部分调查企业反映本轮疫情导致人员到岗不足，物流运输不畅，交货周期延长。2月份超预期的PMI表现再度反转，3月份PMI数据反季节性走弱。 表1 近两月PMI构成分项变化（%） 统计指标 PMI PMI：生产 PMI：新订单 PMI：原材料库存 PMI：从业 人员 PMI：供应商配送时间 （逆序指标） 2022-3-31 49.5 49.5 48.8 47.3 48.6 46.5 2021-2-28 50.2 50.4 50.7 48.1 49.2 48.2 环比变化 ↓0.7 ↓0.9 ↓1.9 ↓0.8 ↓0.6 ↓1.7 数据来源：Wind 鲁证期货研究所整理 40506070PMI(-0.7)生产(-0.9)新订单(-1.9)新出口订单(-1.8)在手订单(0.9)产成品库存(1.6)采购量(-2.2)进口(-1.7)出厂价格(2.6)主要原材料购进价格(6.1)原材料库存(-0.8)从业人员(-0.6)供货商配送时间(-1.7)生产经营活动预期(-3.0)2022-02-282022-03-31 mWmVkWeVlUaXiZmMxPoPnN6McM6MoMnNpNmOfQmMrNkPpPsM8OqRtPxNsRmNwMnOmQ 请务必阅读正文之后的声明部分 2 / 8 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 图2：3月官方制造业PMI反季节性（%） 数据来源：Wind 鲁证期货研究所整理 首先，从不同类型的企业经营状况总体来看。 不同类型的企业之间经营状况裂口收窄，小型企业景气度3个月来首次改善。首先，大型企业韧性犹在，中型企业下滑明显，3月大、中型企业PMI分别为51.3%和48.5%，其中大型企业指标环比下滑0.5个百分点扩张步伐放缓，中型企业指标环比下降2.9个百分点再度进入收缩区间。其次，小型企业PMI环比回升1.5个百分点，收缩放缓。主要分项来看，中型企业生产和需求端指标均回落至临界点下方，接近去年10月份的数值；小型企业产需指标均有所改善，环比分别上升3.9个百分点和2.3个百分点，企业经营活动预期延续荣枯线上方位置。整体来看，受国内突发性疫情以及外贸环境严峻的影响，上游原材料成本抬升，物流交通受到抑制，3月份大中企业景气度有所下滑，而在国家对中小微企业的纾困力度不断加大的背景下，小型企业经营状况得到改善。往后看，目前各地陆续印发助企纾困激发中小企业发展活力的措施，小型企业经营预计将会有进一步的好转。 图3：大中企业与小型企业PMI裂口收窄（%） 数据来源：Wind 鲁证期货研究所整理 4546474849505152530102030405060708091011122017201820192020202120224042444648505254562016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-02PMI:大型企业PMI:中型企业PMI:小型企业 请务必阅读正文之后的声明部分 3 / 8 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 图4：不同类型企业PMI生产指标（%） 图5：不同类型企业PMI新订单指标（%） 数据来源：wind 鲁证期货研究所整理 进一步从结构来看。 反映制造业短期潜在动能的指标回落。3月份，新订单指数录得48.8%，环比下滑1.9个百分点，回落至去年10月的水平；新出口订单录得47.2%，环比下滑1.8个百分点，接近去年10月份的水平。生产指标录得49.5%，环比下滑0.9个百分点，回落至去年9月份的水平，时隔4个月再次跌至临界点下方。究其原因，一方面，国内部分地区，如上海、深圳、吉林等疫情突发，疫情防控形势严峻，多个省市上调疫情防控级别，部分企业临时停产、减产，部分小区严格封控，对线下消费（内需）和产业链企业的经营活动带来直接影响（3月份企业生产经营活动预期指数下降3个百分点至55.7%）。另一方面，外贸环境严峻，俄乌地缘政治冲突加大市场阶段性的恐慌情绪，外需减少降低了企业生产的需求。从具体行业情况看，纺织、纺织服装服饰、通用设备等行业生产指数和新订单指数均降至45.0%以下低位，行业供需两弱；农副食品加工、食品及酒饮料精制茶、电气机械器材等行业两个指数均高于临界点，产需保持扩张态势。生产和需求出现明显的反季节性下滑，且需求端的景气度下滑更为明显，下游承接力度不足导致产成品累库，经济潜在动能指标较上个月明显减弱。 图6：经济潜在动能指标：PMI新订单—PMI产成品库存（%） 数据来源：Wind 鲁证期货研究所整理 40455055602016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-01PMI:生产:大型企业PMI:生产:中型企业PMI:生产:小型企业40455055602016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-11PMI:新订单:大型企业PMI:新订单:中型企业PMI:新订单:小型企业-50510153035404550552018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-02经济潜在动能指标经济潜在动能指标：PMI新订单-PMI产成品库存PMI:新订单PMI:产成品库存 请务必阅读正文之后的声明部分 4 / 8 投资咨询资格号：证监许可[2012]112 宏观策略报告 图7：生产指数反季节性运行至荣枯线下方（%） 图8：新订单指数反季节性运行至荣枯线下方（%） 数据来源：wind 鲁证期货研究所整理 图9：企业盈利能力指标：PMI出厂价格-PMI主要原材料购进价格（%） 数据来源：Wind 鲁证期货研究所整理 价格指数双双走高，接近去年9月份的水平。国际能源及大宗商品价格的高波动伴随着俄乌地缘政治冲突得到加剧，原材料购进价格与出厂价格指数分别上升6.1和2.6个百分点至为66.10%和56.70%。从行业情况看，石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工等上游行业主要原材料购进价格指数和出厂价格指数均超过70.0%。原材料购进价格较出厂