http://www.huajinsc.cn/ 1 / 31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022年06月15日 行业研究●证券研究报告 煤炭 行业专题报告 后俄乌时代的煤炭贸易再平衡之二：如何看待欧盟煤炭多重缺口？ 《后俄乌时代的煤炭贸易再平衡》系列专题报告尝试对后俄乌时代的全球煤炭贸易格局进行探讨和展望。本篇主要基于广谱视角，对能源战持续升温后欧盟的应对措施进行分析，同时对所产生的煤炭缺口进行测算。 ◆ 能源战持续升温，欧盟煤炭或现多重缺口：俄乌战争至今仍未结束，超出市场之前预判。随着战争推进欧盟与俄罗斯也在能源领域进行多轮博弈。多线推演未来欧盟能源结构，预计制裁之后煤炭将产生刚性供给缺口和弹性需求。 ◆ 欧盟电力补缺的俗手、本手和妙手：天然气发电为欧盟最主要的发电方式，无论制裁还是反制裁都将会给燃气发电带来缺口。同时考虑到部分禁运俄国石油的边际影响，可以预见电力缺口将会持续扩大。对于电力补缺而言，可再生能源为纾困俗手，新增天然气进口为保供本手，重启燃煤电厂为破局妙手。 ◆ 欧盟煤炭供需展望：刚性缺口以动力煤为主，2023年将会显著扩大。面对缺口，欧盟自产煤增量有限，其他煤炭供应国短期无法取代俄国。在考虑到对俄煤炭全部禁运、石油部分禁运前提下，假设10 Points Plan、REPowerEU和俄全部断供3种情景，预计2022年欧盟煤炭缺口约为12730-13923万吨；2023年约为13686-18208万吨。 ◆ 投资建议：欧盟对俄制裁力度较大、周期较长，预计巨大供需缺口对国际煤炭甚至国际能源市场都将产生深远影响。可以预见世界煤炭贸易格局将在未来相当长的一段时期内进行重塑。在全球煤炭贸易格局重塑过程中以及新格局下，海外贸易煤价易涨难跌。基于这一逻辑，当前海外产能占比较高的兖矿能源最受益。海外煤炭价格长期维持高位的展望下，对国内煤炭价格可形成较为有力的支撑，国内煤炭企业有望保持较高景气。根据发改委4号公告和303号文，现阶段国内价格约束主要在动力煤。分敞口看，未来动力煤业绩确定性更强，非动力煤业绩弹性更大。动力煤建议关注陕西煤业、中国神华、中煤能源、山煤国际；非动力煤建议关注平煤股份、潞安环能、华阳股份、山西焦煤、冀中能源。 ◆ 风险提示：欧盟撤销制裁或者在部分关键条款上让步；俄国在谈判中给予妥协；欧盟各国加速淘汰煤炭和火电；天然气供应增量超预期；煤炭供应增量超预期。 投资评级 领先大市-B上调 首选股票 评级 600188 兖矿能源 买入-B 一年行业表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 88.36 88.36 88.36 绝对收益 70.08 70.08 70.08 分析师 胡博 SAC执业证书编号：S0910521090001 hubo@huajinsc.cn 分析师 杨立宏 SAC执业证书编号：S0910518030001 yanglihong@huajinsc.cn 相关报告 煤炭：日耗回升，板块估值修复进行中 2022-06-12 煤炭：欧盟对俄能源制裁加码，印尼煤炭基准价大幅提升 2022-06-05 煤炭：料夏季煤炭缺口仍存，需求端变化值得关注 2022-05-29 煤炭：政策明确动力煤范畴，关注需求变化 2022-05-22 煤炭：供给结构性紧张，进口煤持续缩量 2022-05-17 -27%-13%1%15%29%43%57%2021!-062021!-102022!-02沪深300煤炭 行业专题报告 http://www.huajinsc.cn/2 / 31 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、引言 ............................................................................................................................................................ 4 二、能源战持续升温，欧盟煤炭或现多重缺口 ................................................................................................... 4 （一）制裁与反制裁 ................................................................................................................................... 4 （二）欧盟能源对外依存度高，持续博弈将对经济造成巨大冲击 ............................................................... 5 （三）内部成员国逐渐产生分歧 ................................................................................................................. 9 （四）未来欧盟煤炭或现多重缺口 ............................................................................................................ 11 二、欧盟电力补缺的俗手、本手和妙手 ........................................................................................................... 12 （一）天然气为欧盟第一大发电能源 ........................................................................................................ 12 （二）制裁俄国石油和天然气后将产生巨大电力缺口 ............................................................................... 13 （三）可再生能源为纾困俗手 ................................................................................................................... 14 （四）新增天然气进口为保供本手 ............................................................................................................ 15 （五）重启燃煤电厂为破局妙手 ............................................................................................................... 18 三、欧盟煤炭供需展望 .................................................................................................................................... 20 （一）刚性缺口以动力煤为主，2023年将会显著扩大 ............................................................................. 20 （二）欧盟自产煤增量有限 ...................................................................................................................... 21 （三）其他煤炭供应国短期无法取代俄国 ................................................................................................. 22 （四）欧盟煤炭多重缺口几何 ................................................................................................................... 27 四、投资建议 ................................................................................................................................................... 29 五、风险提示 ................................................................................................................................................... 29 图表目录 图1：俄国能源反制裁时间轴 ............................................................................................................................. 5 图2：2020年欧盟总可用能源分布 .................................................................................................................... 6 图3：1990-2020年欧盟化石能源进口依存度 ................................................................................................... 6 图4：1990-2020年欧盟煤炭、天然气和石油进口量变化（兆焦） ................................................................... 7 图5：欧盟煤炭、天然气和石油进口来源国分布 ................................................................................................ 8 图6：2020年至今欧盟HICP当月同比 ............................................................................................................. 8 图7：2020年至今欧盟经济景气指数 ..........................................................................................................