化妆品行业2022年中期投资策略：内外因促行业竞争加剧，期待国货积极突围

证券研究报告 内外因促行业竞争加剧，期待国货积极突围 ——化妆品行业2022年中期投资策略 2022年06月13日 作者：孙未未 朱洁宇 核心观点 请务必参阅正文之后的重要声明 核心观点 2 行情与估值回顾：化妆品行业2022年1月1日~5月19日累计下跌3.06%、跑赢沪深300指数15.98PCT。估值方面，当前 （2022年05月19日） 美妆公司、个护公司、代运营商估值水平（PE TTM）分别为51倍、56倍、20倍，估值均低于19年以来的历史平均水平（原料及制造商PE TTM为负值）。 行业业绩回顾：2021年化妆品行业营业收入、归母净利润分别同比+17.72%、-16.15%，利润下滑主要受制造商青松股份亏损影响。22Q1行业收入、归母净利润分别+15.03%、-8. 97%，利润下滑主要由于一季度受疫情影响化妆品部分上市公司业绩承压。子行业中22Q1美妆品牌商表现较为突出，收入、 归母净利润分别同比+24.20%、+26.50%、受疫情影响不明显，其他子行业代运营公司、制造商、个护公司收入分别同比+0.34%、-1.26%、-24.29%。 中期策略：疫情短期扰动背景下化妆品零售承压，我们建议关注几大消费趋势和可能的机会：1）由于4~5月通常为销售淡季，短期疫情对化妆品行业全年影响有限，二季度关注“618”大促表现；2）化妆品行业持续高景气，对标国外渗透率和人均消费水平仍在提升中，根据Euromonitor统计，预计2021~2025年行业规模年复合增速为11.47%；3）消费者画像方面，Y世代是消费市场的主力军，Z世代在美妆领域引领着消费趋势的变化，客群年轻化促使品牌运营思路需要革新升级；4）化妆品行业监管趋严， 利好头部合规经营、研发实力强的企业份额提升，部分中小企业或不合规的厂家将加速出清；5）国际品牌仍占据主导地位，但近年来国货正积极强化产品力、品牌力，国货崛起趋势显现。护肤市场中21年国产品牌珀莱雅、薇诺娜市占率位列前10名；彩妆市场中21年国产品牌花西子、完美日记市占率位列TOP2；6）随着消费者护肤科学意识提升，化妆场景多元化、需求细分化，近年来功效护肤、医美术后舒缓修复、纯净美妆等概念逐步兴起。 核心观点 请务必参阅正文之后的重要声明 核心观点 3 风险提示：宏观经济增速下行，疫情反复或者极端天气致终端消费疲软，影响化妆品的消费需求；行业竞争加剧，国外龙头品牌进行价格战，会对国内对标品牌造成不利影响；电商平台流量增速放缓，或者流量成本上升等。 投资建议：短期最为关注“618”大促销售表现，从预售数据而言国产部分化妆品品牌已经展现了自己的突出产品力和品牌影响力，期待二季度销售数据上有所提振。同时也需注意到国际品牌仍在不遗余力地打折，行业竞争形势仍较为激烈，除了关注销售金额以外我们也需注意费用投放效率和最终的盈利性。我们维持前期观点，继续推荐产品力强的珀莱雅、贝泰妮等。 公司名称 证券代码 股价（元） 市值（亿元） EPS（元） PE 21~24年3年归母净利润CAGR PEG 投资评级 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 本次 变动 珀莱雅 603605.SH 193.26 388.47 2.87 2.52 3.16 3.93 67 77 61 49 24% 3.17 买入 维持 贝泰妮 300957.SZ 171.71 727.36 2.04 2.81 3.71 4.80 84 61 46 36 33% 1.84 买入 维持 上海家化 600315.SH 31.52 214.22 0.96 1.1 1.48 1.77 33 29 21 18 23% 1.26 买入 维持 水羊股份 300740.SZ 11.77 48.44 0.57 0.88 1.44 1.78 21 13 8 7 46% 0.29 买入 维持 丸美股份 603983.SH 21.31 85.63 0.62 0.74 0.84 0.93 34 29 25 23 15% 1.98 增持 维持 青松股份 300132.SZ 5.90 30.48 -1.76 0.31 0.58 0.69 — 19 10 9 — — 增持 维持 壹网壹创 300792.SZ 33.16 79.14 1.37 1.55 1.92 2.34 24 21 17 14 20% 1.09 增持 维持 表1：重点公司盈利预测与估值表 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-5-19；汇率按1HKD=0.8603RMB换算 请务必参阅正文之后的重要声明 目 录 1 行情/估值：年初以来化妆品板块估值下行 3 中期策略：内外因促行业竞争加剧，期待国货积极突围 4 投资建议：“618”大促进行时，Q2销售有望提振 4 6 风险分析 2 行业业绩：22Q1疫情下美妆品牌商表现不俗 5 重点推荐：看好国货龙头积极突围 请务必参阅正文之后的重要声明 行情回顾 化妆品行业2022年1月1日~2022年5月19日累计下跌3.06%、跑赢沪深300指数15.98PCT。从行业代表公司来看 ，13家代表公司2022年初至今均为下跌，其中跌幅位居前三位的分别为青松股份、名臣健康、丽人丽妆 ，分别下跌47.74%、40.85%、37.78%；跌幅位居后三位的分别为珀莱雅、贝泰妮 、华熙生物，分别下跌7.22%、10.70%、19.27%。 5 注：为光大证券研究所构建的化妆品行业指数，样本包括13家A股上市公司，以自由流通市值为权重计算。下同。 股价日期截至2022年05月19日，下同 资料来源：Wind，光大证券研究所统计 图2：化妆品行业代表上市公司2022年初至今累计涨跌幅（%） 1 年初以来化妆品板块估值下行 资料来源：Wind，光大证券研究所统计 -35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%化妆品指数上证指数深证成指沪深300-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%2022年初至今累计涨跌幅（%）图1：2022年初至今化妆品行业和上证指数累计涨跌幅走势（%） 请务必参阅正文之后的重要声明 估值回顾 2022年以来化妆品行业代表公司估值均呈现下行。分子行业来看，美妆品牌商公司19年初以来的历史估值（PE TTM）均值为82倍、个护品牌商公司历史均值为66倍、代运营商历史均值为46倍、原料及制造商历史均值为18倍。 当前（2022年05月19日）美妆公司、个护公司、代运营商估值水平（PE TTM）分别为51倍、56倍、20倍 ，估值均低于历史平均水平（原料及制造商PE TTM为负值）。 6 图3：2019年初至今 品牌商PE估值走势 注：估值均指PE TTM 资料来源：Wind，光大证券研究所统计 1 年初以来化妆品板块估值下行 0 50 100 150 200 250 300 350 400 华熙生物珀莱雅上海家化贝泰妮水羊股份丸美股份0 50 100 150 200 250 300 名臣健康拉芳家化0 20 40 60 80 100 120 140 壹网壹创丽人丽妆(5)0 5 10 15 20 25 30 35 青松股份图4：2019年初至今 个护公司PE估值走势 图5：2019年初至今 代运营公司PE估值走势 图6：2019年初至今 制造商PE估值走势 请务必参阅正文之后的重要声明 目 录 1 行情/估值：年初以来化妆品板块估值下行 3 中期策略：内外因促行业竞争加剧，期待国货积极突围 4 投资建议：“618”大促进行时，Q2销售有望提振 7 6 风险分析 2 行业业绩：22Q1疫情下美妆品牌商表现不俗 5 重点推荐：看好国货龙头积极突围 请务必参阅正文之后的重要声明 2.1 行业总览：21年较19年收入+35%、归母净利润-4% 21年行业收入已超过19年同期。我们统计了化妆品分属于4个子行业的12家上市公司，2021年化妆品行业营业收入为399.65亿元、同比增长17.72%、较2019年增长35.11%；归母净利润为35.16亿元、同比下滑16.15%、较2019年下滑4.30%，归母净利润较2020年、2019年均为下滑，主要受到制造商青松股份亏损影响。 8 图7：2018~2021年化妆品行业营业收入（亿元）及增速（%） 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 图8：2018~2021年化妆品行业归母净利润（亿元）及增速（%） 2 疫情下22Q1美妆品牌商表现不俗 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 0%10%20%30%40%0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 201820192020202121 VS 19营业收入合计值（亿元）yoy（%，右轴）-20%-10%0%10%20%0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 201820192020202121 VS 19归母净利润合计值（亿元）yoy（%，右轴） 请务必参阅正文之后的重要声明 2.1 行业总览：22Q1收入、归母净利润分别同比+15%、-9% 22Q1疫情影响下行业利润端下滑。2021Q1~Q4化妆品行业收入较19年同期分别+41.27%、+41.75%、+21.19%、+37.92%。2021Q3行业收入增速较19年同期均有所放缓，主要由于进入三季度受疫情反复影响，行业总体需求转淡，Q4作为电商旺季、行业收入增速有所恢复；2021Q1~Q3归母净利润较19年同期分别+8.87%、+6.93%、-9.70%，21Q4较19Q4归母净利润转为亏损。2022Q1行业收入、归母净利润分别+15.03%、-8.97%，利润下滑主要由于一季度受疫情影响化妆品部分上市公司业绩承压。 9 图9：2021Q1~2022Q1单季度化妆品行业营业收入（亿元）及增速（%） 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 图10：2021Q1~2022Q1单季度化妆品行业归母净利润（亿元）及增速（%） 2 疫情下22Q1美妆品牌商表现不俗 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 0%10%20%30%40%50%0 20 40 60 80 100 120 140 160 营业收入单季度（亿元）单季度yoy（%，右轴）-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%0 2 4 6 8 10 12 14 归母净利润单季度（亿元）单季度yoy（%，右轴） 请务必参阅正文之后的重要声明 2.2 子行业分析：22Q1美妆品牌商收入同比+24%、增速领先 22Q1美妆品牌商收入增速亮眼。21年美妆品牌商、个护公司同比均实现增长，代运营公司、制造商公司同比均为下滑。另外，除代运营公司外，其余子行业21年收入均恢复并超过19年水平 。22Q1子行业中美妆品牌商表现较为突出、收入同比+24.20%，其中华熙生物、贝泰妮 、珀莱雅 、水羊股份增长亮眼，分别同比+61.57%、+59.32%、+38.53%、+27.96%；其他子行业代运营公司、制造商公司、个护公司收入分别同比+0.34%、-1.26%、-24.29%。 10 表2：2021年及2022Q1化妆品子行业营业收入增速情况（%） 资料来源：Wind，光大证券研究所整理 2 疫情下22Q1美妆品牌商表现不俗 子行业名称 2021年YOY 21VS19 2020年YOY 2019年YOY 22Q1YOY 美妆品牌商 30.36% 49.48% 14.66% 18.57% 24.20% 代运营公司 -10.32% -0.66% 10.76% 15.08% 0.34% 制造商公司 -1.84% 19.34% 21.57% 67.48% -1.26% 个护公司 10.86% 24.48% 12.28% -1.86% -24.29% 合计 17.72% 35.11% 14.78% 21.45% 15.03% 请务必参阅正文之后的重要声明 2.2 子行业分析：22Q1仅美妆品牌