2022年5月地方政府与城投行业运行分析：地方债发行放量、城投债净融资再度转负“资产荒”下城投债可适度拉长久期

www.ccxi.com.cn地方政府债与城投行业监测周报2022年第9期隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险”监测月报2022年5月1日—5月31日2022年第5期作者：中诚信国际研究院鲁璐010-66428877-318llu@ccxi.com.cn汪苑晖010-66428877-281yhwang@ccxi.com.cn联系人：中诚信国际研究院副院长袁海霞010-66428877-261hxyuan@ccxi.com.cn【2022年4月地方政府与城投行业运行分析】地方债发行进度有所放缓，城投债配置可结合政策谨慎下沉【2022年2月地方政府与城投行业运行分析】春节影响2月地方债发行骤减，城投债发行利率逆势小幅下行【2022年1月地方政府与城投行业运行分析】地方债发行迎来“开门红”，城投债交易利差被动走阔地方债发行放量、城投债净融资再度转负“资产荒”下城投债可适度拉长久期——2022年5月地方政府与城投行业运行分析主要观点城投债策略“资产荒”下短久期城投债利差下行空间不足，建议优选强基建区域及主体，适当拉长久期，避免未来流动性宽松预期转弱带来的短端估值调整压力。近期资金面持续宽松但信用债供给偏弱，欠配资金在安全性较高的城投债短端聚集，短端收益率继续下行空间不足，若后续流动性宽松预期弱化，短端收益率将大概率反弹。建议结合政策导向优选强基建区域及主体，拉长久期。政策及热点事件稳经济一揽子措施出台，财政政策持续发力，专项债发行使用有望继续加快。5月23日国常会提出了33项稳经济一揽子举措，31日国务院办公厅迅速响应、发布《关于印发扎实稳住经济一揽子政策措施的通知》；30日财政部召开全国财政支持稳住经济大盘工作视频会议推动措施落地。中央维持隐债严监管态势，5月18日财政部监督评价局发布《财政部关于地方政府隐性债务问责典型案例的通报》，披露8地隐性债务问责典型案例。一级市场：地方债与城投债发行规模显著分化，城投债发行成本同环比均微降发行规模：地方债发行规模超万亿，发行规模与净融资规模环比分别陡升324.93%、453.20%。受年报季后城投债发行材料需更新的影响，叠加疫情因素，城投债发行规模“腰斩”51.86%、净融资额转负，但整体好于去年同期。发行成本：地方债加权平均发行利率、利差环比分别上行0.09个百分点、1.99BP，各期限利率与利差涨跌互现。城投债加权平均发行利率环比下降0.04个百分点、利差环比走阔7.12BP，但云贵等风险相对较高区域利率下降、利差收窄，反映资产荒背景下市场对中高风险区域偏好有所上升。二级市场：地方债交易规模同环比双升，“资产荒”推升城投债市场化配置偏好，中高风险区域利差收窄交易规模：现券交易规模变动与当月发行规模呈一定相关性，地方债交易规模环比升45.08%，同比升20.49%；城投债环比降18.06%，同比升16.11%。收益率走势：地方债收益率整体环比下行，短端降幅高于长端，收益率曲线呈“牛陡”形态。结构性“资产荒”背景下城投债收益率整体下行，信用利差延续收窄；与4月短端降幅高于长端的“牛陡”形态相比，5月中长端收益率下行幅度加深，各期限信用利差同步收窄，反映资金已开始向中长端扩散。城投债区域利差：大部分省份城投债信用利差环比收窄，云甘津等地收窄显著，黔桂宁等地仍有走阔，显示当前市场在防风险和博收益的权衡中适度下沉，但对部分弱区域弱资质城投仍有一定规避。城投信用分析：遵义交旅投4只债券被列入评级观察名单，异常交易规模环比微升据公开信息，5月有1家城投企业的4只债券被列入评级观察名单，为遵义交旅投。有150个城投主体的债券出现异常交易，规模315.60亿元，环比升1.08%；区县级、AA级主体规模占比均超50%，山东异常交易规模占比超25%。地方债及城投债到期分析地方债方面，下半年有2.22万亿元地方债到期，月均到期规模超3000亿元。城投债方面，若带有回售条款的债券按100%行权估算，有2.50万亿元城投债面临到期或回售，月均规模超过3500亿元。www.ccxi.com.cn地方政府与城投行业研究如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731；gzhao@ccxi.com.cn 15月地方政府与城投行业运行分析地方债发行放量、城投债净融资再度转负，“资产荒”下城投债可适度拉长久期www.ccxi.com.cn在“专项债6月底前基本发行完毕”的政策导向下，5月地方债放量发行、规模超万亿，交易规模同环比双升，收益率整体环比下行、呈短端降幅高于长端的“牛陡”态势。从城投债看，受年报更新等因素影响，城投债发行、净融资环比季节性下降，但整体好于去年同期，云贵津等中高风险地区再融资亦有所改善。同时，值得注意的是，“资产荒”下市场对城投债的配置需求相对更高，城投债发行利率环比下降，收益率同样下行，且除部分弱区域弱资质城投仍受规避外，大部分省份城投债信用利差环比收窄，云甘津等地收窄显著，显示当前市场在防风险和博收益的权衡中适度下沉。从城投债配置策略来看，近期短端收益率下行至绝对低位，中、长端收益率下行幅度加深，反映资金已开始向中长端扩散，在短端“资产荒”态势下可适当拉长久期、抬升资质，结合近期政策导向优选强基建区域及主体，避免未来流动性预期转弱带来的短端估值调整压力。一、一级市场：地方债与城投债发行规模显著分化，城投债发行成本同环比均微降（一）地方债发行规模超万亿，城投债发行及净增季节性下降但好于去年同期地方债发行规模与净融资额环比均大幅上升，发行规模超万亿，为2020年6月以来的最大单月发行规模；结构上仍以新增专项债为主、占比近五成，完成进度接近六成。5月共发行地方债285只，发行规模高达12076.71亿元，较4月环比上升324.93%，净融资额环比上升453.20%至9638.58亿元；截至5月31日，存量地方债规模达32.98万亿元。从发行区域看，共28个省份发行地方债，其中广东发行规模最大、达1824.92亿元，河北、山东发行规模均超过1000亿元。从发行期限看，10年期地方债发行规模最大、为2575.04亿元，10年及以上期限占比达63.95%，较上月提升9.85个百分点；地方债加权平均发行期限由上月的11.18年延长至12.98年。从发行结构看，新增债发行节奏大幅加快，发行规模环比上升523.87%至7535.98亿元，其中新增专项债发行6319.62亿元，占全部地方债发行规模的52.33%。2022年新增地方债提前下达额度已于5月中旬发完，截至5月31日，累计发行新增地方债24445.41亿元，完成全年限额（43700亿元）的55.94%；其中新增一般债券累计发行4106.89亿元，完成全年限额（7200亿元）的57.04%，新增专项债券累计发行20338.52亿元，完成全年限额（36500亿元）的55.72%，完成目前已下达用于项目建设额度（34500亿元）的58.95%。再融资债发行规模环比上升177.86%至4540.74亿元，发行73只；其中有5只用于偿还地方政府存量债务，规模为654.80亿元，均由上海市发行；其余3885.94亿元用于偿还到期债券本金，占再融资债发行总规模的85.58%。在新增专项债需在6月底前基本发行完毕的政策要求下，5月地方债发行进度明显加快，预计6月发行节奏将继续加速。图1：地方债发行以10年期为主图2：广东地方债发行规模最大 25月地方政府与城投行业运行分析地方债发行放量、城投债净融资再度转负，“资产荒”下城投债可适度拉长久期www.ccxi.com.cn受年报季后城投债发行材料需更新的影响，叠加疫情干扰发债流程等因素，5月城投债发行规模“腰斩”、净融资额转负，但整体好于去年同期，且中高风险区域再融资水平有明显提高。具体来看，5月共发行城投债283只，1只取消发行，发行规模环比下降51.86%至2276.29亿元；净融资规模环比下降100.92%至-7.98亿元，但好于去年同期及信用债市场整体净融资情况。其中基础设施投融资行业企业发债275只，发行规模环比下降51.14%至2221.49亿元；取消发行仅1支，规模为10亿元，环比延续下降，降至永煤事件以来低位，仅涉及天津城投。截至5月末存量城投债规模合计达12.23万亿元，其中基础设施投融资行业存量债券规模达11.75万亿元。从地区分布看，有23个省份发行了城投债，其中江苏发行规模居首，为507.05亿元、占总发行规模的22.28%；江苏（158.15亿元）、云南（67.61亿元）、贵州（67.22亿元）、天津（65.39亿元）净融资规模环比增量居全国前四位，其中天津（129.02亿元）同比增量居全国首位，中高风险区域城投再融资状况有所改善。在发行规模大幅下降的同时，城投债发行结构呈现出私募债占比抬升、短期化趋势加强、借新还旧比例提升的特点。从发行品种看，私募债（33.3%）、中票（21.59%）、超短融（20.24%）合计占发行总规模的75%；月度变化来看，私募债、短融、超短融占比环比抬升，其中私募债大幅增加11.87个百分点，而企业债发行规模大幅下降8.7个百分点，反映出城投企业公募债发行环境仍较紧。发行期限呈短期化趋势，1年及以下期限发行规模最大、达数据来源：Wind,中诚信国际区域风险数据库数据来源：Wind,中诚信国际区域风险数据库图3：地方债发行规模超万亿，环比大幅上升图4：1-5月新增地方债发行进度快于往年同期数据来源：Wind,中诚信国际区域风险数据库数据来源：中诚信国际区域风险数据库 35月地方政府与城投行业运行分析地方债发行放量、城投债净融资再度转负，“资产荒”下城投债可适度拉长久期www.ccxi.com.cn740.50亿元，占比32.53%，环比大幅上升6.09个百分点；5年期发行规模次之、占比达29.86%，环比下降0.66个百分点；加权平均发行期限由上月的3.47年下降至3.00年。从信用级别看，AA+级主体发行规模最大、达975.74亿元，占总发行规模的42.87%，环比抬升6.74个百分点，AA-级规模占比环比微升0.14个百分点，AA级、AAA级分别下降2.37、4.50个百分点。从行政层级看，地市级发行规模占比最高、为42.79%，但环比下降3.98个百分点，省级环比上升3.98个百分点。从资金用途看，借新还旧的比例环比增加1.14个百分点至89.28%，表明城投债到期偿还对再融资更为依赖。图5：城投债发行规模及净融资规模延续收缩数据来源：Wind,中诚信国际城投行业数据库图6：城投债发行品种以私募债为主图7：城投债发行期限以1年及以下期限为主数据来源：Wind,中诚信国际城投行业数据库数据来源：Wind,中诚信国际城投行业数据库图8：城投债发行人以AA+级为主图9：江苏城投债发行规模居首但净融出规模较大 45月地方政府与城投行业运行分析地方债发行放量、城投债净融资再度转负，“资产荒”下城投债可适度拉长久期www.ccxi.com.cn（二）地方债发行利率环比上升，城投债发行利率环比下降地方债发行利率、利差整体均环比小幅上行，各期限涨跌互现。5月地方债加权平均发行利率为3.04%，环比上升0.09个百分点，同比下降0.39个百分点；发行利差为16.00BP，环比走阔1.99BP，同比收窄10.76BP。从期限看，地方债发行利率环比涨跌互现，2年、5年、7年期发行利率上行，其中2年期上行最多、为0.06个百分点，而其余期限发行利率均下行，20年期下行最多、为0.12个百分点；各期限发行利差环比同样涨跌互现，其中7年期走阔最多，达7.21BP，20年期收窄最多，达7.15BP。从券种看，一般债、专项债发行成本环比均上行，一般债上升0.61BP至2.89%，发行利差走阔2.00BP至16.65BP；专项债上升14.20BP至3.13%，发行利差走阔1.94BP至15.64BP。从区域看，黑龙江发行利率最高、达3.29%，宁夏发行利率最低、达2.69%，宁夏在28个发行地方债的省份中发