人民币汇率：站在“7”的十字路口？

深度报告 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期：2018年12月26日 分析师：汪毅 S1070512120003 ☎ 021-61680675  yiw@cgws.com 联系人（研究助理）：徐颖 S1070117100007 ☎ 021-31829701  yingxu@cgws.com <<母婴红利显现，渠道趋势向好——母婴产业链系列报告之一>> 2018-09-20 <<母婴红利显现，渠道趋势向好——母婴产业链系列报告之一>> 2018-09-18 <<消费升级和技术革命引发新业态>> 2018-09-17 人民币汇率：站在“7”的十字路口？  短期而言，央行完全有动力且有能力维持人民币汇率不破7。由于中美90天贸易谈判将于2019年3月1日结束，叠加一季度经济数据效应，我们认为，人民币汇率短期维稳的窗口，将至少维持到明年1季度末。考虑到明年二季度可能是经济刺激政策密集出台的时期，偏乐观推断的话，明年上半年人民币汇率大概率都不会破7。  历史经验证明，国际收支、中美利差、美元指数等基本面因素决定人民币汇率的长期趋势。如果下半年中国实体经济明显下行但美国经济增速相对平稳，人民币汇率有可能破7。  目前央行表现出的政策态度是，2019年将“稳增长”的政策目标排在“稳汇率”之前。  如果2019年经济下行压力无法缓解，预计央行将采取优先保内部均衡的策略，容忍人民币汇率渐进贬值。我们预期人民币汇率将贬值2%-3%，至7.1附近。  风险提示：经济下行风险，贸易摩擦升级风险。 核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 投资策略研究 深度报告 深度报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 人民币汇率市场结构 ............................................................................................................. 4 1.1 人民币汇率市场结构 ..................................................................................................... 4 2. 基本面因素决定人民币汇率长期趋势 ................................................................................. 5 2.1 国际收支差额对汇率有长期解释力 ............................................................................. 5 2.2美元指数与人民币汇率长期正相关 .............................................................................. 5 2.3 中美利差与资本流动长期相关 ..................................................................................... 6 3. 央行政策影响人民币汇率短期走势 ..................................................................................... 7 3.1央行是人民币汇率市场最重量级的参与者 .................................................................. 7 3.2 央行多次参与市场维护人民币汇率 ............................................................................. 8 3.3 央行有充足有效的汇率政策管理工具 ......................................................................... 9 3.4央行对人民币汇率的定价与市场预期有很大影响力 .................................................. 9 4. 央行短期有维稳汇率的政策考量 ....................................................................................... 10 4.1 人民币汇率承载了两项重要功能 ............................................................................... 10 4.1.1人民币汇率是全球分工体系的重要定价因素 ................................................... 10 4.1.2人民币汇率是资本流动与金融市场的重要波动因素 ....................................... 11 4.2短期内人民币大概率不会破7 ..................................................................................... 13 4.2.1 “7”是市场对于人民币汇率的重要心理关口 ...................................................... 13 4.2.2 目前维护汇率的成本比较小。 .......................................................................... 15 4.2.3目前央行的外汇储备充足，没有必要为了保储备而牺牲汇率。 ................... 16 4.2.4今年人民币汇率与股票市场的共振增强 ........................................................... 18 4.2.5明年美联储加息节奏放缓，对人民币贬值的外部压力将减轻，没必要这时破7 .................................................................................................................................................. 19 4.2.6央行在年末年初的敏感时期，对于人民币汇率贬值更需要谨慎。 ............... 20 4.2.7此时人民币刻意贬值不利于中美贸易摩擦的缓和。 ....................................... 20 5. 人民币汇率展望 ................................................................................................................... 21 5.1 短期人民币汇率不会破7 ............................................................................................ 21 5.2 中长期人民币的走势，将取决于基本面 ................................................................... 22 5.2.1 如果下半年中国实体经济明显下行但美国经济增速平稳，人民币汇率有可能破7 ............................................................................................................................................. 22 5.2.2央行将2019年稳增长的政策目标排在稳汇率之前 ......................................... 23 5.2.3可能贬值多少？ ................................................................................................... 23 深度报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：人民币汇率市场结构 ....................................................................................................... 4 图2：国际收支差额对汇率有长期解释力 ............................................................................... 5 图3：美元指数与人民币汇率长期正相关 ............................................................................... 6 图4：中美利差与资本流动长期相关 ....................................................................................... 6 图5：外汇储备远大于香港离岸人民币存款 ........................................................................... 7 图6：外汇占款环比变动 ........................................................................................................... 8 图7：人民币汇改历程 ............................................................................................................... 9 图8：全球分工体系示意图 ..................................................................................................... 11 图9：汇市与股市共振下行 ..................................................................................................... 12 图10：外资对A股参与程度越来越高 ................................................................................... 12 图11：“811汇改”前后的美元指数与人民币汇率 ................