NIO Inc. (NIO US) 1Q22 轻微错过； 2Q 指引意味着强劲的 3Q

中国汽车行业石骥，CFA(852) 3761 8728李斌腾讯实体 其他资料来源：彭博10.5%9.8%79.7%分享业绩绝对1个月50.4%3个月13.3%相对 34.9%8.8%6个月-41.9%-26.4%资料来源：彭博12 个月价格表现（美元$）NIO 美国 MSCI 中国（重新调整） 60504030201002021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06资料来源：彭博审计师：普华永道中天2022 年 6 月 10 日NIO Inc.（蔚来美国）1Q22轻微错过； 2Q 指引意味着强劲的 3QNIO Inc. 22 年第一季度的收益略有下降，主要是在毛利润水平上。在我们看来，管理层的 2Q22 销售指导可能表明供应链限制有所缓解，并且由于订单积压强劲，3Q22 生产水平提高。管理层预计 2Q22 毛利率将面临压力，这可能会很快被定价并提供积累股票的机会。GP错过了，净亏损在线。22 年第一季度的收入略低于我们之前的预期，因为较差的产品组合拖累了平均售价。 18.1%（环比-2.8 个百分点）的汽车毛利率低于我们的预期，尤其是理想汽车（LI US，买入）和小鹏汽车（XPEV US，买入）的 GPM 环比持平。净亏损与我们的预期一致，研发减少，其他收入增加。2Q 销售指引为 2H22 提供积极信号。管理层对 2Q22 23,000-25,000 辆的销售指导意味着 2022 年 6 月的月销量为 11,000-13,000 辆。我们认为 2222 年 3Q22 的月产能可能高于 6 月，因为其 2nd工厂于 22 年第三季度开始生产 ET5。考虑到停工期间的生产损失，我们将 FY22 销量预测从 170,000 辆下调至 144,000 辆，这意味着 2H22 的月均销量约为 15,600 辆。据管理层称，2022 年 5 月的新订单创下历史新高。2Q22 的利润逆风可能会很快被计入价格，并提供增持股票的机会。鉴于电池成本上升，管理层预计 2Q22 毛利率将面临压力。然而，这样的声明可能会很快被定价并提供购买机会。在新产品推出期间，我们维持 FY22E 的汽车毛利率为 19%。维持买入。由于我们下调了销量预测，我们将 FY22E 收入预测下调了 15%。我们还下调了非汽车收入的毛利率预测，因为管理层预计换电站的经营亏损将在 22 财年扩大。我们削减了研发和 SG&A 成本，因为我们相信公司在这样的经济环境下可能会收紧部分预算。因此，我们将 FY22E 的净亏损预测上调 3 亿元人民币至 85.31 亿元人民币。我们维持买入评级，但将目标价从 45.00 美元下调至 35.00 美元，基于我们修订后的 FY22E 收入预测的 7.0 倍（之前为 7.3 倍）。我们的评级和目标价格面临的主要风险包括自动驾驶技术进步放缓、新车型销量低于我们预期以及行业评级下调。收益摘要（叶 31十二月) FY20A FY21A FY22E FY23EFY24E 收入（人民币百万） 16,25836,13656,464101,595127,965同比生长 （％）107.8122.356.379.926.0净收入（人民币百万）(5,611)(10,572)(8,531)(3,270)(483)每股收益（人民币）(4.74)(6.72)(5.10)(1.93)(0.28)同比生长 （％）不适用 不适用 不适用 不适用 不适用P/S (x)9.75.64.02.31.8市账率 (x)5.85.97.68.07.5屈服 （％）不适用 不适用 不适用 不适用 不适用ROE (%)(54)(34.2)(26.4)(11.2)(1.6)净负债率(%)净现金 净现金 净现金 净现金 资料来源：公司数据、彭博、招银国际估计目标价 35.00 美元(之前的目标价为 45.00 美元)上涨/下跌 71.7%现价 US$ 20.38库存数据市值上限（百万美元）34,483平均 3 个月吨/吨（百万美元）1,38152w 高/低（美元）55.13/11.67已发行股份总数（百万）1,692资料来源：彭博持股结构请阅读最后的分析师认证和重要披露页1来自彭博的更多报告： RESP CMBR <GO> 或招银国际环球市场|股票研究 |公司更新买入（维持） 2022 年 6 月 10 日2请阅读最后一页的分析师认证和重要披露图 1：季度业绩百万人民币1Q212Q213Q214Q211Q22同比环比销量（台）20,06021,89624,43925,03425,76828.5%2.9%平均售价（人民币）397,923385,826401,215395,492384,608-3.3%-2.8%收入7,9828,4489,8059,9019,91124.2%0.1%毛利1,5551,5741,9931,7001,447-6.9%-14.9%研发费用(687)(884)(1,193)(1,829)(1,762)156.6%-3.7%SG&A 费用(1,197)(1,498)(1,825)(2,358)(2,015)68.3%-14.6%营业利润(296)(763)(992)(2,445)(2,189)不适用不适用净利(4,875)(659)(2,859)(2,179)(1,825)不适用不适用毛利率19.5%18.6%20.3%17.2%14.6%-4.9 个百分点-2.6 个百分点营业利润率-3.7%-9.0%-10.1%-24.7%-22.1%-18.4 个百分点2.6 分净利润率-61.1%-7.8%-29.2%-22.0%-18.4%42.7 分3.6 分资料来源：公司资料，中民投图 2：盈利修正百万人民币FY22E新的FY23EFY24EFY22E老的FY23EFY24EFY22E差异 (%)FY23EFY24E收入56,464101,595127,96566,596105,838不适用-15.2%-4.0%不适用毛利9,45519,28524,06912,05620,625不适用-21.6%-6.5%不适用营业利润(9,534)(4,158)(1,435)(8,684)(2,423)不适用不适用不适用不适用净利(8,531)(3,270)(483)(8,231)(2,022)不适用不适用不适用不适用毛利率16.7%19.0%18.8%18.1%19.5%不适用-1.4 个百分点-0.5 个百分点不适用营业利润率-16.9%-4.1%-1.1%-13.0%-2.3%不适用-3.8 个百分点-1.8 个百分点不适用净利率-15.1%-3.2%-0.4%-12.4%-1.9%不适用-2.7 个百分点-1.3 个百分点不适用资料来源：CMBIGM 估计图 3：CMBI 估计与共识百万人民币FY22E中银国际FY23EFY24EFY22E共识FY23EFY24EFY22E差异 (%)FY23EFY24E收入56,464101,595127,96562,352107,924146,889-9.4%-5.9%-12.9%毛利9,45519,28524,06911,01421,36231,658-14.2%-9.7%-24.0%营业利润(9,534)(4,158)(1,435)(6,789)(2,495)3,347不适用不适用-142.9%净利(8,531)(3,270)(483)(6,631)(2,234)2,957不适用不适用-116.3%毛利率16.7%19.0%18.8%17.7%19.8%21.6%-0.9 个百分点-0.8 个百分点-2.7 个百分点营业利润率-16.9%-4.1%-1.1%-10.9%-2.3%2.3%-6.0 分-1.8 个百分点-3.4 个百分点净利率-15.1%-3.2%-0.4%-10.6%-2.1%2.0%-4.5 个百分点-1.1 个百分点-2.4 个百分点资料来源：彭博、CMBIGM 估计 2022 年 6 月 10 日3请阅读最后一页的分析师认证和重要披露财务摘要 损益表现金流动YE 12 月 31 日 (百万人民币)FY20A FY21A FY22E FY23E FY24EYE 12 月 31 日 (百万人民币)FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E收入16,258 36,136 56,464 101,595 127,965税前利润(5,298)(3,975)(8,460)(3,163)(485)销售成本(14,385) (29,315) (47,009) (82,310) (103,895)折旧摊销1,5462,3523,3894,6455,869毛利1,8736,8219,455 19,28524,069营运资金变动4,8302,6932,7085,7854,389其他8738961,7471,5891,536研发经验(2,488)(4,592) (8,867) (10,197)(10,704)经营活动产生的净现金1,9511,966(617)8,85711,309SG&A exp。(3,932)(6,878) (10,572) (13,746)(15,350)其他的收入(61)152450500550资本支出(1,128)(4,079)(4,501)(6,001)(7,001)营业利润(4,608)(4,496)(9,534)(4,158)(1,435)其他(3,943)(35,686)11,058(500)(500)投资净现金(5,071)(39,765)6,557(6,501)(7,501)净财务成本(259)274894795801被投资方的收益/（损失）(66)6380100100股票发行34,7612,8228006001,080其他非运营经验。(365)18510010050净借款6153,680(6,070)750-税前利润(5,298)(3,975)(8,460)(3,163)(485)其他5,9811,62720(3,408)20来自融资的净现金41,35718,129(5,250)(2,058)1,100所得税(6)(42)(25)(9)(1)累积。在可赎回的 int 上。(312)(6,587)(50)(100)-现金净变化38,237(19,670)6902984,908少数利益531533年初现金99038,54518,37519,06419,362净利(5,611)(10,572)(8,531)(3,270)(483)汇差(682)(501)---年底现金38,54518,37519,06419,36224,270 资产负债表键比率YE 12 月 31 日 (百万人民币)FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E是的 12 月 31 日FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E当前资产46,20763,64154,74761,92471,039销售组合 (%)现金等价物38,42615,33415,46415,21220,120车辆销售93.491.893.291.690.9应收账款1,0792,7814,0227,2379,115其他6.68.26.88.49.1库存1,0822,0563,2205,8637,401其他流动资产5,62043,47032,04033,61234,403生长 （％）收入107.8122.356.379.926.0非流动资产8,43519,24224,00129,23534,189毛利不适用264.138.6104.024.8PP&E4,9967,4009,55212,15814,708营业利润不适用不适用不适用不适用不适用使用权资产1,3502,9883,2392,8532,289净利不适用不适用不适用不适用不适用其他非流动资产2,0898,85411,21014,22317,192总资产54,64282,88478,747