基金评价：债券基金风格归因

1 / 20 *感谢实习生王亦啸对本报告作出的贡献 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·金融工程·金工专题报告 金工专题报告 债券基金评价 [Table_Main] 基金评价：债券基金风格归因  债券价格影响因素众多，分析债券组合的收益来源可以判断债券基金的风格，即债券基金是放久期？放利差？或是放杠杆？  债券基金归因体系：根据泰勒展开式，债券基金收益来源可以归因于收入效应、国债曲线效应、利差效应、凸性效应和骑乘效应等。收入效应可以细分为息票收益和价格收敛收益。根据Brinson模型国债效应可以细分为久期配置收益和期限结构配置收益，利差效应可以细分为券种配置收益和个券选择收益。  债券基金归因建模：债券基金季报、半年报、年报会公布其重仓债券，根据债券基金持仓可以分析其持仓的风格，以及债券组合的收益来源。本报告以1338只纯债型基金为样本进行研究。  债券基金归因分析： （1）案例分析：根据基金2018年一季报和中报对该基金进行收益归因。首先，息票收益贡献了50%以上的收益；其次，国债曲线效应主要取决于市场利率的走势；再次，利差效应主要取决于市场的信用利差水平和基金持仓券的信用评级。 （2）纵览2011年以来纯债型基金的业绩表现，可以发现息票收益一直是债券基金收益的主要来源，年度分歧较小。国债曲线效应的年度分歧较大，主要与市场利率的走势有关。利差效应年度分歧较大，主要取决于债券市场信用利差的扩大或者缩窄。  债券基金优选： （1）票息获取能力是指基金经理在构建债券组合时能够获取债券利息的能力。过去一年息票获取能力较强的债券基金下一个季度的业绩表现较好。 （2）利率风险管理能力是指基金经理对利率走势做出预判，并据此调整组合久期以获取超额收益的能力。过去一年利率风险管理能力较强的债券基金下一个季度的业绩表现较好。 （3）信用风险管理能力是基金经理管理债券信用风险，调整组合获取超额收益的能力。过去一年信用风险管理能力较强的债券基金下一个季度的业绩表现较好。 （4）骑乘管理能力是指基金经理通过配置长期限债券提高组合收益的能力。过去一年骑乘管理能力较强的债券基金下一个季度的业绩表现较好。 （5）凸性管理能力是指基金经理对利率走势做出预判，并据此调整组合凸性以获取超额收益能力。债券基金的凸性管理能力与基金业绩表现不相关。  债券基金池：选取息票收益、国债曲线效应、骑乘效应和利差效应作为筛选指标，通过简单平均的方式对债券基金进行打分，排名在前1/5的债券基金的业绩表现明显优于排名在后1/5的债券基金，并且也超过了长期纯债基金指数。  风险提示：本报告使用的数据是市场公开数据，债券基金披露持仓占比较低时，对债券基金的收益归因可能带来较大误差。 证券分析师 姚育婷 执业证号：S0600518080001 021-60199793 yaoyt@dwzq.com.cn 证券分析师 高子剑 执业证号：S0600518010001 021-60199793 gaozj@dwzq.com.cn [Table_Report] 相关研究 [Table_Author] 2018年12月30日 2 / 20 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 金工专题报告 内容目录 1. 前言 .................................................................................................................................................. 4 2. 债券基金归因体系 .......................................................................................................................... 4 2.1. 收入效应 ................................................................................................................................ 5 2.2. 国债效应 ................................................................................................................................ 5 2.3. 利差效应 ................................................................................................................................ 7 2.4. 凸性效应 ................................................................................................................................ 7 2.5. 骑乘效应 ................................................................................................................................ 7 2.6. 总结 ........................................................................................................................................ 9 3. 债券基金归因建模 .......................................................................................................................... 9 3.1. 样本选取 ................................................................................................................................ 9 3.2. 分析框架 ............................................................................................................................... 11 4. 债券基金归因分析 ......................................................................................................................... 11 4.1. 案例分析 ............................................................................................................................... 11 4.2. 债券基金归因分析 .............................................................................................................. 13 5. 债券基金优选 ................................................................................................................................ 15 5.1. 息票获取能力 ...................................................................................................................... 16 5.2. 利率风险管理能力 .............................................................................................................. 16 5.3. 信用风险管理能力 .............................................................................................................. 17 5.4. 骑乘管理能力 ...................................................................................................................... 17 5.5. 凸性管理能力 ...................................................................................................................... 18 5.6. 总结 ...................................................................................................................................... 18 6. 风险提示 ........................................................................................................................................ 19 3 / 20 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 金工专题报告 图表目录 图1：价格收敛收益 ............................................................................................................................ 5 图2：Brinson模型 ..................................................