从销量结构看吉利汽车2019增长潜力

公司研究 吉利汽车（00175.HK） 从销量结构看吉利汽车2019增长潜力 吉利汽车（00175.HK） 11月汽车销量增速继续走低 公司2018年11月汽车销量14.17万辆，同比仅录得0.3%的微增，较10月份3.1%的月度增速进一步下滑。2018年前11月，公司累计销量达140.75万辆，同比增长28.7%。 如果扣除领克品牌，仅统计吉利品牌汽车销量，则公司9月汽车销量增速已经下滑至微增，10月和11月则分别录得-9.1%和-8.4%的负增长。进一步，如果再扣除2018年下半年新增的两款新车，仅统计2017年9月以来连续销售的车型，则公司2018年9-11月销量同比增速分别为-4%、-15.1%，-22.8%。 从销量结构看吉利汽车2019增长潜力 通过对公司的汽车销量结构进行分析，我们发现2016年推出的四款车型是公司2016-2017年销量增长的“顶梁柱”，销售增量贡献率分别高达97.4%和91.3%，而且绝对量巨大。但进入2018年，随着基数的扩大，以及相对竞争力减弱，2016年这四款车型增长开始显露疲态。而公司2017年新推的三款吉利品牌车型总体并不算成功。预计2017年这三款新车在2019年将无法再充当公司销量增长的推动力。 我们认为进入2019年后，公司销量增长的主要动力将来自于领克品牌以及2018年到2019年新推出的车型。2017年三款车型将难挑大梁。此前对公司增长贡献巨大的2016年四款车型，由于高基数以及相对竞争力下滑，可能在2019年难以再带动增长，甚至出现下滑。而新帝豪及远景系列轿车，则可能面临跟2016年四款车型类似的情况。再结合2019年并不乐观的车市整体预期，我们认为公司2019年销量增长有可能进一步放缓至低双位数的水平。 盈利预测 我们对公司2018-2019年的增长情况进行了预测。结合今年以来公司汽车销量走势，以及行业总体大环境，我们认为公司2018下半年汽车销量增速及盈利增速将较上半年有明显的回落。我们预测公司2018年归母净利润约135亿元人民币，同时预测2019年公司归母净利润增速将降至低双位数的水平。主要理由在于：高基数以及行业负增长共同影响下，公司汽车销量增速以及盈利增速将承压。 估值与投资评级 吉利汽车（00175.HK）港股2018年12月21日收盘价对应2018/2019年预测业绩PE分别为8.2/7.4倍，处于相对较低水平。考虑到目前乘用车行业颓势明显，公司月度汽车销量增速出现显著下滑，同时公司明年的增长也面临一定压力，我们认为中期公司估值显著上行的动力并不充分，维持中性评级。 风险提示 国内车市竞争加剧，新推车型市场表现不佳。 盈利预测 数据来源：上市公司公告，国信证券（香港）研究部 货币单位：人民币亿元2015201620172018E2019E营业总收入301.38537.22927.611,122.411,257.10YOY38.6%78.3%72.7%21.0%12.0%毛利54.7198.42179.81218.87241.36YOY38.1%79.9%82.7%21.7%10.3%毛利率18.15%18.32%19.38%19.5%19.2%归母净利润22.6151.12106.34134.69148.34YOY58.0%126.1%108.0%26.7%10.1%净利率7.50%9.52%11.46%12.00%11.80%2018年12月28日 公司研究 所属行业 汽车 评级 中性 收盘价 (HKD) 13.84 总市值 (HKD亿) 1243 流通市值 (HKD亿) 1243 52周最高/最低 (HKD) 12.84-28.75 数据来源：Wind；数据日期：2018年12月21日收盘 最近一年公司股价与恒指走势对比 数据来源： Wind；国信证券（香港）研究部整理 韩卫东 SFC CE No.: BCH669 +852 2899 8300 hanwd@guosen.com.hk 相关研究报告： 《吉利汽车（00175.HK）中期业绩点评：增长依旧强劲，新能源车爆发在即》（20180829） 《吉利汽车（00175.HK）跟踪研究：汽车销量增长承压，下调评级至中性》（20181204） -60.0%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%吉利汽车恒生指数 公司研究：吉利汽车（00175.HK） 韩卫东, +852 2899 8300, hanwd@guosen.com.hk 国信证券（香港） 2 11月汽车销量增速继续走低 根据吉利汽车的公告，公司2018年11月汽车销量14.17万辆，同比仅录得0.3%的微增，较10月份3.1%的月度增速进一步下滑。2018年前11月，公司累计销量达140.75万辆，同比增长28.7%。 图1 吉利汽车2017年以来月度汽车销量及增速（单位：辆） 数据来源：上市公司公告，国信证券（香港）研究部 如果扣除领克品牌，仅统计吉利品牌汽车销量，则公司9月汽车销量增速已经下滑至微增，10月和11月则分别录得-9.1%和-8.4%的负增长。进一步，如果再扣除2018年下半年新增的两款新车，仅统计2017年9月以来连续销售的车型，则公司9-11月销量同比增速分别为-4%、-15.1%，-22.8%。 图2 吉利汽车2018年以来总体以及扣除领克品牌/2018新车型以后的月度汽车销量增速对比 数据来源：上市公司公告，国信证券（香港）研究部 1026538897686952867277654688773911049650510887212511814126515362515508911024312096412881712306812844912027712552212442912898614166170.8%167.0%74.2%94.5%66.9%90.6%87.8%79.9%42.2%30.1%37.9%41.9%51.1%23.9%39.1%48.5%60.8%44.7%32.0%30.1%14.3%3.1%0.3%-10.0%10.0%30.0%50.0%70.0%90.0%110.0%130.0%150.0%170.0%190.0%400006000080000100000120000140000160000180000月度销量同比增速51.1%23.9%39.1%48.5%60.8%44.7%32.0%30.1%14.3%3.1%0.3%45.1%19.4%29.3%38.1%48.7%34.3%18.5%16.3%0.6%-9.1%-8.4%-4.0%-15.1%-22.8%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月总体销量增速扣除领克品牌后销量增速扣除领克品牌及吉利新车型后销量增速 公司研究：吉利汽车（00175.HK） 韩卫东, +852 2899 8300, hanwd@guosen.com.hk 国信证券（香港） 3 从销量结构看吉利汽车2019增长潜力 如前所述，如果扣除领克品牌和2018年的新增车型，吉利汽车原有车型销量在9-11月表现并不佳。也就是说，2018年以来尤其是下半年以来，支撑公司总销量增长的主要是靠领克以及吉利品牌新车。以下我们将从车型销量结构的角度，进行具体的车型销量回溯与分析，再结合公司新推车型情况，探寻吉利汽车2019年的增长潜力。 根据我们的统计，在2016年以前，为公司贡献销量的主力车型为新帝豪系列轿车以及远景系列轿车。二者合计贡献了公司2015年销量的63.5%。2016年，公司连续推出博越SUV、帝豪GS跨界SUV、远景SUV以及帝豪GL轿车四款相当成功的车型。正是因为2016年这四款新车的极大成功，公司才打开了销量连续高速增长之路。 2017年，公司推出远景X1、远景X3、远景S1三款SUV，但总体销量表现较2016年的四款车差距很大。2017年底至2018年，公司旗下领克品牌陆续推出领克01、02两款SUV和领克03轿车，并初步获得成功。2018年8月，公司推出缤瑞轿车，10月推出缤越SUV，两款车上市后均取得了较好的市场表现。下表详细统计了公司近几年新推车型的增量贡献情况。 表1 吉利汽车2016年以来不同车型销量及增量贡献情况(单位：辆） 数据来源：上市公司公告，国信证券（香港）研究部 从表1我们可以看出，公司2016年推出的四款车型是公司2016-2017年销量增长的“顶梁柱”，销售增量贡献率分别高达97.4%和91.3%，而且绝对量巨大。但进入2018年，随着基数的扩大，以及相对竞争力减弱，2016年这四款车型增长开始显露疲态，前11月销量仅增长8.4%，绝对量仅增长26349辆。进入2019年，随着这四款车型逐步进入车型生命周期的中后段，我们认为其销量增长可能将进一步面临压力。 图3 吉利汽车2016年4款新车上市以来月销量走势（单位：辆） 数据来源：上市公司公告，国信证券（香港）研究部 公司2018年的销量增长主要依靠2017年新推的三款新车以及领克品牌新车（增量贡献率分别为54.4%和36.4%），不过其绝对量跟2016年的四款新车型在2016-2017年的表现相比，20162016增量2016增量贡献率20172017增量2017增量贡献率2018前11月2018前11月增量2018前11月增量贡献率新帝豪及远景系列轿车3780815424621.21%409437313566.52%367267-2572-0.82%2016年新推车型24908124908197.39%68862343954291.33%636219263498.39%2017年新推车型000.00%42600426008.85%19137217127254.54%领克品牌车型000.00%601260121.25%11423011423036.38%2018年新推车型000.00%000.00%20336203366.48%其它车型138689-47573-18.60%100444-38245-7.95%78081-15601-4.97%公司所有车型合计765851255754100.00%1247116481265100.00%1407505314014100.00%18402308841957549432762295573501000020000300004000050000600007000080000900002016年3月2016年4月2016年5月2016年6月2016年7月2016年8月2016年9月2016年10月2016年11月2016年12月2017年1月2017年2月2017年3月2017年4月2017年5月2017年6月2017年7月2017年8月2017年9月2017年10月2017年11月2017年12月2018年1月2018年2月2018年3月2018年4月2018年5月2018年6月2018年7月2018年8月2018年9月2018年10月2018年11月博越SUV帝豪GS跨界SUV远景SUV帝豪GL轿车合计 公司研究：吉利汽车（00175.HK） 韩卫东, +852 2899 8300, hanwd@guosen.com.hk 国信证券（香港） 4 尚无法相提并论。公司2017年新推的三款新车只有远景X3相对成功，月销稳定在万辆左右，而其它两款车销量呈现逐月下行趋势。由于基数的提升，以及车型竞争力欠佳，我们预计2017年这三款新车在2019年将无法再充当公司销量增长的推动力。 图4 吉利汽车2017年3款新车上市以来月销量走势（单位：辆） 数据来源：上市公司公告，国信证券（香港）研究部 公司旗下领克品牌今年以来销量表现相对较好。2018年 9、10月，领克品牌平均月销超1500