金融期货策略周报：股指等待节后机会，国债上行或遇阻力

本报告中所有观点仅供参考，请务必阅读正文之后的免责声明。 金融期货策略周报 12/24/2018 金融期货策略周报20181224 股指等待节后机会，国债上行或遇阻力 金融期货策略小组 电话：020- 85594012 eMail：wangjingjie@futures.gf.com.cn 策略要点： 股指期货 整体而言，年末资金需求高峰下，资金面压力有所增加。股市成交、两融余额和外资流出都出现缩量，短期流动性难明显好转。消息面上，地方房市“松绑政策”的消息扎堆现身，但股市盘面上房地产板块未受到提振，说明市场对目前地产松绑的意图有较大隐忧性，且对政策效果充满不确定。上周中央经济工作会议肯定国内经济下行压力，并且指出明年经济工作重点将更加突出“稳”字，因此2019年的财政政策或为主力，大规模减税政策可以期待，且与货币政策不断融合协调，为经济提供托底支撑。此外经济工作会议还强调了资本市场的融资功能和发展，从中长期来看，资本市场的建设和制度完善也会获得更多政策支持，从环境上为股市提供上行基础。不过就短期来看，通常元旦前最后一周市场交投较为冷清，资金观望情绪较浓，加上资金需求的分流和外围美股的下跌传染，A股短线难出现大幅反弹，建议投资者维持观望，等待节后机会。 国债期货 总而言之，政策始终是主导债市走势的核心因素之一，中央经济工作会议上所释放出的信号将对债市造成相当大的压力，期债回调的可能性很高，而资金面的紧张程度在央行不断进行公开市场操作的背景下或能得到有效缓解但肯定会较平时紧，建议风险偏好高者可以逢高试空，或等待经济见底信号出现再空单入场。 金融期货策略小组 王荆杰：020-85594012 wangjingjie@.gf.com.cn 胡 岸：020-85598360 huan@.gf.com.cn 黄 苗：020-85594596 huangmiao@.gf.com.cn 郑 旭：020-85598371 zhengxu@.gf.com.cn 王凌翔：020- 85592765 wanglingxiang@gf.com.cn 吴施志：020- 89811936 wushizhi@gf.com.cn 周 舟：020-85591807 qhzhouzhou@gf.com.cn IF近期走势 285029002950300030503100315032003250330033502018-11-022018-11-162018-11-302018-12-14 T近期走势 93.093.594.094.595.095.596.096.597.097.598.02018-09-252018-10-232018-11-132018-12-04 Page 2 of 10 http://www.gfqh.cn 12/24/2018 周度报告 宏观及政策分析 中央经济工作会议明确我国发展仍处于并将长期处于重要战略机遇期，世界面临百年未有之大变局。同时也提出2019年是新中国成立70周年，是决胜全面建成小康社会第一个百年奋斗目标的关键之年，围绕着关键之年，明年的经济工作的重点就是一个字:“稳”。“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”的表述出现在了经济工作会议中，此外，全文一共用了23个“稳”字，进一步突出明年经济工作的重点。 经济会议肯定了当前经济下行压力较大，认为经济是“稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻”的。国内经济目前的主要矛盾是新经济破茧有压力，中小企业融资难，外部经济的变数来自于全球需求放缓对我国进出口的影响，以及中美贸易在高科技领域将持续对抗的隐忧。因此会议中强调了要“抓住主要矛盾，有针对性地加以解决”。我们认为外部隐忧难以根本解决，贸易摩擦表面是贸易之争，但是背后其实是中美高科技产业的制高点之争，华为被禁用，国内高科技人员赴美签证受阻等事件频频爆出。因此，虽然贸易关税能取得有效进展，但是在高科技领域的对抗仍将持续，中美贸易摩擦将是一个长期存在的因素，未来势必对我国制造业转型升级产生影响。因此“抓住主要矛盾，针对性的解决”就是要先解决国内经济的矛盾。具体来看，有四个方面的措施： 首先，延续宽货币，加大财政效力。和2017年相比，货币政策的表述由“稳健中性”变成了“稳健”，“管住货币供给总阀门”变成了“保持流动性的合理充裕”。我们认为货币政策表述的转变一方面肯定了当前货币政策宽松的做法，另一方面也表明了明年货币政策也将保持同等的宽松力度。我们认为，目前宽货币的目标已经达到，但是向宽信用的传导需要财政政策的配合。因此明年货币政策的主要目标就是“改善货币政策的传导机制”，而2017年货币政策的目标是“保持信贷和融资合理增长”。值得注意的是，本次会议在形容传导机制上使用了“改善”而非“打通”，传递出了两个重要的信号：第一，宽货币到宽信用仍需时日；第二，表明仅依靠货币政策难以打通传导机制，需要财政政策的发力。会议延续了实施积极的财政政策的表达，但是加上了“加力提效，实施更大规模的减税降费”的表述。大规模的减税措施是为了缓解中小企业融资难的问题，这对打通货币政策的传导机制有重要作用。目前货币政策和财政政策的边界正在打通，致力于融合协调发展，明年将以财政政策为主，货币政策为辅，以此来解决目前宏观经济运行中的矛盾，这也是明年政策最大的变化方向。 其次，维稳传统经济。我们认为在当前经济转型的背景下，稳经济就是稳传统行业，防止大起大落的发生。本次会议继续提及“加大基础设施等领域补短板力度”，补短板就意味着明年基建投资是托底而非放量。基建投资资金最大的来源是自筹资金，包括政府性基金、非标融资、政府债发行以及PPP项目。本次会议要求坚持结构性去杠杆的思路，防范化解重大风险，这表明“开前门，堵后门”的政策将延续，非标融资将继续压缩，地方政府专项债的供给将大幅增加，二者在一定程度上将形成对冲的作用。因此稳基建就需要国家预算资金增长来支持。面对减税预期，扩大资金预算就需要财政赤字率的扩大。从国际对比上看，我国政府目前的杠杆 Page 3 of 10 http://www.gfqh.cn 12/24/2018 周度报告 率与新兴国家大致相同，但是远低于G20国家（84.5%）和发达经济体（102%），因此明年预算资金的扩张也有利于基建的企稳。总体来说，基建增速不会大幅反弹，大概率在企稳中徘徊。此外，会议对房地产的表述为“构建房地产市场健康发展长效机制”，今年，在严监管、地产调控长效机制、棚改货币化、人才大战四类政策影响下，房地产市场拐点已现。因此明年政策会越来越趋向于房地产长效机制的建立，行政严监管方面的政策会有边际放松的迹象，尤其是在信贷方面出现一定程度的放松，以防止房价的大幅下跌。 第三，推动制造业高质量发展。在中美高科技领域持续对抗的背景下，发展制造业一方面需要“形成强大国内市场”；另一方面需要“推动全方位对外开放”。在扩大内需方面，会议要求增强消费能力以及发挥投资作用。我国居民消费占GDP的比重与美国、欧元区、韩国、日本等国相比，还存在不小的差距，也说明随着社会发展、人口结构改变，消费升级有望持续。但是不断上升的居民杠杆率对未来的还贷能力和消费能力来说是个巨大的风险点。因此明年个税改革的力度仍值得期待。制造业投资的持续回暖需要民间投资增长的保障，准入政策、减税降费等方面的政策将会加大力度出台和落地，将直接提振民间投资的积极性。在对外开放方面，中国将扩大进出口贸易，推动出口市场多元化，放宽市场准入。对于期货市场而言，品种国际化或在明年进一步加速推进。 第四，大力发展资本市场。与以往的经济会议不同，本次会议聚焦了资本市场的发展。会议要求，提高上市公司质量，完善交易制度，引导更多中长期资金进入，推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地。我们认为大力发展资本市场可以帮助企业改变既有的融资模式，提高企业直接融资的比例。对于期货市场而言，这意味着期货市场风险管理功能将进一步发挥作用，帮助中小企业防范风险，鼓励中小企业加快成长。 从资产配置上来看，虽然宽货币传导至宽信用尚需时日，但是减税已经箭在弦上，对基本面预期好转的变化短期内或使得期债承压，利好股市。随着减税政策的落地，股市利好或形成趋势。此外，明年基建需求将小幅回升，并且，目前待开发土地面积接近历史顶部，这意味着今年大量囤积的土地在明年面临很大的开工压力，如果明年房企资金压力有所减缓，在预售制未来可能被取消的情况下，房地产选择新开工的概率将会大于竣工，在商品市场上这意味着黑色依旧会强于有色的表现。 投资逻辑与观点 股指期货：等待节后机会 上周A股持续下跌，成交量继续萎缩。指数方面，中证500指数下跌2.44%，创业板指下跌2.59%，上证综指下跌2.99%，沪深300指数下跌4.31%，中证100指数下跌4.69%，上证50指数下跌4.84%。风格方面，大盘蓝筹跌幅大于中小创。行业方面，中信29个一级行业全部下跌，跌幅前五的行业依次是医药、食品饮料、银行、石油石化、房地产。跌幅最小的行业依次是农林牧渔、传媒、电力及公用事业、通信、钢铁。 资金面上，上周央行在公开市场共进行6000亿元的逆回购操作，除去1200亿元的国库现金到期后，实现净投放资金4800亿元，年末央行对流动 Page 4 of 10 http://www.gfqh.cn 12/24/2018 周度报告 性继续呵护，以对冲年末现金需求。12月19日，央行创设定向中期借贷便利（TMLF），以加大对中小微企业和民营企业的资金支持。TMLF的最长使用期限可达3年，操作利率比现行的MLF优惠15个BP，为3.15%。同时央行还决定再增加再贷款和再贴现额度1000亿元，大力度支持小微企业和民营企业的融资。尽管央行在公开市场实质注入流动性，但受年末资金需求的冲击，银行间的资金利率水平出现分化，与12月14日的收盘价相比，12月21日的R001和R002分别下行19BP、22BP，R014和R021则大幅上行229BP和98BP。从目前的情况来看，外围美联储12月加息已成定局，国内货币政策已经释放较大的宽松力度，后续大概率保持当前力度，因此预计元旦前资金面上会有小幅压力。股市流动性方面，上周沪指成交量萎缩至5008.46亿元，较前一周减少288亿元，两融余额上周基本在7650亿元附近震荡，较月初有小幅回落。沪股通和深股通分别净流出13.85亿元和25.26亿元，前一周分别净流入20.23亿元和26.85亿元。增量资金入市意愿和场内资金炒作意愿都明显遇冷，考虑到本周是元旦前最后一周交易日，根据历史规律，节前A股通常交投逐步冷清，预计本周股市成交会进一步萎缩。 消息面上，上周美联储宣布加息25个基点，并且暗示2019年将加息两次。加息时间和力度基本符合预期，但市场对美联储明年的加息进程有较大分歧，因此影响国际资本市场，美股上周持续暴跌，对国内也有情绪输入的影响。国内方面，上周消息面主要集中在中央经济工作会议和部分城市出台的房地产“松绑”之上。具体来看，上周山东菏泽“取消限制新购和二手住房转让期限规定”，广州取消“限商”，珠海放宽“社保买房”，深圳“首套房”利率下调等消息在上周集中被爆出，尽管当地政府在消息爆出后都迅速做出回应，但市场依然将各种政策解读为地产放松。但是从股市盘面来看，上周房地产板块并未因这些消息而走强，反而是短线反弹后持续下跌。盘面反应说明市场认为新一轮地产放松可能代表着基本面的悲观，且与过往不同的是，当前市场对政策放松后的效果有着很大的不确