- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 赵伟 分析师 SAC执业编号：S1130521120002 zhaow＠gjzq.com.cn 曹金丘 联系人 caojinqiu＠gjzq.com.cn 俄乌冲突再升温，油价为何“很淡定”？ 俄乌冲突愈演愈烈下，欧美计划加大对俄原油制裁，但近期油价一直“不温不火”，背后真相如何，油价未来又将驶向何方？最新专题梳理，供您参考。  欧盟加强对俄制裁，油价为何持续震荡？需求走弱遇上供给相对平稳 俄乌冲突再升温下，油价却徘徊在100-110美元/桶附近，主因需求边际走弱叠加供给相对稳定。近期，俄乌冲突再度升温，欧美也计划加码制裁俄油，但油价却一直在100-110美元/桶附近持续震荡。油价表现相对“不温不火”的深层原因在于，需求边际走弱叠加供给相对稳定。3-4月的产需数据显示，全球原油总产量维持在9900万桶/日附近，消费量却由1亿桶/日左右下滑超过200万桶/日。 俄罗斯出口未降，美国、挪威出口增长，使得原油供给维持平稳；原油需求淡季下，中国消费量锐减进一步拖累需求。供给端来看，俄罗斯尽管对欧原油出口量下滑约120万桶/日，但对其他地区出口大增、支撑整体出口；美国、挪威等纷纷加大对欧出口约100万桶/日，补充欧盟原油进口。需求端来看，1季度末前后恰逢原油需求淡季的背景下，中国等消费量超季节性下滑，进一步拖累需求。  近期原油供需变化背后的核心逻辑？印度转口，美国放储，中国疫情 俄罗斯出口稳定背后，是欧美等未强加干预及利益驱动下，印度成为俄罗斯原油出口的重要“中转站”。面对俄罗斯油价的持续下跌，叠加七折优惠，印度对俄罗斯原油进口量从往年约3万桶/日增长至4月的70万桶/日以上。同时，印度进口俄油并非用于国内消费，更多通过原油制品转口至欧洲等牟利。更为重要的是，考虑到印度特殊的外交角色，目前美国等尚未对印度买油实施强力干预。 同时，美国通过放储大量增加对欧出口，挪威则主要实施增产；中国原油消费量大幅下滑背后，是多地疫情爆发。2月以来，美国原油增产缓慢，主要通过释放战略储备40万桶/日来增加出口，目前战略储备已降至历史低位。挪威作为欧盟邻国，主要通过增产约20万桶/日来增加出口。中国方面，2月中以来，多地陆续出现新一轮新冠疫情，物流受阻、人员管控等，拖累原油需求近80万桶/日。  油价未来如何演绎？供给依然受限及需求修复下，油价上涨值得期待 印度转口难以为继，伊朗增产存疑，OPEC、美国等无力增供，原油供给或仍持续受限。参考伊朗制裁的经验，美欧等紧逼下，印度“走钢丝”的空间或将越来越窄，大量购买俄油或难以为继。市场所担心的伊朗原油供给，仍面临着两大约束，或不足以冲击现有供给秩序。OPEC增产不力且高油价诉求强烈，美国增产不力、放储难以持续，挪威进一步增产空间不大，均无力改变供给受限的局面。 供给受限的背景下，中国疫情拐点已现、经济活动回归正常化，叠加全球出行旺季的到来，年中前后或将是油价的重要观察窗口。伴随着疫情拐点已经出现，中国经济活动也在加速回归正常化，例如整车货运流量指数回升至93.6、接近正常水平。全球范围来看，供给持续受限的背景下，疫情逐步退潮叠加出行旺季的到来，原油需求有望重回改善趋势，年中前后或将是油价走势的重要观察窗口。 风险提示：欧盟原油制裁力度不及预期；全球疫情出现强烈反弹。 2022年05月18日 全球大通胀系列之五 宏观专题研究报告 证券研究报告 总量研究中心 海外宏观周报第4期 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1、周度专题：俄乌冲突再升温，油价为何“很淡定”？ .....................................4 1.1、欧盟加强对俄制裁，油价为何持续震荡？需求走弱遇上供给相对平稳..4 1.2、近期原油供需变化背后的核心逻辑？印度转口，美国放储，中国疫情..7 1.3、油价未来如何演绎？供给依然受限及需求修复下，油价上涨值得期待 11 风险提示： ...................................................................................................13 图表目录 图表1：欧盟计划在年底之前全面禁止俄罗斯原油进口 ...................................4 图表2：近期，WTI油价徘徊在100-110美元/桶附近 .....................................5 图表3：近期，Brent油价徘徊在100-110美元/桶附近 ...................................5 图表4：近期，全球原油需求边际走弱叠加供给相对稳定................................5 图表5：原油供给结构高度集中 ......................................................................5 图表6：俄罗斯对欧盟原油出口量显著下滑.....................................................6 图表7：美国、挪威等加大对欧出口 ...............................................................6 图表8：俄罗斯对欧洲地区原油出口大降（周频数据） ...................................6 图表9：俄罗斯对非欧洲地区原油出口大增（周频数据）................................6 图表10：原油需求超6成与交通运输相关 ......................................................7 图表11：1季度末前后恰逢原油需求的淡季....................................................7 图表12：近2个月，全球原油需求边际走弱 ..................................................7 图表13：作为原油需求大国，中国原油消费量锐减 ........................................7 图表14：俄罗斯原油出口量基本未降 .............................................................7 图表15：俄罗斯对亚洲地区原油出口大增 ......................................................7 图表16：俄罗斯与印度属于“特殊伙伴关系”....................................................8 图表17：度最大的进口军事装备依然来自俄罗斯............................................8 图表18：印度每年从俄罗斯进口大量煤炭 ......................................................8 图表19：俄罗斯油价持续下跌........................................................................9 图表20：印度对俄罗斯原油进口量大增..........................................................9 图表21：印度原油消费量未出现明显提振 ......................................................9 图表22：乌拉尔原油与布伦特原油等价差持续走扩 ........................................9 图表23：美国总统拜登、白宫国家经济委员会主任布莱恩·迪斯等，纷纷表达对印度在俄乌冲突中的立场感到不满 ..............................................................9 图表24：美国原油产量平稳，但出口高增 ....................................................10 图表25：美国原油库存及战略石油储备双双降至低位...................................10 图表26：挪威原油出口集中度较高...............................................................10 图表27：挪威主要通过增产来增加出口........................................................10 图表28：本轮疫情，单日新增感染人数高峰可能已过...................................10 图表29：物流受阻、人员管控等拖累中国原油需求 ......................................10 海外宏观周报第4期 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表30：2018年，印度对伊朗的原油进口飙增............................................ 11 图表31：俄罗斯原油产量的损失可能超过150万 ......................................... 11 图表32：OPEC近期增产屡屡不及预期 ....................................................... 11 图表33：OPEC增产不力 ............................................................................ 11 图表34：2021年美国油气厂商投资支出规模依然较低 .................................12 图表35：美国新增钻机缓慢、油井库存快速消耗..........................................12 图表36：上轮伊朗被解除制裁后，油价受到冲击..........................................12 图表37：伊朗的原油闲臵产能约为130万桶 ................................................12 图表38：中国本土新增感染人数不断下降 ....................................................13 图表39：全国整车货运流量指数即将修复至正常水平...................................13 图表40：中性情形下，全年原油需求增长仍有空间 ......................................13 图表41：伴随出行旺季到来，航班数量有望继续提升...................................13 海外宏观周报第4期 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 1、周度专题：俄乌冲突再升温，油价为何“很淡定”？ 俄乌冲突愈演愈烈下，欧盟计划加大对俄原油制裁，但近期油价一直“不温不火”，背后真相如何，油价未来又将驶向何方？最新专题梳理，供您参考。 1.1、欧盟加强对俄制裁，油价为何持续震荡？需求走弱遇上供给相对平稳 近期，俄乌冲突持续升温背后，欧盟不断升级对俄罗斯原油