捷佳伟创2021年报及2022一季报点评：模块标准化下毛利率望回升，受益于多电池技术并行时代

结论：公司21年归母净利7.17亿/+37.16%，低于市场预期。22Q1净利率环比+1.17pct，判断源于产品结构改善。疫情影响下，公司海外客户订单交付具有不确定性，下调2022-23年EPS至2.66（-0.91）、3.40（-0.95）元，新增2024年EPS4.08元，参考行业估值给予一定的折价，给予公司2022年38倍PE，下调目标价至101.12（-120.73）元，增持。 模块标准化下全年毛利率望回升，研发快速增长巩固产品竞争力。22Q1销售毛利率环比+5.70pct，源于高毛利率设备占比提升，考虑公司正将自动化设备中部分模块进行标准化设计，22年毛利率有望回升。2021年研发费用同增24.38%，21年末研发人员数量同增51.74%，研发人员数量占比+5.31pct。研发投入整体维持较快增长，有利于巩固公司产品竞争力。 经营质量向好，接单与生产两旺。21年和22Q1净现比均大于1，经营质量向好。21年末发出商品在存货占比+10.83pct，22Q1末存货41.55亿/-8.19%，处于高位。21Q3末在手订单预计近80亿，22Q1末合同负债较21Q3末-7.20%，维持高位，预计在手订单超70亿，支撑全年业绩增长。 充分受益于多电池技术并行时代，PE-Poly提效显著望加速渗透。22年多种光伏电池技术并行，公司布局TOPCon（整线交付），在HJT（整线研发生产）和钙钛矿（RPD设备取得订单）等，望受益于多电池技术并行时代。其PE-Poly解决了绕镀、石英件高损耗等，并可有效提升TOPCon的转换效率（超过24.8%）和良率，22年加速渗透下公司业绩望高增。 风险提示：光伏设备行业竞争加剧、新工艺设备研发不及预期 捷佳伟创是国内光伏电池设备领先供应商，立足TOPCon设备，并在HJT和钙钛矿等技术路线上均有布局，可比公司选取主要考虑：1）应该为设备领域头部供应商，且主要下游应为光伏产业链的某一环节；2）该细分市场规模与光伏电池设备相当。因此，我们选取光伏单晶炉龙头供应商晶盛机电、光伏HJT整线设备龙头迈为股份、光伏电池设备领先供应商金辰股份和光伏组件设备龙头奥特维作为可比公司。 参考可比公司2022年动态PE均值42.1倍，考虑到TOPCon单GW新建或改造的设备投资较HJT低，且环节及参与的设备厂商较多，竞争较激烈，给予一定的折价，给予公司2022年38倍PE，对应每股合理估值101.12元。 表1：可比公司PE估值