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绝味食品(603517):加盟商利益优先,短期波动不扰长期趋势

绝味食品,6035172022-05-13李鑫鑫、蔡雪昱、黄付生太平洋老***
绝味食品(603517):加盟商利益优先,短期波动不扰长期趋势

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 食品饮料 休闲食品 绝味食品:加盟商利益优先,短期波动不扰长期趋势 [Table_Summary] 事件:绝味食品发布2021年年报,实现营收65.49亿元(+24.12%); 归母净利润9.81亿元(+39.86%);扣非净利润7.19亿元(+5.87%),归母与扣非差异较大主要是公司21年确认了和府捞面、千味央厨的部分投资收益。其中2021Q4营收为17.02亿元(+22.39%);归母净利润0.17亿元(-90.71%);扣非归母净利润0.08亿元(-95.32%)。 公司发布22年一季报,公司实现营收、归母净利润、归母扣非分别为16.88亿元、0.89亿元、0.82亿元,分别同比+12.09%、-62.24%、-64.73%。 公司审议通过议案,终止实施21年股权激励计划,主要考虑到外部环境变化,预计未来较难实现第二个、第三个解售期业绩考核目标,同时21年未实现激励考核目标(收入增速25%)。 点评: 收入分析:开店强劲收入高增,绝配集采双倍增长,华中华南表现优异。公司实现营收65.49亿元,同比+24.12%(Q1:+41.22%;Q2:+21.6%;Q3:+15.67%;Q4:+22.39%)。拆分来看:1)分业务:休闲卤制品销售57.43亿元(+17.27%),其他主营业务(主要是绝配物流和供应链)收入5.4亿元(+212%),加盟商管理0.67亿元(同比-1.5%);2)门店及同店拆分:2021年末共有门店13714家,净增门店1315家,同比+10.61%,2021年平均单店收入41.88万元,同比+6.03%。3)分区域:西南地区9.26亿元(+19.98%);西北地区0.34亿元(-42.27%);华中地区18.85亿元(+34.03%);华南地区13.55亿元(+33.93%);华东地区13.06亿元(+12.02%);华北地区7.31亿元(+15.70%);新加坡、港澳市场1.14亿元(+23.76%)。4)量价本拆分:鲜货类产品收入56亿元(+15.47%),其中销量14.25万吨(+12.26%),对应吨价3.9万元/吨(+2.85%),吨成本2.59万元/吨(+1.42%)。 利润分析:收入结构变动影响毛利率,费用投放、门店支持节奏影响利润增速。2021年公司实现归母净利润9.8亿元,同比+39.86%(Q1:+275%;Q2:+26%;Q3:+88%;Q4:-91%),归母扣非净利润7.19亿元,同比+5.87%(Q1:+231%;Q2:+23%;Q3:-1.3%;Q4:-95%),不同季度利润表现增速不同,一方面与基数有关,另一方面与门店支 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 615/609 总市值/流通(百万元) 28,215/27,936 12 个月最高/最低(元) 89.38/39.11 [Table_ReportInfo] 相关研究报告: 绝味食品(603517)《绝味食品:疫情下营收依旧优异,投资收益大放异彩》--2021/11/03 绝味食品(603517)《绝味食品:单店模型恢复优异,费用规模优势凸显》--2021/09/01 绝味食品(603517)《绝味食品事件点评:定增扩产,可支撑未来5-7年主业扩张》--2021/08/03 [Table_Author] 证券分析师:李鑫鑫 电话:021-58502206 E-MAIL:lixx@tpyzq.com 执业资格证书编码:S1190519100001 证券分析师:蔡雪昱 电话:010-88695135 E-MAIL:caixy@tpyzq.com (54%)(42%)(30%)(18%)(6%)6%21/5/1221/7/1221/9/1221/11/1222/1/1222/3/1222/5/12绝味食品沪深300[Table_Message] 2022-05-12 公司点评报告 买入/维持 绝味食品(603517) 目标价:57.5 昨收盘:45.9 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 绝味食品:加盟商利益优先,短期波动不扰长期趋势 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 执业资格证书编码:S1190517050002 证券分析师:黄付生 电话:010-88695133 E-MAIL:huangfs@tpyzq.com 执业资格证书编码:S1190517030002 持、费用投放节奏有关,Q4净利润大幅下滑,主要是疫情下公司加大对门店的支持力度,进行了现金、装修、货款等的全面补贴。 2021年毛利率31.68%(-1.80pct),我们认为主要与收入结构变动有关,其中卤制品销售稳健增长,毛利率33.77%提升0.54pct,其他主营业务收入双倍高增,但毛利率5.97%下降4.77pct;期间费用率15.09%(+2.64pct),其中销售费用率为8.00%(+1.90pct)主要是公司加大品牌投入,广宣费提升了1.89pct。毛利率下降、销售费用率增加共同导致了21年毛销差实现23.68%,同比-3.71pct。净利率14.98%(+1.69pct),归母扣非净利率10.99%(-1.89pct),归母与扣非净利率的差异主要是投资收益影响。 其中2021Q4毛利率26.34%(-1.32pct),净利率0.99%(-12.05pct),期间费用率20.33%(+15.63pct),其中销售费用率为11.12%(+13.54pct),销售费用率变化异常主要与会计准则变更有关,公司在20Q4中一次性将运费调至成本,那么我们看毛销差,21Q4毛销差为15.22%(-14.86pct),主要是公司21Q4在疫情下加大了门店支持力度,费用率相应增加。 22Q1分析:成本上行毛利承压,支持延续净利承压。2022Q1营收16.88亿元(+12.09%);归母净利润0.89亿元(-62.24%),扣非净利润0.82亿元(-64.73%),毛利率30.31%(-4.18pct),主要与成本较大有关,销售费用率为14.00%(+7.33pct),主要是22Q1延续四季度政策,继续加大对门店支持力度,成本及费用共同导致了净利率下降10.39pct至5.28%。 1)分产品:鲜货类产品营收13.98亿元(+2.75%),其中禽类制品营收10.98亿元(+4.20%),畜类制品营收0.09亿元(-62.85%),蔬菜产品营收1.53亿元(+4.73%),其他产品营收1.38亿元(+1.45%),包装产品营收0.29亿元(-19.85%),加盟商管理营收0.20亿元(+43.40%),其他营收1.93亿元(+251.49%)。 2)分区域:西南地区2.41亿元(+1.55%);西北地区0.09亿元(+62.58%);华中地区5.44亿元(+36.98%);华南地区3.19亿元(+0.54%);华东地区3.13亿元(+0.73%);华北地区1.88亿元(+8.40%);新加坡、港澳市场0.27亿元(+9.64%)。 22年展望:疫情点状化下,公司以加盟商利益为先,成本波动及门店支持力度加大下,公司利润不确定性增强。1)收入端:卤味销售旺季在Q2、Q3,公司门店开店节奏一般在旺季之前实现大规模开店,Q1公司净增门店数量较高,我们认为全年有望达到1500家的开店上 公司点评报告 P3 绝味食品:加盟商利益优先,短期波动不扰长期趋势 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 限,同时疫情反复下同店收入预计将受一定影响,此外绝配及集采业务高增趋势有望延续,预计能贡献部分收入增速;2)本费利:成本端来看,毛鸭价格21年以来高位运行,疫情反复给上游养殖带来一定不确定性,中性估计22年成本压力持平,费用端来看,公司22年加大门店支持力度、减少广宣费用投放,预计全年扣非利润增速有望高于收入增速,但考虑到21年公司大规模确认投资收益等因素,我们预计净利润增速远低于收入增速。 长期展望:中期看品牌势能提升,长期看美食生态圈运营。1)短期来看:公司依托核心竞争力,对成熟市场门店主动优化,成长市场空白区域门店开拓,依靠管理能力输出,主业有望持续稳步增长。2)中期来看,关注品牌势能提升。公司发展经历了“供应链-渠道-品牌”的三部曲,未来三年将进入第三步品牌势能打造,公司发展核心驱动力从渠道推力转变为品牌拉力。目前公司已聘用长沙知名品牌营销总监,后续动作值得期待。3)长期来看:公司致力于打造“美食生态圈”,一方面通过自主孵化餐饮类新项目,新模式不断试水,为公司主业贡献新的增长点,另一方面通过投资并购等方式,对外输出供应链及管理能力,如入股和府捞面、幸福西饼等,力求成为我国轻餐饮和特色餐饮的加速器。 盈利预测与评级:维持“买入”评级。我们预计2022-2024年收入分别为76亿、98亿、126亿元,分别同比增长17%、28%、29%,净利润分别为10亿、13亿、16亿元,分别同比增长3%、26%、24%,对应EPS为1.64元、2.07元、2.56元/股,归母扣非净利润分别为9.6亿、12亿、15亿元,分别同比增长22%、27%、26%。22年疫情点状化下,公司以加盟商利益为先,收入增速预计稳健,成本波动及门店支持力度加大下,公司利润不确定性增强。中期公司关注品牌势能提升,驱动力从渠道推力转向品牌拉力,同时参股企业异地扩张&上市投资收益可观,长期公司受益于餐饮黄金十年,短中长期逻辑清晰,考虑目前市场环境,我们按照2022年业绩给予35X估值,一年目标价57.5元,维持公司“买入”评级。 风险提示:渠道拓展不及预期;行业竞争加剧;原材料等成本快速上升;食品安全问题; [Table_ProfitInfo]  主要财务指标: 2021 2013 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 6549 7637 9782 12647 增长率(%) 24% 17% 28% 29% 净利润(百万元) 981 1010 1274 1575 公司点评报告 P4 绝味食品:加盟商利益优先,短期波动不扰长期趋势 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 增长率(%) 40% 3% 26% 24% 扣非净利润(百万元) 719 957 1212 1525 增长率(%) 6% 22% 27% 26% 摊薄每股收益(元) 1.60 1.64 2.07 2.56 P/E 27 26 21 17 资料来源:Wind,太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好:我们预计未来6个月内,行业整体回报高于市场整体水平5%以上; 中性:我们预计未来6个月内,行业整体回报介于市场整体水平-5%与5%之间; 看淡:我们预计未来6个月内,行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入:我们预计未来6个月内,个股相对大盘涨幅在15%以上; 增持:我们预计未来6个月内,个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间; 持有:我们预计未来6个月内,个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间; 减持:我们预计未来6个月内,个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间; 销 售 团 队 [Table_Team] 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 ch

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