地产龙头，多元先锋

地产龙头，多元先锋。公司耕耘房地产开发行业30余年，历经多轮周期，开发实力领先，全国化布局品牌认可度高。销售规模始终位于行业前三，2021年签约销售额6278亿元，市占率为3.5%。同时，公司积极发展物业管理、物流仓储、长租公寓、商业地产等多元业务，2021年房地产开发、物业管理及其他业务收入占比分别为95%、4.4%、0.7%。 成熟晚期赛道仍宽，“快周转”走向“慢时代”。我们测算2020-2030年商品住宅需求年均12亿㎡，行业并不会急剧萎缩，房地产开发仍是一个相对宽阔的赛道，标杆房企有望维持增长。短期基本面仍未好转，政策博弈将持续进行。长期房地产金融属性淡化，向制造业靠拢，一直坚守财务底线的低杠杆房企脱颖而出。 地产开发主业基本盘扎实。2021年，房开业务收入4299亿元，同比增长7%。 毛利率降至21.7%，预期伴随高价项目出清以及快周转模式退出止跌企稳。 公司谨慎投资量入为出，2021年拿地强度30%，新增土储覆盖销售倍数70%。 2021年Q1末，总土储建面1.47亿㎡，仍能满足未来两三年的开工需要。 多元业务领先优势明显。2021年，公司物业管理业务收入为164亿元，同比增长29%，毛利率17.4%；其他业务收入近年来在30亿元左右浮动，毛利率始终保持在60%以上。物管服务万物云明确社区、商企、城市空间三驾马车协同驱动，已于2022年4月向港交所递交招股书；万纬物流持续发力高标仓储和冷链物流，冷链仓储规模国内第一；租赁住宅泊寓开业规模和运营效率均跻身行业首位；商业地产依托印力平台，管理规模居前、追求轻重并举。 经营稳健，财务无忧。公司坚持稳健运营，2021年加权ROE水平为9.8%，较上年下降10个百分点，主要受利润率下行影响，为保障投资人收益上调分红比例至50%。公司重视财务安全，2021年经营性现金流净额为41亿元，连续13年为正。“三道红线”始终保持绿档，融资成本持续降低至4.11%。 估值与投资建议：公司作为地产龙头、多元先锋，主业基本盘稳固，且新兴业务快速成长。结合绝对估值与相对估值，我们认为公司合理股价区间为22.5至25.4元，较当前股价有16%至31%的空间。预计公司2022-2024年的归母净利润分别为258/273/287亿元，每股收益分别为2.22/2.35/2.47元，对应当前股价PE分别为8.7/8.3/7.8倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业基本面大幅衰退；政策宽松低于预期；融资环境恶化；公司销售失速、回款滞后、存货贬值；公司竣工结算节奏不及预期。 盈利预测和财务指标 图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图图 .......................................................................................................38：公司物管服务各业务收入占比，2021 16 17 17 17 17 18 18 19 19 20 20 20 20 20 20 21 21 21 21 22 22 ...............................................................................................39：公司历年物流各业务收入（单位：亿元） ...............................................................................................................40：公司历年物流各业务NOI回报率 ...................................................................................................................41：公司历年租赁住宅收入及同比 .......................................................................................................................42：公司历年租赁住宅开业间数 .......................................................................................................43：公司历年商业收入（含印力）及同比 ...........................................................................................................44：公司历年商业开业建面（含印力） ...........................................................................................................................45：公司历年营业收入及同比 .......................................................................................................................46：公司历年归母净利润及同比 ...................................................................................................................................47：公司历年利润率水平 .......................................................................................................................48：公司历年分业务类型毛利率 .......................................................................................................................................49：公司历年销售费率.......................................................................................................................................50：公司历年管理费率........................................................................................................................................51：公司历年加权ROE.......................................................................................................................................52：公司历年ROE构成 ...............................................................................................................................53：公司历年股利支付比例 ...........................................................................................................................................54：公司历年股息率 .......................................................................................................................................55：公司历年净负债率 ...........................................................................................................................56：公司历年有息负债及同比 .......................................................................................................................57：公司历年经营性现金流净额 .......................................................................................................................................58：公司历年融资成本 表表表表表表表表 ...........................................................1：2022年3月以来各地出台的促进购房需求举措（不完全统计） 10 23 23 24 24 25 25 25 .....................................................................................................................................2：公司各项业务预测表 .....................................................................................................3：未来三年盈利预测表（单位：百万元） .................................................................................................4：盈利预测情景分析（乐观、中性、悲观） .................................................................................................................................................5：资本成本假设 ................................................6：地产开发业务重估权益增值相对房价和WACC的敏感性分析（元/股） .................................................................................................................7：调整现值法对公司价值进行重估 ..................................