公司年报点评报告：短期费用、疫情承压，全年市场策略调整有望改善业绩表现

第1页 / 共10页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 云服务 分析师：唐月 登记编码：S0730512030001 tangyue@ccnew.com 021-50586737 短期费用、疫情承压，全年市场策略调整有望改善业绩表现 ——深 信 服(300454)公司年报点评报告 证券研究报告-公司点评报告 增持(首次) 市场数据(2022-05-09) 收盘价(元) 86.00 一年内最高/最低(元) 305.90/84.78 沪深300指数 3,877.44 市净率(倍) 5.29 流通市值(亿元) 232.71 基础数据(2022-03-31) 每股净资产(元) 16.26 每股经营现金流(元) -1.67 毛利率(%) 58.86 净资产收益率_摊薄(%) -7.66 资产负债率(%) 31.35 总股本/流通股(万股) 41,565.16/27,059.77 B股/H股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 资料来源：聚源数据，中原证券 相关报告 联系人： 朱宇澍 电话： 021-50586973 地址： 上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编： 200122 发布日期：2022年05月10日 投资要点： 公司公布了2021年和2022Q1财报：2021年公司收入68.05亿元，同比增长24.67%；归母净利润2.73亿元，同比下滑66.29%；扣非净利润1.31亿元，同比下滑80.66%。 2022Q1公司收入11.44亿元，同比增长4.76%；净利润-5.18亿，同比下滑438.90%；扣非净利润-5.80亿元，同比下滑281.63%。  分行业来看，2021年公司网络安全行业收入36.89亿元，同比增长10.15%，这个增速在网络安全行业上市公司中，处于较低水平；公司云计算与IT基础设施业务收入23.79亿元，同比增长49.53%，较上年提升了18.51个百分点；基础网络与物联网业务收入7.37亿元，同比增长42.15%，重回快速增长势头。毛利率方面，三个业务分别为80.84%、44.14%和57.61%，分别较上年下滑了0.83、5.02和0.82个百分点，其中缺芯问题成为毛利率下滑的重要因素。同时由于收入结构的变化，低毛利的云计算业务占比的提升，导致公司综合毛利率下滑了4.49个百分点。2022Q1公司网络安全业务同比负增长，使得整体收入增长乏力。  分区域来看，2021年公司收入的主力区域华东、华北、华南都取得了25%以上的增速，奠定了公司整体业务增长的基础。海外业务收入1.59亿元，同比增长5.14%，由于产品竞争力的提升，海外全年订单同比增长40%以上，但是分期确认收入导致未能在当年收入增速中体现出向好预期。2022年来看，由于华东区域是公司最大收入来源（2021年占比35%），因而上海疫情将对公司上半年的产生比较大的负面影响。  分行业来看，2021年，占比公司全年收入50%的政府及事业单位收入增速15.53%，较上年下滑了4.42个百分点，公司在该领域投入了比较多的资源，但是收效不及预期，出现了资源的错配；在公司优势企业领域，实现39.85%的收入增速，收入占比提升4个百分点到38%；来自金融级企业收入同比增长22.45%，全年毛利率下滑2.97个百分点，是毛利率降幅最小的行业。2022年考虑到疫情对政府、医疗、教育、中小企业等行业影响较大，公司将调整布局的策略，加大向金融、能源、交通等高景气领域的资源倾斜。  2021年是公司高投入的一年。销售费用、管理费用、研发费用同比分别增长了27.91%、44.04%和38.34%，使得这三大费用在收入占比达到了2017年以来的峰值水平（70.48%）。截至2021年底，-67%-54%-42%-29%-17%-4%8%21%2021.052021.092022.012022.05深信服沪深300 11677 云服务 第2页 / 共10页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 公司员工总数8897人，同比增长18%，人员数量增长不大，但是经过我们测算员工工资增幅达到了43%。2021年Q2开始公司引入了较多的高端人才，以期获得能力的持续提升，同时在2022年初公司也进行较大规模的校招，这部分的人员扩张将给2022年带来持续的费用压力，因而我们看到2022Q1在收入保持增长的同时（增速下滑），净利润亏损幅度明显加大。2022年公司股权激励费用有望从上年的3.54亿元降到3.26亿元（不考虑2022年可能实施的股权激励），对业绩的影响有望减弱。  2021年公司首要的变革目标是进行产品质量的提升，同时在这方面取得了重要的成果。2021年9月，公司发布了下一代云安全能力矩阵，推出多云安全平台MCSP和云主机安全保护平台CWPP两款云安全产品；2021年12月，公司超融合正式发布6.7.0版本，并进行了两大核心技术升级；2022年4月，公司应用Sangfor OS 系统全新架构的深信服下一代防火墙全新架构在云端发布。凭借新产品的能力提升，公司将会把下一代防火墙产品向要求最高的金融头部客户去推广。  2022年公司进行内部市场策略和重心的调整，有望在中长期发展和短期增长方面实现一个更好的平衡。由于看好服务化、云化的趋势，同时认识到在国内公有云业务的推广面临更多障碍，公司将自身的云业务对标在私有场景和边缘云场景，以及更加关注安全和数据可控的场景。2021年下半年开始，公司在销售端强力推广托管云，在新业务中进行了较多的投入，导致了传统网安业务的投入力度欠缺。2022年公司经营战略将在坚持云化、服务化转型的同时，兼顾安全业务的发展，实现新老业务的兼顾。2022年在安全业务的发展中，一方面会注重能够带来短期产出的市场，另一方面注重提高安全业务竞争力和产品品质。  首次覆盖，并给予公司“增持”的投资评级。疫情因素影响下，2022年对公司来说是充满挑战的一年，外部因素影响较大，同时新业务的投入上还面临较大的费用增长压力。但是我们看到公司仍然以打造成为一家全球化的技术型公司为目标，在产品品质、发展策略、员工责任上努力坚守，也相信公司可以在努力克服压力和困难的同时开拓出一片成长的新天地。预计22-24年公司EPS分别为0.92元、2.35元、4.37元，按5月9日收盘价86.00元计算，对应PE为93.00倍、36.53倍、19.66倍。 风险提示：网络安全行业竞争加剧；疫情加重影响项目实施。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 5,458 6,805 8,724 11,385 14,937 增长比率（%） 18.9 24.7 28.2 30.5 31.2 净利润(百万元) 809 273 384 978 1,818 增长比率（%） 6.7 -66.3 40.9 154.6 85.8 每股收益(元) 1.95 0.66 0.92 2.35 4.37 市盈率(倍) 44.2 131.0 93.0 36.5 19.7 资料来源：Wind，中原证券 mNsMsQnPoNsNpMwPoPpNxO8OdNbRtRrRtRmOkPpPmRkPmNpPbRnMpQwMrNnPNZqQoO 云服务 第3页 / 共10页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图1：2014-2022Q1公司收入、净利润及其增速 资料来源：公司公告，中原证券 图2：2018Q2-2021Q3公司单季度收入、净利润及其增速 资料来源：公司公告，中原证券 图3：2021公司分产品收入结构 图4：2014-2021公司分产品毛利率 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 云服务 第4页 / 共10页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图5：2014-2021公司分产品的收入及增速 资料来源：公司公告，中原证券 图6：2021年公司分行业收入结构 图7：2017-2021公司分行业增速 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 图8：2017-2021公司分行业的收入及增速 资料来源：公司公告，中原证券 云服务 第5页 / 共10页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图9：2021年公司分区域收入结构 图10：2016-2021公司分行业增速 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 图11：2016-2021公司分行业的收入及增速 资料来源：公司公告，中原证券 图12：2014-2021年公司人员和工资增速 图13：中国托管安全服务厂商评估2021 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 云服务 第6页 / 共10页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图14：2014-2022Q1公司研发投入及增速 图15：2014-2021公司人均指标 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 图16：2014-2022Q1公司应收账款 图17：2014-2022Q1公司经营性现金流 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 图18：2014-2022Q1公司应收账款 图19：2014-2022Q1公司预收账款和合同负债 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 云服务 第7页 / 共10页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图20：2018Q2-2022Q1公司存货 资料来源：公司公告，中原证券 图21：2018-2023E公司股权激励费用 资料来源：公司公告，中原证券 表1：公司主要产品排名情况 机构 领域 年份 排名情况 市占率 前值 IDC 安全内容管理 2021 连续13年第一 21.2% 21.3% VPN 2021 连续14年第一 23.1% 24.2% UTM 2021 连续6年第二 16.7% 17.0% 终端安全软件 2021 第四 4.9% 7.4% 安全分析和威胁情报 2021 连续2年第四 5.6% 7.3% 安全资源池 2020 第二 15.8% 应用交付 2021 第二 22.54% 软件定义存储及超融合存储 2021 连续6年第三 14.5% 13.1% 桌面云终端 2021 第一 41.7% 态势感知 2021 位于态势感知解决方案市场领导者地位 领导者 领导者 Gartner 网络防火墙 2021 连续7年入围魔力象限 远见者 特定领域者 云服务 第8页 / 共10页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 超融合 2021 连续3年入围魔力象限 特定领域者 特定领域者 安全Web网关SWG 2020 连续10年入围魔力象限 特定领域者 特定领域者 服务器虚拟化 2022 入选市场指南 2016 入围魔力象限 特定领域者 - 应用交付 2016 连续5年入围魔力象限 特定领域者 特定领域者 广域网优化WAN Edge 2021 连续2次入围亚太区魔力象限 SSL VPN 连续2年入围 资料来源：IDC， Gartner，中原证券 表2：上市公司综合网安业务2021年增速对比 公司 2021 2020 收入 收入增