2018年11月宏观数据点评：四季度经济缓中趋稳，2019年下行压力较大

此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告 四季度经济缓中趋稳 2019年下行压力较大 ——2018年11月宏观数据点评 2018年12月15日 上证综指-沪深300走势图 % 1M 3M 12M 上证指数 -2.79 -3.28 -20.59 沪深300 -2.36 -2.35 -20.47 胡文艳 分析师 执业证书编号：S0530518070001 huwy@cfzq.com 010-68086480 李沫 研究助理 limo@cfzq.com 010-68080380 张晓旭 研究助理 zhangxx1@cfzq.com 01068084680 投资要点  工业增加值：工业增加值增速继续下台阶，制造业增速回落是11月工业增速回落主因；分企业类型看，受资源性产品价格上涨动力不足影响，国企工业增速继续下降，在宏观对冲政策发力的影响下，私企工业增速有望趋稳，预计11月私营企业工业增速与上月持平或微降；制造业结构整体继续优化升级，但传统产业仍居主导地位。具体看：一是11月工业增加值为5.4%，较上月降低0.5个百分点，较去年同期降低0.7个百分点；二是国企和私企增加值增速依旧分化，1-11月国企累计增长6.5%，较整个工业增速高0.2个百分点，预计私企增速仍低于国企；三是2017年以来国企工业增速的高增长，价格因素是主要推动力，二季度以来PPI持续下降，国企增速下降明显，预计这一趋势仍将延续；四是制造业结构整体继续优化升级，2017年高技术和六大高耗能产业增加值增速，分别较整体工业增速高5.5和低3.1个百分点，2018年1-10月延续了这一分化走势，表明我国工业新旧动能在转换，但传统产业对经济的影响力仍约有七成，左右整个工业的发展变化。  国内生产总值（GDP）：预计四季度实际GDP增长6.4%，名义GDP增速将有较大幅度放缓，全年实际GDP增长6.6%左右。从货币层面看，1-11月广义社会融资规模累计同比增速降至-13.5%，M2增速与上期持平，“宽信用”效果仍低于预期，预示未来名义GDP增速仍将趋降。从实体经济层面看，消费需求四季度继续大幅回落空间有限；投资需求将逐步趋稳，一是自年初以来拖累经济下行的基建投资，在政策刺激的推动下，四季度有望趋稳甚至回升，二是一季度大幅增长、二三季度趋缓的房地产投资，四季度将大概率继续趋缓，三是制造业投资将继续趋稳提高，尤其是受“供给侧改革”去产能影响最大的六大高耗能行业，其投资增速也见底企稳提高；进出口增速受海外主要经济体需求回落和中美贸易战的影响，预计增速大概率下降，但一旦关税战升级，预计财政和货币政策将为稳定经济增长提供缓冲。  消费：预计全年消费增速低于去年。11月消费增速的回落，主要源于汽车类和石油及制品类项目增速的下降。受汽油、柴油价格下调的影响，11月石油及制品类增速为8.5%，较10月下降8.6个百分点。汽车类增速下降10%，跌幅较10月扩大3.6个百分点。由于汽车类和石油及制品类在限额以上商品零售总额和整个社会消费品零售总额中的比重较高，其对消费下拉幅度较大。展望全年，居民收入增速大概率将继续下降、收入差距拉大、房地产市场对居民财富持久的虹吸效应，都不利于消费增长，全年增速将明显低于去年。  投资：预计四季度增速将逐步趋稳。一是在政策利好刺激下，预计未来民间投资继续向好。年初以来民间投资增速持续高于全国固定资产投资增速，主要原因在于民间第二和第三产业投资提高较快，但体制性障碍仍然是民间投资动能恢复的瓶颈所在，国家加大对民营资本的政策利好刺激，民间投资短期有望趋稳向好。二是11月制造业投资增速加快，投资结构继续趋于优化，未来有望继续企稳提高。三是11月基建投资小幅反弹，积极政策效果或将在2019年显现，预计2019年基建投资将见底回升。四是受限制性政策继续从紧和信贷资金的紧约束，房地产去库存速度放缓，投资增速将延续趋缓走势。  风险提示：宏观经济下行、政策变动风险。 -24%-19%-14%-9%-4%1%6%2017-122018-042018-08上证指数沪深300宏观点评 此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观报告 内容目录 1 工业：11月制造业增速下降是工业增速回落的主因；国企增速下行压力加大，私企增速或逐渐趋稳；制造业结构整体继续优化升级，但传统产业仍居主导地位 ...................... 4 2 国内生产总值（GDP）：预计四季度名义GDP将较大幅度放缓，实际GDP增长6.4%，全年约增长6.6% ........................................................................................................................ 6 3 消费：预计全年消费增速低于去年 ...................................................................................... 7 3.1 11月消费增速的回落，主要源于汽车类和石油及制品类项目增速的下降 ....................... 7 3.2 消费结构升级 .......................................................................................................................... 8 3.3 居民收入增速的下降、收入差距的拉大、房地产市场对居民财富的虹吸效应，都不利于消费增长，预计全年增速低于去年 .............................................................................................. 8 4 投资：增速将逐步趋稳 ........................................................................................................ 11 4.1 民间投资增速持续高于固定资产投资增速，主要原因在于两者在第二和第三产业尤其是在后者投资增速差距的扩大，但体制性障碍仍然是民间投资动能恢复的瓶颈所在，预计未来民间投资增速在政策利好的刺激下将趋稳 ............................................................................ 11 4.2 11月制造业投资增速加快，投资结构继续优化，预计未来增速将稳中略升 ................. 13 4.3 基建投资低位小幅反弹，积极政策效果或将在2019年显现，预计2019年基建投资将见底回升 ........................................................................................................................................... 14 4.4 房地产去库存速度放缓，投资增速将延续趋缓走势 ......................................................... 17 4.4.1 房地产继续去库存，但速度放缓 .................................................................................. 17 4.4.2 受限制性政策和信贷资金紧约束，房地产投资增速将延续趋缓走势 ....................... 18 图表目录 图1：工业增加值增速下降 ....................................................................................................... 4 图2：制造业主导工业的发展 ................................................................................................... 4 图3：国企工业增加值增速高于私营企业 ............................................................................... 5 图4：高技术产业增加值增速高于整体工业 ........................................................................... 5 图5：高技术和高耗能产业增加值增速分化 ........................................................................... 5 图6：高技术产业利润比重季节性回调后回升 ....................................................................... 5 图7：三大需求对GDP增长的贡献率 ..................................................................................... 6 图8：三大需求对GDP增长的拉动 ......................................................................................... 6 图9：GDP增速与投资需求 ...................................................................................................... 6 图10：金融和房地产对GDP的贡献率下降 ........................................................................... 6 图11：社会消费品零售总额增速 ............................................................................................. 7 图12：社会消费品零售总额细项增速 ..................................................................................... 7 图13：11月消费品零售总额细项增速较上月变化 ................................................................ 8 图14：汽车类对消费影响大 ....................................................................