无线通信芯片新锐初露锋芒，多元化业务协同布局

投资要点 推荐逻辑：(1)]全球蜂窝IoT模组出货过去3年CAGR达101%，2021Q4中国模组厂商占全球超44%市场，国内通信芯片国产替代空间广阔。(2)公司是国内唯3拥有2-5G全制式蜂窝基带设计能力的企业之一，已成为中兴通讯、有方科技、高新兴、移远通信等国内龙头的供应商，2021Q4公司蜂窝IoT芯片出货跃居全球前3。(3)公司是国内首家大量出货WiFi芯片至美的的供应商，非蜂窝芯片营收过去3年CAGR达177%。芯片定制和IP授权业务也扩展到国家电网、OPPO和小米等头部厂商，AI芯片和智能机芯片业务或成为未来业绩引爆点。 万物互联催生海量连接数，贸易摩擦加速芯片国产替代进程。据IoTAnalytics，全球物联网设备连接数有望在2025年达到271亿，较20年共新增158亿台连接设备，年新增设备复合增速达33%。在中国蜂窝模组占全球出货量近六成的背景下，国际贸易摩擦令中国厂商对芯片的自主可控提出了迫切需求，加速了其通信芯片的国产化进程。公司把握发展机遇，切入龙头模组厂商供应链。 拥有2-5G全制式蜂窝基带设计能力，已是全球IoT蜂窝芯片前3供应商。公司2-4G基带芯片已实现商业化，5G芯片于2022年初实现量产。公司4G芯片性能对标国际龙头高通，具备国产替代能力，且已成为中兴通讯、有方科技、高新兴、移远通信等国内龙头模组厂商的基带供应商，2021年公司芯片产品营收达19.4亿元，同比增长119.4%，已成为全球IoT蜂窝芯片第3大供应商。 WiFi芯片已向国内白电龙头大量出货，高精度导航及WiFi6芯片加速落地。全球智能家居出货量将从2020年的8.5亿台增长到2025年的14.3亿台，其中基于WiFi的智能家居CAGR达21%。公司WiFi芯片具备竞争优势，已向家电龙头美的集团实现大规模销售。此外，本次募投将加速包括WiFi6芯片和高精度定位项目在内的多个研发项目落地，公司有望在物联网芯片领域实现突破。 已为国家电网等头部客户提供芯片定制业务，IP授权业务牵手OPPO、小米。 公司拥有超大规模高速SoC设计能力，客户包括国网控制的智芯微、大普微电子和国内外人工智能厂商，公司自研人工智能IPC芯片已送样海康威视，未来有望进一步展开合作。同时，公司已与手机厂商OPPO和小米就ISP授权达成合作，有望借此打入智能手机芯片供应体系，打开广阔增长空间。 盈利预测与投资建议。预计公司22-24年营收保持45.4%的复合增速，给予公司22年14倍PS估值，对应目标价108.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新冠疫情反复、贸易摩擦恶化、研发不及预期、市场竞争加剧等。 指标/年度 1全制式蜂窝基带设计稀缺标的，5G基带芯片助力腾飞 1.1六年收购整合实现跨越发展，获多家著名资本青睐 历时六年收购整合实现跨越式发展，公司已是具备全制式蜂窝基带设计能力的企业。公司成立于2015年，2022年在上交所上市。公司成立以来，凭借强大的整合能力，快速实现了包括2-5G蜂窝基带芯片设计在内的多项技术突破。 蜂窝技术方面：2015年公司收购Avenue Capital及其子公司Alphean， 获取了CDMA(2G)、WCDMA(3G)和LTE(4G)技术。2016年，公司收购江苏智多芯，整合了GSM(2G)、TD-CDMA(3G)技术和其核心研发团队。2017年，公司收购了全球顶尖半导体公司Marvell的移动通信业务，获取了完整的2G-4G的通信技术，在此前的通信技术上实现了替换升级。 至此，公司已掌握了成熟的2G-4G全制式蜂窝芯片设计技术，并通过自主研发掌握了5G全制式蜂窝基带芯片的设计能力，实现蜂窝技术的全面突破。 人工智能技术方面：2019年公司通过收购智擎信息获取了人工智能相关技术，为公司手机芯片业务的发展打下基础。 图1：公司历次收购及发展历程 获多家知名资本青睐，公司实际控制权稳定。公司自成立以来，已获包括阿里、小米、高瓴、红杉等著名风投资本在内的多轮融资。截至2022年第一季度，公司实控人戴保家直接持有公司8.4%的股份，其余前五大股东分别是阿里巴巴、宁波捷芯、深圳国资委参股的万容红土基金和上海浦东新区国资委控股的新星纽士达等。此外，阿里网络、万容红土、新星纽士达、义乌和谐、深创投出具了《关于不谋求实际控制权的承诺函》，公司控制权稳定，利于公司长期发展。 图2：2022Q1公司前五大股东 公司管理层无线通信经验深湛，实控人从业超三十年亲历行业演进。公司创始人、实控人戴保家拥有佐治亚理工学院电气工程学专业和芝加哥大学工商管理专业双硕士学位，1990年担任美国UMAX技术公司总经理，2001年创立硅谷线性功率放大器开发商USI公司，2004年创立中国IC设计公司锐迪科（目前已经被合并为紫光展锐），一举打破欧美日本在射频和蓝牙集成电路领域的垄断局面。公司实控人亲历通信行业从2G到5G的技术更迭，作为公司的总舵手，能够为公司指引正确的战略方向。 表1：公司管理层具备深厚行业底蕴 1.2无线通信芯片设计领域新锐，产品迭代切入龙头厂商 立足全制式蜂窝及IoT无线通信芯片，SoC芯片设计能力已获得行业认可。公司主营业务可以分为芯片产品、芯片定制业务以及半导体IP授权服务，其中芯片产品占总营收的90.8%。公司现有芯片产品包括蜂窝基带芯片（基带通信芯片、移动智能终端芯片）以及非蜂窝物联网芯片（LoRa芯片、WiFi芯片、全球导航定位芯片、蓝牙芯片）。此外，公司新研发的5G基带芯片在2022年初量产，首款人工智能IPC芯片也已完成工程流片，芯片业务快速发展。同时，公司SoC芯片设计和IP授权服务已经被包括登临科技、OPPO、小米等多家不同领域的头部公司选定，综合技术实力已获行业认可。 图3：2018-2021公司主营业务情况 图4：2021H1公司芯片产品细分销售额占比情况 采用Fabless模式，专注芯片设计。公司的主要成本的来源为晶圆和封装测试服务，晶圆和封装测试的代工服务主要委托联华电子、台积电、日月光集团、甬矽电子、华邦电子和锦荣科技进行。 图5：2021公司生产成本占比情况 图6：2021H1公司主要供应商占比 公司主要客户为下游通信模组厂商。公司通过经销和直销模式销售产品，2021H1前五大客户中，唯时信、文晔科技、航芯信息、曜佳信息为公司的经销商，其终端客户包括移远通信、日海智能、有方科技、高新兴等国内外主流模组厂商。同时，公司还进入了国家电网、美的集团、中兴通讯、Hitachi、360、TP-Link等国内外知名品牌的供应链体系，与客户S、OPPO、小米等AI或手机厂商有芯片定制或IP授权业务。 图7：2021H1公司前五大客户情况 图8：2021H1公司前五大最终客户占比情况 定位智能手机基带芯片和物联网芯片两大市场，保持高速产品演进。公司定位于两大目标市场，在成立仅6年后就实现了多款通信芯片的商业化，形成了技术研发-产业化-技术再研发的良性循环。公司已量产超过30颗商用芯片，其中基带芯片产品销量累计超过8000万套，非蜂窝物联网芯片产品销量累计超过4000万颗。未来公司完成5G芯片、WiFi6芯片和智能手机芯片研发后，能够形成更加完整的产品体系，以实现长期高速成长。 图9：公司产品演进历程图 1.3营收规模高速增长，募资加速先进技术研发 三年营收复合增速达164.7%，业绩扭亏指日可待。2018-2021年公司营收分别为1.2亿/4亿/10.8亿/21.4亿元，2018年-2021年3年复合增速达164.7%；同期实现归母净利润-5.4亿/-5.8亿/-23.3亿/-5. 9亿元。公司芯片产品快速放量，2021年营收同比增长98%，亏损的主要原因是通信基带芯片行业是典型的高研发投入行业，需要持续的巨额研发投入。此外，公司在2020年第三季度实施股权激励计提了大额的股份支付费用，也削弱了公司的盈利水平。 图10：公司营业收入三年翻十番 图11：公司净利润亏损逐步收窄 战略考量降低毛利，未来具备攀升空间。2021年，公司毛利率和净利率分别为27.1%和-27.6%，公司采取市占率优先战略，突破同行业成熟企业的市场垄断，因此前期毛利率水平不高。但在公司产品快速迭代和行业认可度不断提升后，定价能力逐步增强，毛利率逐步爬升，2021年毛利率已同比提升3.2pp。费用方面，公司2021综合费用率为4.6%，同比下降1.9pp，严格的费用管理机制成效卓越。 图12：公司毛利率和净利率情况 图13：公司三费情况（2020年销售/管理费用分别扣除股份支付费用0.6亿/3.4亿元） 依靠研发实现技术赶超，研发人员占比超90%。2018-2021年公司研发费用（2020年扣除股份支付费用13.6亿元）分别为5.2亿元/6亿元/7.5亿元/7.3亿元，期间研发费用率分别为454.5%/150%/69.4%/50.9%。2021年公司研发人员达914人，占全部人员比重达89%，拥有硕士以上学位的员工占比超65%。公司研发团队主要成员均具有多年的无线通信从业经验，曾推出过用于“小灵通”的手机终端芯片组，实力强劲的研发团队让公司实现快速产品迭代，实现技术赶超。 图14：公司研发费用及研发费用率情况（2020年扣除股份支付费用13.6亿元） 图15：公司研发人员占比超过90% 募资发展通信芯片、人工智能芯片以及高精度导航方案，有望实现快速突破。公司IPO募集23.8亿元人民币，用于包括5G芯片、WiFi6芯片、IPC芯片和高精度导航方案等项目的研发建设。项目完成后，公司将拥有2G-5G成熟的商用基带芯片和全场景的非蜂窝无线通信芯片的设计生产能力，极大增强公司综合竞争力和行业地位。 表2：公司募集资金运用项目情况 2中国已是全球蜂窝模组最大市场，国产替代带来更多通信芯片市场机会 2.15G+AIoT催生海量连接数，蜂窝/非蜂窝无线通信需求广阔 万物互联带来海量连接数，蜂窝及非蜂窝通信需求广阔。据IoTAnalytics，全球物联网设备联网数量有望在2025年达到271亿，较20年共新增158亿台连接设备，年新增设备数复合增速达33%。其中，得益于LTE-Cat1对于2G/3G设备的替换进程加速，2021年上半年4GLTE连接数同比增长25%，推动蜂窝物联网设备连接总量到达20亿台，非蜂窝物联网连接也受WiFi6和LPWA等新技术推动保持快速增长。 图16：2015-2025年全球物联网活跃连接数（十亿台） 无线通信协议百家争鸣，能够覆盖所有物联网通信场景，已成为物联网连接的主要方式。 无线通信主要可以分为蜂窝网络和非蜂窝网络两大类别，不同通信协议具有不同的通信距离和传输速度，能够匹配几乎所有物联网通信场景的差异化通信需求。相较于有线网络，无线通信模组安装便捷，在灵活性和低成本方面具备优势，已成为物联网连接的最主要方式。 图17：常见无线通信形式分类 蜂窝通信方面，随着终端物联设备对高速网络需求的提升和蜂窝模组价格的下降 ，2G/3G的数据业务将逐步迁移到4G/5G网络。全球基带芯片市场规模在2020年达到266亿美元，预计增长态势将会持续到2022年，其中物联网蜂窝模组出货量在2023年预计将超过12亿件，未来5年复合增速达28.7%。 图18：全球蜂窝基带芯片市场规模 图19：全球物联网蜂窝模组（包括LPWAN）出货量（百万件） 非蜂窝无线通信方面，非蜂窝无线通信包含了多种通信协议，能够灵活匹配不同速率和不同传输距离需求。据IDC统计，适用于高速通信场景的WiFi及蓝牙芯片在2022年预计全球出货量将达到49亿/53亿片。此外，适用于低速率通信的LoRa终端芯片2023年出货量将达到1.2亿片，采用Zigbee标准的芯片组在2024年出货量将达到10亿片，其累计销量将达到38亿片。 图20：全球WiFi及蓝牙芯片出货量 图21：全球LoRa终端芯片出货量 下游众多场景将新增大量联网需求，刺激无线通信芯片市场规模进