拟收购吉航公司，完成制造-维修一体化平台搭建

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中航沈飞（600760） 证券研究报告 2022年04月30日 投资评级 行业 国防军工/航空装备II 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 49.9元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,960.54 流通A股股本(百万股) 1,959.06 A股总市值(百万元) 97,831.20 流通A股市值(百万元) 97,757.21 每股净资产(元) 6.09 资产负债率(%) 78.45 一年内最高/最低(元) 85.76/42.66 作者 李鲁靖 分析师 SAC执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 刘明洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110521080001 liumingyang@tfzq.com 张明磊 联系人 zhangminglei@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《中航沈飞-年报点评报告:2022Q1扣非归母净利润同比+58.67%，实现超预期开门红》 2022-04-02 2 《中航沈飞-公司点评:扣非归母净利同比+93.06%，合同负债大增697.93%迎跨越式高景气》 2021-09-01 3 《中航沈飞-公司点评:定价机制改革或落地歼击机龙头起航，Pipeline提升业绩望进一步释放》 2021-07-25 股价走势 拟收购吉航公司，完成制造-维修一体化平台搭建 ⚫ 拟收购吉航公司，完成制造-维修全寿命周期保障体系平台搭建 4月29日，公司发布公告，拟以现金收购吉林航空维修有限责任公司（以下简称“吉航公司”）60%股权，同时以现金向吉航公司增资2亿元。本次收购完成后，公司将持有吉航公司77.35%股权，其将成为公司并表子公司。吉航公司以航空防务装备维修为主业，并于2022年1月14日通过了海军装备部航空装备局召开的歼某型飞机修理能力评估会，后续将开展相关试修准备工作。我们认为，本次收购增资实施后，公司有望通过吉航公司加快推进航空维修保障能力建设项目，提升批量修理能力，构建航空装备全寿命周期维修体系，公司有望完成产业链纵向延伸，打开广阔后端维修市场空间，带来新的估值增量，成为集生产、维修于一体的上市主机平台，产业龙头地位进一步得到加强。 ⚫ 营业收入+34.78%,归母净利润同比+48.18%，产品交付显著提速 2022年Q1公司实现营收78.03亿元，同比+34.78%，实现归母净利润5.11亿元，同比48.18%，实现扣非归母净利润4.65亿元，同比+60.91%，实现超预期增长，一季度产品交付呈现显著提速态势。我们认为，公司2022年处于产能持续释放阶段，批产产品生产需求旺盛，研发型号任务饱满，中长期高景气将持续强化，全年或实现业绩超预期增长。 2022年Q1公司实现销售毛利率9.64%，同比-0.31pcts，在费用端，期内公司销售费用0.02亿元，同比-42.18%；管理费用1.43亿元，同比+27.47%；研发费用0.52亿元，同比-21.90%；财务费用-0.54亿元，较上年同期减少0.31亿元，主要原因为利息收入增加。整体实现销售期间费用率1.84%，同比-0.92pcts，创历史新低，提质增效工作成果显著，受此影响公司实现销售净利率6.55%，环比+1.57pcts，同比+0.59pcts，盈利能力稳步提升。 ⚫ 合同负债同期+800%，预付款项同期+4020.63%，高景气持续加强 2022Q1期末公司合同负债达304.52亿元，较上年同期+800.4%，公司期末存货账面余额80.68亿元，较上年同期+23.27%；预付款项达214.58亿元，较上年同期+4020.63%，表明公司正处于积极备产备货阶段，产品交付速度或将持续提升，同时甲方大额预付款或已开始向上游传导，预计将逐步落地至各分系统单位，并逐渐向上游延伸，全行业现金流情况或将出现拐点，有利于提高主机单位的“链长地位”和管理经营质量，保证扩产规划和新品研制顺利进行，产品交付有望得到加速。 ⚫ 歼击机整机龙头供应商有望充分受益于批产/在研型号上量需求 公司主营航空防务装备产品制造，现型号产品覆盖歼11/歼15（三代）、歼16（三代半）、鹘鹰FC-31（四代）等多系列空军歼击机/舰载机。我们认为，“十四五”国防装备跨越式发展需求持续提升，公司歼16、鹘鹰FC-31等产品符合我国“战略空军”的构建需求，其批产需求/研制进度有望进一步提升/加快，公司业绩有望快速提升。 ⚫ 战斗机存量持续提升打开维修市场空间，公司利润或将进一步增厚 我们认为，受益于两大因素，航空产业链后端维修市场容量将会逐渐提升：（1）跨越式武器装备需求上升带来的存量飞机总量提升，对应后端维修市场容量提升；（2）实战训练体系进一步深化，飞行强度和动作难度加大导致维修时间缩短。 公司具备加改装、飞机维修、备件维修、定检专检等技术支援和服务保障能力，此外依托公司内场资源可在外场开展紧急抢修、大型修复等工作，因此我们认为伴随后端维修市场逐渐起量，公司对应零部件替换、代工时等维修业务有望实现进一步放量。 盈利预测与评级：公司作为我国歼击机龙头企业，综合考虑公司现有产品梯队放量、未来型号pipeline、后端维修市场增量空间、军品定价机制改革推动业绩释放等多重因素，我们认为公司短中长期均具备良好发展趋势。综上所述，我们预计公司在2022-24年的归母净利润为22.04/29.71/ 38.64亿元，对应PE为44.38/32.92/25.32x，维持“买入”评级。 风险提示：军品业务波动的风险，供应配套的风险，客户订单的风险，公司分红波动的风险，在研转批产进度不及预期的风险等 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 27,315.91 34,088.36 42,610.45 52,836.96 64,725.27 增长率(%) 14.96 24.79 25.00 24.00 22.50 EBITDA(百万元) 2,532.01 3,215.37 2,973.94 3,614.92 4,409.96 净利润(百万元) 1,480.20 1,695.72 2,204.32 2,971.41 3,863.84 增长率(%) 68.63 14.56 29.99 34.80 30.03 EPS(元/股) 0.75 0.86 1.12 1.52 1.97 市盈率(P/E) 66.09 57.69 44.38 32.92 25.32 市净率(P/B) 9.64 8.57 7.38 6.19 5.10 市销率(P/S) 3.58 2.87 2.30 1.85 1.51 EV/EBITDA 38.29 34.78 21.41 16.05 11.11 资料来源：wind，天风证券研究所 -26%-16%-6%4%14%24%34%44%2021-042021-082021-12中航沈飞沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 12,632.21 21,621.07 34,378.00 40,011.18 48,988.51 营业收入 27,315.91 34,088.36 42,610.45 52,836.96 64,725.27 应收票据及应收账款 5,262.04 3,621.51 7,031.10 6,178.14 10,003.18 营业成本 24,793.58 30,760.67 38,434.62 47,606.10 58,252.74 预付账款 680.47 21,676.01 1,067.63 1,577.15 1,659.11 营业税金及附加 36.66 39.07 46.87 58.12 71.20 存货 7,778.50 8,789.73 11,495.21 10,985.45 14,904.66 销售费用 11.47 21.08 25.57 26.42 25.89 其他 150.48 164.11 242.50 414.34 385.44 管理费用 712.61 809.33 1,001.35 1,231.10 1,475.74 流动资产合计 26,503.70 55,872.43 54,214.44 59,166.26 75,940.89 研发费用 287.62 662.50 894.82 1,083.16 1,262.14 长期股权投资 153.62 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 (18.33) (250.27) (455.93) (605.66) (724.62) 固定资产 3,691.46 3,785.48 3,096.39 2,407.31 1,718.23 资产/信用减值损失 (234.45) (287.35) (233.00) (173.50) (99.00) 在建工程 964.91 932.85 932.85 932.85 932.85 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 950.06 930.38 863.67 796.95 730.24 投资净收益 61.45 11.31 12.93 28.56 17.60 其他 580.13 845.83 658.46 692.30 730.17 其他 (76.23) 447.77 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 6,340.18 6,494.53 5,551.37 4,829.42 4,111.49 营业利润 1,741.53 1,874.25 2,443.08 3,292.79 4,280.78 资产总计 32,853.08 62,780.48 59,765.81 63,995.68 80,052.38 营业外收入 7.64 1.73 3.41 4.26 3.13 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 11.14 11.82 8.34 10.43 10.20 应付票据及应付账款 13,520.89 11,815.60 18,077.99 16,304.19 22,530.97 利润总额 1,738.03 1,864.16 2,438.15 3,286.61 4,273.71 其他 3,193.55 1,000.70 26,837.21 30,193.57 36,551.65 所得税 254.36 167.68 231.62 312.23 406.00 流动负债合计 16,714.44 12,816.30 44,915.20 46,497.76 59,082.62 净利润 1,483.67 1,696.47 2,206.53 2,974.39 3,867.71 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 3.47 0.75 2.21 2.97 3.87 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 1,480.20 1,695.72 2,204.32 2,971.41 3,863.84 其他 573.85 1,129.11 699.72 800.89 876.57 每股收益（元） 0.75 0.86 1.12 1.52 1.97 非流动负债合计 573.85 1,129.11 699.72 800.89 876.57 负债合计 22,017.72 50,480.33 45,614.92 47,298.65 59,959.19 少数股东权益 68