心理健康产品增长和利润贡献不及预期，公司调低全年指引

海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 Teladoc Health（TDOC） 证券研究报告 2022年05月01日 投资评级 6个月评级 买入（维持评级） 作者 李泽宇 分析师 SAC执业证书编号：S1110520110002 lizeyu@tfzq.com 孔蓉 分析师 SAC执业证书编号：S1110521020002 kongrong@tfzq.com 曹睿 联系人 caorui@tfzq.com 相关报告 1 《Teladoc Health-公司动态研究:会员利用率和PMPM稳步提升，新产品和新渠道逐步扩张》 2022-02-28 2 《Teladoc Health-公司动态研究:Livongo交叉销售继续提升会员利用率，新产品渠道拓展取得实质进展》 2021-11-02 3 《-公司动态研究:Livongo交叉销售成果显著，持续关注新产品布局和新渠道拓展进展》 2021-08-10 心理健康产品增长和利润贡献不及预期，公司调低全年指引 事件： 北京时间2022年4月28日，Teladoc Health（TDOC.US）发布2022年第一季度财报。公司2022Q1单季营收5.65亿美元，同比增长25%；公司2022Q1单季调整后EBITDA为5450万美元；公司2022Q1单季净亏损66.75亿美元，相较2020年同期亏损增加64.75亿美元。亏损主要来自商誉减值费用66亿美元，股票补偿费用0.6亿美元和无形资产摊销费用0.49亿美元。 公司2022年Q2指引营收区间为5.8亿-6亿美元，付费会员数为5400-5500万人，总问诊次数440万-460万。对于2022年全年展望，公司下调总营收区间为24亿-25亿美元（前值25.5亿-26.5亿美元），付费会员数为5400-5600万人（相对前值不变），总问诊次数1850万-1950万（前值1850万-2000万）。 点评： 1） 订阅访问费用（access fee）板块一季度营收4.91亿美元，同比增长29%；其中来自美国地区的业务为4.21亿美元，同比增长29%；国际营收为0.7亿美元，同比增长29%。 2） 问诊费（visit fee）板块一季度营收6792.8万美元，同比增长12%；其中美国业务营收为6447.3万美元，同比增长13%，世界其他地区的营收为345.5万美元，同比增长2%。 3） 其他收入板块一季度营收608.5万美元。 运营数据： 2022年第一季度，Teladoc平台问诊次数达451万次，同比增长35%。 DTC心理健康产品Betterhelp增长和利润贡献不及预期 2022Q1，受到竞争对手的影响，公司Betterhelp产品的营销支出收益率（ROI）低于预期，因此公司调低了Betterhelp全年的收入预期至30%-40%增长。同时，慢病护理产品的增长也比预期更慢，主要是由于疫情后取消居家办公和大客户的健康方案制定较难预测导致销售周期延长，调整后的慢病管理产品收入预期至10%-15%。 关注Livongo交叉销售对会员利用率和PMPM的提升效果 截至2022Q1，公司慢性病会员总数为73.1万名，相对Livongo收购前的去年同期的65.3万名增加12%。人均收入提升效果仍显著， PMPM达到$2.52（去年同期$2.09，上期$2.49）。公司致力于将慢病产品整合到多产品护理体验中，2022年Q1 78%的收入是来自于多产品销售。考虑到超过40%的成年美国人患有多种慢性疾病，我们看好公司未来慢病项目注册人数和人均收入双增长。 我们认为，新产品的逐步上线和新渠道开拓将为公司长期PMPM提升带来驱动力，公司的成长逻辑已从单纯的会员数量增长转变为精细化运营产品和服务驱动的PMPM提升。 我们看好公司会员利用率以及PMPM的持续提高，我们预测公司2022年收入24.66亿美元，对应收入增速为21%，维持“买入”评级。 风险提示：1、用户群规模不达预期；2、慢性病护理项目收入不达预期风险；3、企业客户流失风险；4、政策风险 海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：Teladoc季度营业收入和净利润（数值及同比） 资料来源：公司财报，天风证券研究所 图2：Teladoc各业务营收 图3：Teladoc付费会员及问诊次数 资料来源：公司财报，天风证券研究所 资料来源：公司财报，天风证券研究所 12,857 13,028 13,797 15,649 18,080 24,103 28,881 38,332 45,367 50,313 52,165 55,424 56,535 43%38%24%27%41%85%109%145%151%109%81%45%25%0%20%40%60%80%100%120%140%160% - 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,0001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22季度收入（万美元）收入同比19,752 35,078 46,330 86,180 38,816 43404451584699249134 3,576 6,712 9,001 20,691 5,446 5933599868926793 2,525 1,106 97710101540608.520172018201920202021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1订阅费（万美元）问诊费（万美元）其它（万美元）58951462644141059319351.4388.54404511,200 1,800 2,000 2,300 3,700 5,180 5,150 5200525053605430 - 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,0000200400600800100012002015201620172018201920202021Q121Q221Q321Q422Q1问诊次数（万次）会员数量（万） 海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 特别声明 在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。 投资评级声明 类别 说明 评级 体系 股票投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益20%以上 增持 预期股价相对收益10%-20% 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京 海口 上海 深圳 北京市西城区佟麟阁路36号 邮编：100031 邮箱：research@tfzq.com 海南省海口市美兰区国兴大道3号互联网金融大厦 A栋23层2301房 邮编：570102 电话：(0898)-65365390 邮箱：research@tfzq.com 上海市虹口区北外滩国际 客运中心6号楼4层 邮编：200086 电话：(8621)-65055515 传真：(8621)-61069806 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com