点评报告：渠道转型仍待显效，彩妆恋火初露锋芒

[Table_RightTitle] 证券研究报告|商业贸易 [Table_Title] 渠道转型仍待显效，彩妆恋火初露锋芒 [Table_StockRank] 观望(维持) [Table_StockName] ——丸美股份（603983）点评报告 [Table_ReportDate] 2022年05月05日 [Table_Summary] 报告关键要素: 2022年4月29日，公司发布2021年年报和2022年一季报。2021年，公司实现营业总收入17.87亿元（YoY+ 2.41%），实现归母净利润2.48亿元（YoY -46.61%）,扣非归母净利润1.79亿元（YoY-55.70%）。2022Q1，公司实现营业总收入3.83亿元（YoY -5.31%），实现归母净利润0.65亿元（YoY-34.61%），扣非归母净利润0.57亿元（YoY -40.20%），整体业绩表现符合市场预期。 投资要点: 渠道转型仍待显效，营收保稳盈利下滑：拆分2021全年业绩，上半年营收保持稳定增长，利润有所下滑。2021H1营收8.74亿元（YoY+10.09%）、归母净利润1.89亿元（YoY-29.46%）。而自2021Q3以来，受疫情冲击较大，线下日化专营店渠道恢复未达预期，叠加公司自建团队运作“丸美天猫旗舰店”、大力布局抖音、快手等新兴直播渠道，转型线上业务投入成本大幅增加而仍待显效，公司转型未如预期顺利，导致Q3单季度首次收入下降，归母净利润为上市以来首次单季度亏损。Q4受“双十一”等大型销售活动影响，拉动2021业绩边际改善。渠道收入来看，2021线上/线下营收分别贡献10.28/6.99亿元,分别占比59.54%/40.46%。2022Q1公司实现营业总收入3.83亿元（YoY-5.31%），实现归母净利润0.65亿元（YoY-34.61%），营收同比略微下降，收入已恢复至2019年疫前水平。然而随着公司自营业务持续推进改革，各项费用同比增长，叠加疫情压力未减，2022Q1归母净利润水平仅恢复至2019年的54%。 彩妆领跑打造21年业务新增长曲线，眼部产品量减价增拖累Q1业绩：公司2021实现眼部类、护肤类、洁肤类、彩妆及其他类产品营业收入分别为5.23/9.67/1.59/0.78亿元，YoY分别为-17.12%/7.22%/-15.97%/247.85%，眼部类、洁肤类营收同比均下降，护肤类产品表现较好,彩妆实现大幅增长态势。主因彩妆品牌恋火完成品牌焕新，半年时间GMV销量60万支，实现收入6617.46万元，增辐463.49%，有望打开公司第二业务增长曲线。2022Q1眼部类、护肤类、洁肤类产品营业[Table_ForecastSample] 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1787.03 1799.07 1921.11 2071.77 增长比率(%) 2 1 7 8 净利润(百万元) 247.92 222.12 263.38 300.75 增长比率(%) -47 -10 19 14 每股收益(元) 0.62 0.55 0.66 0.75 市盈率(倍) 33.68 37.59 31.70 27.76 市净率（倍） 2.71 2.53 2.34 2.16 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 [Table_BaseData] 基础数据 总股本（百万股） 401.82 流通A股（百万股） 77.00 收盘价（元） 20.78 总市值（亿元） 83.50 流通A股市值（亿元） 16.00 [Table_Chart] 个股相对沪深300指数表现 数据来源：聚源，万联证券研究所 [Table_ReportList] 相关研究 [Table_Authors] 分析师: 陈雯 执业证书编号： S0270519060001 电话： 18665372087 邮箱： chenwen@wlzq.com.cn 分析师: 李滢 执业证书编号： S0270522030002 电话： 15521202580 邮箱： liying1@wlzq.com.cn -70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%丸美股份沪深300证券研究报告 公司点评报告 公司研究 [Table_Pagehead2] 证券研究报告|商业贸易 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 4 页 收 入 分 别 为0.80/2.03/0.45亿元，YoY分别为-24.54%/-20.90%/32.44%。眼部类/洁肤类产品量减价增，销量分别同比下降42.14%/14.04%，单价同比上升30.41%/54.07%，主要系上年同期眼部套盒、眼膜及洁肤产品销售量大，拉低了平均单价所致，另2022Q1洁肤新品售价较高且销售占比大，带动Q1洁肤产品营收正增长。 净利率下滑，渠道转型致销售费用大幅提升：2021年公司毛利率 64.02%，同比略有下滑（-2.19pcts），主要系生产成本及运输成本略有上升所致，其中彩妆及其他类产品贡献亮眼营收基础上，毛利率同比增加7.27pcts。21年净利率13.50%，同比下降13.06pcts，主要系公司积极布局新渠道、拓展新业务致各项费用增长所致。2021期间费用率47.92%，同比增加11.50pcts，有显著增加。其中销售费用率41.48%（+9.16pcts），主要系推广费用、职工薪酬及办公费用增长所致；研发费用率2.83%（-0.05pct）；管理费用率5.62%（+ 1.11pcts），主要由于公司业务发展，职能部门职工薪酬增加、办公费用增长；财务费用率-2.00%（+1.28pct）。22Q1公司净利率为16.77%，（-7.70pcts），销售/管理/研发/财务费用率分别为37.49%/6.46%/3.45%/-0.81%，分别同比+8.35/+1.23/+0.55/+1.95pcts，主因本期收入同比略微下降及扩大自营业务，造成各项费用同比增长所致。 盈利预测与投资建议：从1季度表现来看，公司渠道转型仍未显效，我们下调公司盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润为2.22/2.63/3.00亿元（调整前为2022-2023年2.90/3.24亿元），对应增速分别为-10%/19%/14%, EPS为0.55/0.66/0.75元,4月29日收盘价对应PE分别为38/32/28倍。由于各大品牌纷纷大力向线上转型，导致线上竞争急速升温，费用投入加大而仍待显效，公司转型未如预期顺利，线下业务受各地零星疫情持续发酵恢复受阻，业绩承压可能会持续一段时间；但长期来看公司彩妆品牌恋火成功焕新，在探索中找到零售方法论，有望打开公司第二业务增长曲线。加之公司坚持在转型中调整，于变局中开局，创新与科技并举，始终将产品放在第一位，持续研发投入，拓宽技术边界，严守产品品质，保障品效输出；持续夯实品牌，践行品牌年轻化科技化；持续数字化投入，推进云仓建设等，或有机会在新一轮化妆品行业变革中承接发展机遇，维持“观望”评级。 风险因素：线上增速不达预期、产品推新不达预期、市场竞争加剧。 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 4 页 [Table_Pagehead] 证券研究报告|商业贸易 $$start$$$$end$$ [Table_ForecastDetail] 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1787 1799 1921 2072 货币资金 806 748 307 106 %同比增速 2% 1% 7% 8% 交易性金融资产 738 688 708 722 营业成本 643 646 683 737 应收票据及应收账款 63 32 48 44 毛利 1144 1153 1238 1335 存货 138 145 150 164 ％营业收入 64% 64% 64% 64% 预付款项 36 36 38 41 税金及附加 24 21 24 25 合同资产 0 0 0 0 ％营业收入 1% 1% 1% 1% 其他流动资产 194 193 194 194 销售费用 741 774 788 829 流动资产合计 1976 1841 1445 1271 ％营业收入 41% 43% 41% 40% 长期股权投资 75 75 75 75 管理费用 100 108 112 122 固定资产 247 246 246 246 ％营业收入 6% 6% 6% 6% 在建工程 119 178 266 340 研发费用 50 51 55 59 无形资产 765 1138 1698 2164 ％营业收入 3% 3% 3% 3% 商誉 0 0 0 0 财务费用 -36 -10 -7 -3 递延所得税资产 22 22 22 22 ％营业收入 -2% -1% 0% 0% 其他非流动资产 559 560 562 564 资产减值损失 -11 0 0 0 资产总计 3762 4059 4315 4682 信用减值损失 -1 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 其他收益 22 33 30 35 应付票据及应付账款 198 238 231 260 投资收益 25 31 30 34 预收账款 0 0 0 0 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债 145 197 181 210 公允价值变动收益 1 0 0 0 应付职工薪酬 24 24 25 28 资产处置收益 0 0 0 0 应交税费 63 69 71 78 营业利润 299 274 327 372 其他流动负债 147 126 144 148 ％营业收入 17% 15% 17% 18% 流动负债合计 577 655 653 724 营业外收支 11 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 利润总额 310 274 327 372 应付债券 0 0 0 0 ％营业收入 17% 15% 17% 18% 递延所得税负债 2 2 2 2 所得税费用 68 55 69 77 其他非流动负债 24 24 24 24 净利润 241 219 258 295 负债合计 603 682 679 751 ％营业收入 13% 12% 13% 14% 归属于母公司的所有者权益 3084 3306 3570 3870 归属于母公司的净利润 248 222 263 301 少数股东权益 74 71 66 60 %同比增速 -47% -10% 19% 14% 股东权益 3158 3377 3635 3931 少数股东损益 -7 -3 -6 -5 负债及股东权益 3762 4059 4315 4682 EPS（元/股） 0.62 0.55 0.66 0.75 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流净额 -7 313 226 343 投资 59 51 -21 -14 基本指标 资本性支出 -117 -453 -675 -564 2021A 2022E 2023E 2024E 其他 -623 31 30 34 EPS 0.62 0.55 0.66 0.75 投资活动现金流净额 -681 -372 -666 -544 BVPS 7.68 8.23 8.88 9.63 债权融资 0 0 0 0 PE 33.68 37.59 31.70 27.76 股权融资 90 0 0 0 PEG — — 1.71 1.96 银行贷款增加（减少） 0 0 0 0 PB 2.71 2.53 2.34 2.16 筹资成本 -142 0 0 0 EV/EBITDA 45.92 34.67 28.2