固定收益主题报告：行业出清与房企分化（二）：2022年一季报的七个变化

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 截至2022年4月30日，共43家A股上市和境内发债房企披露了2022年一季报（其中32家为TOP100房企；分企业性质看，国企21家，民企19家，公众企业3家），本文以此为样本，分析2022年以来房企偿债能力、现金流、投融资行为、盈利能力等方面的变化。 ■杠杆：国企加杠杆，民企降杠杆。（1）2022Q1样本国有房企有息负债规模同、环比增长11.6%、4.2%；样本民营房企有息负债规模同、环比压降11.3%、0.9%；公众企业债务增速居于国企和民企之间。总体来看，受国企加杠杆带动，2022年一季度行业债务规模有所扩张，43家样本房企有息负债余额同、环比增长0.4%、1.9%。目前样本房企中国有房企有息负债规模占比达到53.1%，为近年最高水平。（2）行业有息负债小幅抬升的同时，现金明显回落，净负债率有所抬升。2022Q1样本房企净负债率中位为87.8%，环升7.6pct。受现金大幅回落影响，民企净负债率抬升更显著。（3）从表外杠杆的角度看，2022Q1样本房企表外不确定性指标变动相对不大，目前民企和公众企业少数股东权益占比等指标高于国企。 ■短期偿债能力：民企承压加大。2022Q1行业现金明显回落的同时短债规模有所下降，现金短债比小幅抬升，但现金短债比高于1的房企占比仅53.5%，相比2021Q4进一步下滑2.3pct。当前民企短期偿债压力更大，2022Q1现金短债比中位仅65.3%，明显低于国企和公众企业的121.8%和146.9%；短长期有息负债比中位达到61.7%，也明显高于国企和公众企业。 ■三条红线：达标情况小幅改善，国企、公众企业达标率更高。2022Q1房企三条红线总体达标情况相比2021年末小幅改善，绿档房企占比达到39.5%，相比2021年末提升4.7pct。民企、国企、公众企业绿档占比分别为26.3%、47.6%、66.7%。 ■现金流：国企加杠杆带动行业筹资现金流转正，但行业销售回款承压仍较大。（1）2022Q1行业总体筹资活动现金流转正。43家样本房企筹资活动现金流净额合计12.9亿元，相比2021Q3以来单季1000-2000亿的净流出明显改善，为2021Q2以来首次转正。行业筹资活动现金流转正主要由国企贡献，2022Q1国企筹资活动现金流由2021Q4的-273.6亿大幅增至455.8亿，达到与2021Q1基本持平的水平。公众企业筹资活动现金流也有所改善，但民企筹资活动现金流仍处于大幅净流出，规模达到-363.2亿元，93.8%的民企筹资活动现金流处于净流出状态。（2）行业筹资活动现金流净额小幅回正的同时，经营+投资活动现金流净额明显转负，净流出达到1239.3亿元。2021年四季度房企仍可通过加大回款、缩减拿地等方式维持经营+投资活动现金流净流入，弥补融资收紧的压力，2022年以来房地产市场的快速冷却使回款面临极大的下行压力，成为拖累房企总体现金流的核心因素，2022Q1房企经营+投资活动现金流入同比大幅下降23.3%，其中民营房企回落幅度更大，同比降幅达到48.4%。 ■拿地：房企拓地全面放缓。2022年一季度房企拿地全面放缓。披露数据的15家房企2022Q1拿地强度平均为9.5%，相比2021年的29.8%明显回落，46.7%的样本房企未拿地。其中国有房企拿地强度平均17.1%，相比2021年下降23.6pct；公众企业拿地强度平均7.9%，相比2021年下降21.7pct；民企拿地强度平均0.0%，相比2021年下降19.1pct。分房企来看，86.7%的样本房企拿地强度回落。 ■销售：房企销售下行压力较大，民企销售降幅高于国企。2022Q1家样本房Table_Tit le 2022年5月4日 行业出清与房企分化（二）：2022年一季报的七个变化 Table_BaseI nfo 固定收益主题报告 证券研究报告 池光胜 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 陈雨田 分析师 SAC执业证书编号：S1450521070001 chenyt4@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 一季度房企“三条红线”有何变化？房企2021年一季报解析 2021-05-09 三条红线落地以来，哪些房企已成功降档？ 2020-11-07 哪些房企在加杠杆？TOP50房企2020年中报全解读 2020-09-07 六个问题解析TOP50房企中报 2021-09-05 房企压力测试进行时：融资难、回款慢、投资缓_房企2021年三季报点评 2021-11-02 行业出清与房企分化（一）：2021年报的七个分化 2022-4-28 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 企销售金额同比增速中位为-40.9%，相比2021年的2.1%明显回落。民营房企销售承压更大，销售额同比增速中位为-48.8%、低于公众企业（-45.0%）和国企（-34.3%）。 ■盈利：毛利率继续磨底。2022年一季度房企毛利率维持低位，中位为18.3%，相比2021Q4小幅下降0.2pct，相比2018年的阶段性高点回落15.0pct。民营房企盈利能力相对最弱，毛利率中位为16.5%，低于国企（20.0%）和公众企业（17.1%）。 ■风险提示：指标口径差异；房地产政策超预期等。 3 固定收益主题报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 单击此处输入文字。 内容目录 1. 杠杆水平：国企加杠杆，民企降杠杆 .................................................................................. 4 2. 短期偿债能力：民企承压更大 ............................................................................................. 6 3. 三条红线：国有房企达标率远超民营房企 ........................................................................... 6 4. 现金流：国企筹资活动现金流已转正，行业销售回款承压仍较大 ........................................ 7 4.1. 国企筹资活动现金流已转正，民企仍然承压 ............................................................... 7 4.1. 行业销售回款承压，民企下滑幅度更大 ...................................................................... 8 5. 拿地：房企拓地全面放缓 .................................................................................................... 9 6. 销售：下行压力较大 ........................................................................................................... 9 7. 盈利：毛利率继续磨底 ..................................................................................................... 10 图表目录 图1：2022Q1样本房企有息负债规模同、环比微升（亿元，%）........................................... 4 图2：2021H2以来不同属性房企加杠杆行为明显分化（%） .................................................. 4 图3：2021H2以来国有房企有息负债占比不断上升，2022Q1已超50%（%）...................... 4 图4：2022Q1样本房企净负债率中位抬升（%） ................................................................... 5 图5：2022Q1样本房企净负债率抬升主要由现金减少驱动（%）........................................... 5 图6：2022Q1民企净负债率中位上升更加明显（%） ............................................................ 5 图7：2022Q1民企现金增速最弱（%） ................................................................................. 5 图8：当前民企少数股东权益占比中位高于国企（%） ........................................................... 5 图9：当前民企其他应付款占比中位高于国企（%） ............................................................... 5 图10：2022Q1样本房企现金短债比中位小幅抬升，但现金短债比高于1的房企占比仍处低位（%） .................................................................................................................................... 6 图11：房企现金短债比小幅抬升主要来自短债减少（%） ...................................................... 6 图12：当前民企现金短债比高度孱弱（%） ........................................................................... 6 图13：当前民企短债集中到期压力更大（%） ....................................................................... 6 图14：2022Q1年黄档房企“三条红线”降档比例最高（%） .................................................... 7 图15：国企、公众企业“三条红线”达标率明显高于民企（%） ................................................ 7 图16：2022Q1行业总体筹资活动现金流转正（亿元） .......................................................... 7 图17：2022Q1国企筹资现金流净额大幅转正，民企承压仍较明显（亿元） .......................... 8 图18：2022Q1九成民企筹资现金流净流出（%） ................................................................. 8 图19：2022Q1房企经营+投资活动现金流净额明显转负（亿元） .........................