2021年报及2022年一季报点评：分红比例提升，1Q22来水好转

维持“增持”评级：1Q22来水好转，暂不考虑乌东德及白鹤滩电站注入，略上调22/23年EPS至1.21/1.23元（前值1.19/1.22元），预计24年EPS 1.24元，考虑公司水电龙头的估值溢价及潜在外延增长预期，给予22年22倍PE，上调目标价至26.6元，维持“增持”评级。 全年业绩稳健，分红进入新周期。公司21年营收556亿元，同比-3.7%，归母净利润263亿元，同比-0.1%，略低于业绩快报指引。21年公司拟每股派息0.82元，分红比例约70.6%，同比+10.0ppts。公司章程指引十四五分红比例不低于70%，较十三五进一步提升。 4Q21降本效果显著。公司4Q21发电量558亿千瓦时，同比+0.1%； 营收152亿元，同比+1.8%；归母净利润67.1亿元，同比+10.9%。我们判断4Q21盈利同比提升主要与降本有关：营业成本48.6亿元，同比-8.2亿元（-14.4%），我们认为主要系折旧及财政规费等同比减少。 公司优化长期股权投资结构（增、减持相应资产），造成投资收益短期波动：4Q21联合营企业投资收益-4.1亿元，同比-11.9亿元。 1Q22来水好转，扣非净利润增速超预期。1Q22公司溪洛渡、三峡水库来水分别同比偏丰1.1%、7.0%，公司发电量340亿千瓦时，同比+8.0%。受益于发电量提升，1Q22公司营收97亿元，同比+9.8%； 扣非净利润31.0亿元，同比+29.9%，扣非净利润增速超我们预期。 我们预计六库联调后，公司水电增发能力有望进一步优化。 风险提示：来水不及预期、电价低于预期、投资收益低于预期等。