公司简评报告：大单品策略持续释放动能，多品牌矩阵驱动长期成长

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] 评级： 买入 [Table_Authors] 陈梦 首席分析师 SAC执证编号：S0110521070002 chenmeng@sczq.com.cn 电话：010-81152649 郭琦 研究助理 guoqi@sczq.com.cn 电话：010-81152647 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 195.67 一年内最高/最低价（元） 224.43/150.00 市盈率（当前） 62.97 市净率（当前） 13.37 总股本（亿股） 2.01 总市值（亿元） 393.32 资料来源：聚源数据 相关研究 [Table_OtherReport]    核心观点 [Table_Summary] ⚫ 事件：公司发布2021年年报及2022年一季报，全年实现营业收入46.33亿元，同比+23.47%；实现归母净利润5.76亿元，同比+21.03%；拟每10股派发现金红利8.6元。22Q1公司实现营业收入12.54亿元，同比+38.53%；实现归母净利润1.58亿元，同比+44.16 %。 点评： ⚫ 线上直营驱动全年收入高增，22Q1经营表现靓丽。分渠道看，2021年公司线上实现营收39.24亿元，同比+49.5%，销售占比提升14.9pcts至84.9%，其中线上直营/分销分别实现收入28/11.2亿元，分别同比增长76.2%/8.6%，主要由于大单品战略持续取得成效，会员拉新及复购运营升级驱动线上店铺人群质量及客单价提升；线下实现营收6.96亿元，同比-38%，主要由于公司主动对现有网点进行调整升级。单季度来看，21Q4公司实现营收16.21亿元，同比+10.9%；实现归母净利润2.1亿元，同比+10.9%。22Q1在去年高基数以及疫情影响下业绩表现靓丽，主要受线上直营渠道快速增长以及公司盈利能力进一步优化驱动。 ⚫ 渠道及产品结构优化驱动毛利率提升。2021年公司毛利率+2.9pcts至66.5%，主要由于毛利率更高的线上渠道及精华面霜等大单品营收占比提升，同时自播占比提升优化线上盈利能力。销售/管理/研发/财务费用率分别+3.1/-0.3/-0.3/+0.2pct至43%/5.1%/ 1.7%/-0.2%，销售费用率上升主要由于公司孵化新品牌（彩棠、CORRECTORS）、重塑悦芙媞品牌，加大品宣及推广投入。综合影响下，净利率同比持平。22Q1毛利率+3.2pcts至67.6%，期间费用率-0.2pct至49.4%，净利率+1.7pcts至13.5%。 ⚫ 大单品策略成效显著，彩妆品牌表现靓丽。分品牌看，2021年珀莱雅/彩棠分别实现营收38.3/2.5亿元，同比增长28.3%/103.5%。主品牌大单品策略成效显著，公司升级传统优势单品红宝石精华和双抗精华，并新推源力精华、羽感防晒等全新单品，提升客单价及复购率；彩棠品牌加强重点类目，持续与KOL合作，传递产品差异化属性，销售增长靓丽。 ⚫ 投资建议：大单品策略下，公司品牌形象及盈利能力不断提升，新品牌孵化成效初显，未来有望持续拓展增长空间。我们预计公司22/23/24年归母净利润为7.3/9.3/11.7亿元，对应当前市值PE分别为54/42/34倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：疫情影响消费，行业竞争加剧，新品市场接受度不及预期。 盈利预测 [Table_Profit] 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 46.33 58.83 72.77 88.65 同比增速（%） 23.5% 27.0% 23.7% 21.8% 归母净利润（亿元） 5.76 7.33 9.28 11.67 同比增速（%） 21.0% 27.3% 26.5% 25.8% EPS(元/股) 2.87 3.65 4.61 5.81 PE（倍） 68 54 42 34 资料来源：Wind，首创证券 -0.4-0.200.20.429-Apr10-Jul20-Sep1-Dec11-Feb24-Apr珀莱雅沪深300 [Table_Title] 大单品策略持续释放动能，多品牌矩阵驱动长期成长 [Table_ReportDate] 珀 莱 雅(603605)公司简评报告 | 2022.04.28 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 3,159 3,310 4,274 5,477 经营活动现金流 830 682 898 1,112 现金 2,391 2,196 2,896 3,782 净利润 576 733 928 1,167 应收账款 139 321 397 465 折旧摊销 96 93 90 88 其它应收款 0 0 0 0 财务费用 10 -11 -11 -11 预付账款 58 94 116 141 投资损失 7 -2 -2 -2 存货 448 590 724 896 营运资金变动 93 -115 -113 -142 其他 123 109 141 193 其它 67 9 36 50 非流动资产 1,474 1,467 1,461 1,458 投资活动现金流 -342 -85 -85 -85 长期投资 170 170 170 170 资本支出 -233 -81 -82 -82 固定资产 559 562 565 567 长期投资 -112 0 0 0 无形资产 397 362 331 303 其他 3 -4 -3 -3 其他 169 174 176 179 筹资活动现金流 490 -792 -113 -141 资产总计 4,633 4,777 5,735 6,935 短期借款 597 -646 50 50 流动负债 1,025 1,377 1,680 2,030 长期借款 0 0 0 0 短期借款 200 250 300 350 其他 46 95 114 156 应付账款 404 613 753 918 现金净增加额 977 -195 700 886 其他 62 62 62 62 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债 721 26 26 26 成长能力 长期借款 0 0 0 0 营业收入 23.5% 27.0% 23.7% 21.8% 其他 25 26 26 26 营业利润 20.9% 28.7% 26.3% 25.7% 负债合计 1,746 1,403 1,706 2,056 归属母公司净利润 21.0% 27.3% 26.5% 25.8% 少数股东权益 10 -14 -45 -84 获利能力 归属母公司股东权益 2,877 3,388 4,074 4,963 毛利率 66.5% 67.0% 67.2% 67.3% 负债和股东权益 4,633 4,777 5,735 6,935 净利率 12.0% 12.1% 12.3% 12.7% 利润表（百万元） 2021 2022E 2023E 2024E ROE 20.0% 21.7% 23.0% 23.9% 营业收入 4,633 5,883 7,277 8,865 ROIC 17.9% 23.7% 24.7% 25.5% 营业成本 1,554 1,944 2,389 2,895 偿债能力 营业税金及附加 41 55 65 79 资产负债率 37.7% 29.4% 29.7% 29.6% 营业费用 1,992 2,559 3,165 3,838 净负债比率 31.9% 8.2% 8.1% 7.7% 研发费用 77 106 131 160 流动比率 3.1 2.4 2.5 2.7 管理费用 237 306 386 470 速动比率 2.6 2.0 2.1 2.3 财务费用 -7 -11 -11 -11 营运能力 资产减值损失 -54 -50 -50 -50 总资产周转率 1.0 1.2 1.3 1.3 公允价值变动收益 0 0 0 0 应收账款周转率 21.9 25.6 20.3 20.6 投资净收益 -7 2 2 2 应付账款周转率 3.4 3.8 3.5 3.5 营业利润 671 864 1,092 1,373 每股指标(元) 营业外收入 1 1 0 0 每股收益 2.87 3.65 4.61 5.81 营业外支出 4 5 5 5 每股经营现金 4.13 3.39 4.47 5.53 利润总额 668 860 1,087 1,368 每股净资产 14.31 16.85 20.27 24.69 所得税 111 151 190 240 估值比率 净利润 557 709 897 1,128 P/E 68 54 42 34 少数股东损益 -19 -24 -31 -39 P/B 14 12 10 8 归属母公司净利润 576 733 928 1,167 EBITDA 756 941 1,166 1,445 EPS（元） 2.87 3.65 4.61 5.81 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 陈梦，轻工纺服与家电行业首席分析师，北京大学硕士，曾就职民生证券、华创证券，2021年7月加入首创证券。十三届卖方分析师水晶球入围；十四届卖方分析师水晶球第五名；十八届新财富最佳分析师入围。 郭琦，纺织服装行业研究助理，美国波士顿大学金融数学硕士，2021年6月加入首创证券。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况