21年报&22Q1业绩点评：业绩符合预期，持续深化普五量价管控

事件：五粮液发布21年报和22年一季报，公司21全年实现营收662.09亿元，同比增长15.51%；实现归母净利润233.77亿元，同比增长17.15%。22Q1公司实现营收275.48亿元，同比增长13.3%；实现归母净利润108.23亿元，同比增长16.1%。 2021年五粮液业绩符合预期，产品结构实现新优化。2021年五粮液营收增速15.51%，基本落在预告区间，符合预期。五粮液主品牌实现营收491.12亿元，同比增长11.5%，主要系21当年在消化上年欠货，因此报表端和实际动销端出现一定偏差。其中，量/价分别贡献3.8%/7.4%，主要系21年五粮液持续加大计划外和团购渠道占比，进而实现主品牌吨价高单增长。系列酒21年实现营收126.20亿元，同比增长50.7%，量/价分别贡献15.3%/30.7%，主要受益于系列酒坚持“三性一度”、“三个聚焦”以及“打造四大全国性品牌”，顺利实现五粮春的换代升级，品牌价值加速回归。五粮液21年酒类毛利率在80.3%，同比持平，主要系系列酒经过调整后增速快于主品牌。2021年是五粮液负重前行解决历史欠账的一年，同时推出定位2000元价位的经典五粮液，持续完成“1+3”主品牌组合。系列酒方面，公司完成四大全国性战略品牌迭代升级，清理清退总经销品牌7个、产品509款，实现向自营品牌、中高价位、优势品牌聚焦。 22Q1五粮液业绩符合预期，五粮液持续深化价盘管控。2022Q1五粮液实现营收/归母净利润同比增长13.3%/16.1%，符合市场预期。公司整体毛利率同比提升2.0pcts，主要受益于21Q4公司主动提升五粮液综合成本至969元，实现整体吨价提升，进而带动整体净利率提升1.1pct。22Q1五粮液合同负债约36.07亿元，环比/同比减少94.52亿/13.79亿，主要系1-2月春节旺季确认收入，以及华东疫情反复影响所致。五粮液3月以来聚焦梳理普五的量价关系，清理社会低价库存，当前渠道利润收窄仍是影响五粮液发展的主要因素。预计后续五粮液持续推进价盘管控，通过投放文创酒来减缓普五主品的增长压力。 经典五粮液开始重新梳理，管理层实现平稳过渡焕发新生。当下来看，量价关系仍是普五发展问题的核心，随着Q2疫情好转后，五粮液或持续推进市场秩序的管控，强化对窜货乱价等行为的查处。针对2000元价位的经典五粮液，公司22年大幅削减配额，更加聚焦在高地市场做消费者培育和品牌培育，后续持续看好经典五粮液发展的行稳致远。在管理层维度，新管理层顺利完成平稳换届，后续在政策的连续性和执行层面更趋连贯。 22年经营思路脉络清晰，看好公司估值修复。22年五粮液估值回落至舒适区间，后续持续看好普五批价回升下的估值修复。预计2022~2024年公司实现营收758.96/843.47/931.42亿元，同比增长14.6%/11.1%/10/4%；实现归母净利润274.62/311.68/348.66亿元，对应22~24年PE 22.9/20.2/18.0X，维持“买入”评级。 风险提示：千元价位带竞争加剧；市场动销不及预期；疫情反复。 股票数据 财务报表分析和预测