2021年年报及2022年一季报点评：业绩大增，高比例分红超预期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 山煤国际（600546.SH）2021年年报及2022年一季报点评 业绩大增，高比例分红超预期 2022年04月30日 [Table_Summary]  事件：2022年4月29日，公司发布2021年年报以及2022年一季报，2021年公司实现营业收入480.54亿元，同比增长35.66%；实现归母净利润49.38亿元，同比增长497.42%。2022一季度，公司实现营业收入107.65亿元，同比上升14.93%；归母净利润16.53亿元，同比上升418.23%。  价格抬升明显，自产煤毛利率大幅提升。2021年公司实现原煤产量4041.92万吨，同比增加 251.42万吨，同比增长6.63%，商品煤产量（自产煤）3745.98万吨，同比增长2.32%，自产煤销量3737.96万吨，同比增长2.54%。自产煤售价为634.51元/吨，同比增长94.39%，吨煤成本为180.95元/吨，同比增长16.24%。公司自产煤毛利率为71.48%，同比增长19.17个百分点。公司自产煤成本仍处于行业较低水平，较低的生产成本保障了公司的盈利空间，结合公司灵活的定价机制，公司盈利空间充足，在煤价上行周期中业绩有望充分释放。  贸易煤毛利率小幅提升。贸易煤方面，2021年公司销售贸易煤3080.97万吨，同比下降44.78%，贸易煤单位销售价格为765.09元/吨，同比增长85.17%，单位销售成本为732.77元/吨，同比增长83.43%。煤炭贸易业务综合毛利率为4.22%，同比增长0.91个百分点。  高比例分红超预期，股息率11.15%。公司拟向全体股东每10股派发现金股利15.67元（含税），累计派发现金股利31.07亿元，占2021年归母净利润的62.91%，以2022年4月29日股价测算，股息率11.15%，处于市场较高水平。  价格大幅抬升，带动22Q1业绩释放。据公告，2022年1-2月公司实现归母净利润8.42亿左右，则3月单月实现归母净利润8.11亿元。2022年一季度，公司实现原煤产量912.67万吨，同比下降9.04%，实现商品煤销量1215.84万吨，同比下降45.26%，其中贸易煤销量303.17万吨，同比下降75.1%。商品煤综合售价为877.98元/吨，同比增长111.3%，吨煤销售成本为497.65元/吨，同比增长49.7%，煤炭业务综合毛利率为43.3%，同比增长23.3个百分点。  投资建议：公司长协占比低，业绩弹性强，我们预计2022-2024年公司归母净利为74.39亿元、78.32亿元、79.35亿元，折合EPS分别为3.75/3.95/4.00元/股，对应2022年4月29日收盘价的PE分别为4倍、4倍、4倍，行业中估值较低。维持“推荐”评级。  风险提示：煤炭价格大幅下降，新能源项目建设进展不及预期。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 48054 52919 54087 55291 增长率（%） 35.7 10.1 2.2 2.2 归属母公司股东净利润（百万元） 4938 7439 7832 7935 增长率（%） 497.4 50.6 5.3 1.3 每股收益（元） 2.49 3.75 3.95 4.00 PE 6 4 4 4 PB 2.4 1.7 1.3 1.1 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年4月29日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 14.05元 [Table_Author] 分析师： 周泰 执业证号： S0100521110009 邮箱： zhoutai@mszq.com 分析师： 李航 执业证号： S0100521110011 邮箱： lihang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.山煤国际（600546）经营情况点评:2022年1-2月业绩大增，3月预计更佳 2.山煤国际点评:盈利弹性充分显现，业绩大超预期 山煤国际(600546)/煤炭 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 48054 52919 54087 55291 成长能力（%） 营业成本 29862 30510 31572 32370 营业收入增长率 35.66 10.12 2.21 2.23 营业税金及附加 2096 2122 2163 2247 EBIT增长率 243.40 28.23 0.55 1.30 销售费用 523 751 686 713 净利润增长率 497.42 50.65 5.28 1.31 管理费用 1637 1693 1731 1788 盈利能力（%） 研发费用 206 238 233 242 毛利率 37.86 42.35 41.63 41.46 EBIT 13729 17604 17701 17932 净利润率 16.26 21.96 22.62 22.42 财务费用 803 289 238 241 总资产收益率ROA 10.74 13.60 12.19 11.85 资产减值损失 -389 -139 -163 -174 净资产收益率ROE 41.74 45.66 37.31 30.81 投资收益 -141 26 27 28 偿债能力 营业利润 11210 16510 17387 17603 流动比率 0.74 1.14 1.55 2.38 营业外收支 -209 -209 -200 -190 速动比率 0.65 1.05 1.45 2.19 利润总额 11001 16301 17187 17413 现金比率 0.53 0.95 1.33 1.94 所得税 3186 4678 4950 5015 资产负债率（%） 68.77 57.95 50.01 38.25 净利润 7815 11623 12237 12398 经营效率 归属于母公司净利润 4938 7439 7832 7935 应收账款周转天数 6.28 6.28 6.28 8.00 EBITDA 15323 18961 18917 19175 存货周转天数 18.87 18.87 18.87 25.00 总资产周转率 1.05 0.97 0.84 0.83 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 11921 21481 30697 31734 每股收益 2.49 3.75 3.95 4.00 应收账款及票据 1221 744 1374 1969 每股净资产 5.97 8.22 10.59 12.99 预付款项 574 586 607 971 每股经营现金流 8.19 7.50 7.03 2.81 存货 1543 1577 1632 2217 每股股利 1.57 1.50 1.58 1.60 其他流动资产 1414 1436 1565 2166 估值分析 流动资产合计 16672 25824 35875 39058 PE 6 4 4 4 长期股权投资 747 936 1106 1227 PB 2.4 1.7 1.3 1.1 固定资产 14515 13788 12964 12272 EV/EBITDA 1.85 0.96 0.47 0.42 无形资产 6218 6069 5943 5832 股息收益率（%） 11.15 10.68 11.25 11.39 非流动资产合计 29305 28890 28364 27884 资产合计 45977 54715 64238 66942 短期借款 2428 2000 2000 2000 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 5365 5481 5672 3370 净利润 7815 11623 12237 12398 其他流动负债 14616 15119 15448 11029 折旧和摊销 1594 1357 1216 1244 流动负债合计 22410 22600 23119 16399 营运资金变动 4233 327 -315 -8866 长期借款 6546 6446 6346 6546 经营活动现金流 16235 14860 13934 5578 其他长期负债 2661 2661 2661 2661 资本开支 -640 -1060 -741 -925 非流动负债合计 9206 9106 9006 9206 投资 -41 -239 -267 -161 负债合计 31616 31707 32126 25606 投资活动现金流 -665 -1273 -981 -1059 股本 1982 1982 1982 1982 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 2531 6715 11121 15584 债务募资 -4774 -528 -100 200 股东权益合计 14361 23008 32112 41336 筹资活动现金流 -9059 -4027 -3737 -3481 负债和股东权益合计 45977 54715 64238 66942 现金净流量 6511 9560 9216 1038 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 山煤国际(600546)/煤炭 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可