2022年一季报点评：1Q营收继续保持快速增长，成本上涨对利润构成短期压力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年4月28日 公司研究 1Q营收继续保持快速增长，成本上涨对利润构成短期压力 ——欧派家居（603833.SH）2022年一季报点评 买入（维持） 当前价：111.70元 作者 分析师：姜浩 执业证书编号：S0930522010001 021-52523680 jianghao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 6.09 总市值(亿元)： 680.42 一年最低/最高(元)： 104.25/171.66 近3月换手率： 14.50% 股价相对走势 -30%-20%-10%0%10%04/2107/2111/2101/22欧派家居沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 6.00 -4.14 -5.29 绝对 0.52 -18.22 -28.13 资料来源：Wind 相关研报 衣柜及配套强势增长，整装业务加速发力——欧派家居（603833.SH）2021年报点评（2022-04-23） 事件： 公司发布2022年一季报，实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为41.4/2.5/ 2.3亿元，分别同比+25.6%/+3.9%/+12.0%。 点评： 衣柜及配套品保持亮丽增速，整装继续猛发力，预收款项大幅增长：1Q2022，橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现营收13.24/23.2/1.7/2.2亿元，分别同比+5.1%/ +40.9%/+1.2%/ +32.3%，营收占比分别为32.5%/57%/4.1%/5.4%。分渠道看，直营/经销/大宗渠道分别实现营收1.2/32.2/6.7亿元，分别同比+51.1%/+34.1%/ -7.0%。我们估计1Q2022，公司整装营收为4亿元，同比+77%，整装赛道持续猛发力，为公司零售业务持续注入增长活力。 截至1Q2022，经销商门店总数为7398家，比2021年末减少77家。其中，橱柜/衣柜/卫浴/木门/欧铂丽门店数分别为2449/2143/810/1022/974家，比2021年末分别变动-10/-58/+5/+1/-15家。 1Q2022，先行指标预收账款与合同负债合计19.8亿元，同比+39.3%，预示着公司后续仍将保持强劲的增长势头。 盈利能力小幅下降，期间费用管控严格：1Q2022，公司综合毛利率同比-2.5pcts至27.7%。分 产 品 看 ， 橱 柜/衣 柜 及 配 套 品/卫浴/木门的毛 利 率 分 别 为30.5%/28.6%/20.3%/10.1%，分别同比-1.2/-2.4/-1.4/-1.5pcts。分渠道看，直营/经销/大宗渠道的毛利率分别为58.1%/26.7%/27.1%，分别同比-2.0/-2.2/-3.1pcts。公司盈利能力同比下滑，主要受原料价格上涨影响，同时我们估计配套品营收占比上升，结构性拉低了公司整体的盈利能力。 1Q2022，公司期间费用率为20.4%，同比-1.5pcts。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.1%/7.1%/4.9%/-0.8%，分别同比-0.5/-0.3/-0.2/-0.5pcts。我们认为期间费用率降低一方面源自于公司良好的费用管控，另一方面与配套品的营收占比上升有关。 营收强势增长，再度展现龙头本色，维持“买入”评级：鉴于公司一季度盈利能力略低于我们此前的预估，且原材料价格上涨的影响可能持续，我们略下调公司2022-2024年EPS预测分别为5.05/5.92/6.99元（前次预测分别为5.07/5.94/7.03元），当前股价对应PE分别为22/19/16倍。从目前已经公布的定制家居企业一季报情况看，公司营收规模位居行业第一，且一季度增速保持全行业最佳，再一次展现头部公司的竞争实力，而目前公司的估值水平已经处于历史较低位置，维持“买入”评级。 风险提示：国内地产销售低于预期，原料价格上涨幅度超出预期。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 欧派家居（603833.SH） 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 14,740 20,442 24,517 29,434 35,237 营业收入增长率 8.91% 38.68% 19.94% 20.05% 19.72% 净利润（百万元） 2,063 2,666 3,077 3,605 4,258 净利润增长率 12.13% 29.23% 15.45% 17.16% 18.11% EPS（元） 3.43 4.38 5.05 5.92 6.99 ROE（归属母公司)（摊薄） 17.30% 18.50% 18.74% 18.72% 18.83% P/E 33 26 22 19 16 P/B 5.6 4.7 4.1 3.5 3.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-04-28 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 欧派家居（603833.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 14,740 20,442 24,517 29,434 35,237 营业成本 9,579 13,978 16,997 20,495 24,628 折旧和摊销 537 648 152 203 273 税金及附加 111 143 172 206 247 销售费用 1,147 1,386 1,618 1,928 2,290 管理费用 961 1,131 1,341 1,598 1,903 研发费用 699 908 1,054 1,266 1,498 财务费用 -35 -115 -109 -99 -107 投资收益 37 21 20 40 60 营业利润 2,407 3,060 3,544 4,154 4,907 利润总额 2,413 3,075 3,556 4,166 4,919 所得税 350 411 476 558 659 净利润 2,063 2,664 3,079 3,607 4,260 少数股东损益 0 -1 2 2 2 归属母公司净利润 2,063 2,666 3,077 3,605 4,258 EPS(元) 3.43 4.38 5.05 5.92 6.99 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 3,889 4,046 2,080 4,070 4,828 净利润 2,063 2,666 3,077 3,605 4,258 折旧摊销 537 648 152 203 273 净营运资金增加 -2,293 1,382 2,357 1,153 1,374 其他 3,583 -650 -3,506 -891 -1,077 投资活动产生现金流 -2,337 -2,065 -1,822 -1,985 -2,540 净资本支出 -1,883 -1,231 -1,600 -1,800 -2,400 长期投资变化 16 16 0 0 0 其他资产变化 -470 -849 -222 -185 -140 融资活动现金流 585 -187 1,026 -511 -431 股本变化 181 8 0 0 0 债务净变化 467 281 1,840 -12 161 无息负债变化 1,197 1,785 -125 1,574 1,847 净现金流 2,111 1,783 1,284 1,573 1,857 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 18,844 23,393 27,121 31,520 36,887 货币资金 4,427 6,562 7,845 9,419 11,276 交易性金融资产 1,960 1,677 1,677 1,699 1,721 应收账款 602 1,012 1,215 1,462 1,754 应收票据 195 206 248 297 356 其他应收款（合计） 39 96 115 138 166 存货 809 1,463 1,853 2,234 2,684 其他流动资产 134 79 283 528 819 流动资产合计 8,250 11,243 13,406 15,983 19,022 其他权益工具 270 310 310 310 310 长期股权投资 16 16 16 16 16 固定资产 6,093 6,648 7,001 7,549 8,346 在建工程 1,538 347 891 1,455 2,142 无形资产 1,464 1,064 1,439 1,707 2,069 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 1,026 2,169 2,413 2,413 2,413 非流动资产合计 10,593 12,150 13,715 15,538 17,865 总负债 6,918 8,984 10,699 12,261 14,268 短期借款 1,627 2,389 4,143 4,130 4,291 应付账款 1,145 2,018 2,380 2,869 3,448 应付票据 213 140 170 205 246 预收账款 607 886 1,054 1,266 1,515 其他流动负债 111 145 511 954 1,476 流动负债合计 5,926 8,285 9,952 11,341 13,146 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 495 0 0 0 0 其他非流动负债 404 603 745 917 1,120 非流动负债合计 992 699 747 919 1,122 股东权益 11,925 14,409 16,422 19,260 22,618 股本 602 609 609 609 609 公积金 4,032 4,666 4,666 4,666 4,666 未分配利润 7,150 9,074 11,085 13,921 17,277 归属母公司权益 11,925 14,409 16,420 19,256 22,612 少数股东权益 0 0 2 4 6 主要指标 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 35.0% 31.6% 30.7% 30.4% 30.1% EBITDA率 19.7% 18.0% 14.5% 14.4% 14.3% EBIT率 15.8% 14.6% 13.9% 13.7% 13.5% 税前净利润率 16.4% 15.0% 14.5% 14.2% 14.0% 归母净利润率 14.0% 13.0% 12.6% 12.2% 12.1% ROA 10.9% 11.4% 11.4% 11.4% 11.5% ROE（摊薄） 17.3% 18.5% 18.7% 18.7% 18.8% 经营性ROIC 16.5% 19.3% 17.1% 17.3% 17.4% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 37% 38% 39% 39% 39% 流动比率 1.39 1.36 1.35 1.41 1.45 速动比率 1.26 1.18 1.16 1.21 1.24 归母权益/有息债务 5.62 6.00 3.87 4.55 5.15 有形资产/有息债务 8.12 9.21 6.04 7.04 7.92 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 7.78% 6.78% 6.60% 6.55% 6.50% 管理费用率 6.52% 5.54% 5.47% 5.43% 5.40% 财务费用率 -0.24% -0.56% -0.44% -0.34% -0.30% 研发费用率 4.74% 4.44% 4.30% 4.