021年业绩扭亏为盈，多元业态拓展助力中线成长

2021 年业绩扭亏为盈，处于业绩预告区间内。2021 年，公司实现 6.29 亿元/+34.55%，按同口径估算恢复至 2019 年的 69%；归母业绩 1808 万元/+146.95%（扣非后+110.09%），处业绩预告区间内，整体扭亏为盈，但归母业绩仅恢复 8%，主要系疫情反复影响，EPS0.03 元/股。分季度来看，公司 Q1-Q4 营收同各同增 95%/126%/-19%/14%，Q1-Q2 反弹快速，2021H1 可比口径收入恢复 79%；下半年疫情扰动较大，按可比口径计算收入仅恢复 59%。 2021 年进山客流恢复约 78%，酒店、演艺等业务拖累盈利表现。2021 年，公司实现进山人数 256.52 万人次/+38.70%，恢复约 78%，恢复相对良好。 其中上半年/下半年客流各恢复 91%/47%。2021 年公司有效门票（剔除分成影响）后为 61 元/+3.43%。综合来看，公司门票收入 1.58 亿元/+43.46%，索道收入 2.25 亿元/+43.17%，对应旅游主业的营业利润同增约 30%，恢复至 2019 年的 41%，系公司盈利改善的核心支撑。同时，受疫情以及酒店改造提升项目施工影响，酒店收入微增 3.82%，同比增亏。演艺业务因除培育期，且受疫情影响较大，2021 年归母亏损估算近3000 万。此外，茶叶、数智旅游等其他收入增长 50%+，助力收入增长。 短期跟踪疫情及出行管控边际变化，中线多元拓展有望形成新的增长点。今年以来疫情仍有反复，预计公司短期经营仍有承压。未来若疫情企稳出行管控放松，则其恢复性增长仍可观。中线来看，虽然未来门票价格政策仍有不确定，但公司在巩固传统主业基础上，加快“一张网”“一台戏”“一营地”孵化，积极拓展文旅数字经济、智慧旅游、文化演艺、研学旅游等文旅经济业态，优化公司产业结构，推动公司多元发展形成新的经济增长点。同时加强公司现有产品营销宣传整合力度，发挥公司现有门票、索道、酒店、演艺产品优势，建立产品、网红和自媒体三大体系，发力整体营销、联动营销和全域营销，精耕重点市场和人群，确保旅游人数增长和公司整体效益提升。 风险提示：疫情风险，国企改革不及预期，门票降价风险等。 投资建议：下调公司 2022-2024 年 EPS 至 0.04/0.35/0.43 元（此前 2021年 8 月时预计公司 22-23 年 EPS0.38/0.43 元，主要由于 2022 年初以来疫情反复及出行政策收紧影响），对应 PE181/18/15x。疫情反复及复苏节奏对公司后续盈利表现及估值影响较大，短期仍需跟踪疫情与复苏节奏。但中线来看，公司系国内自然景区龙头，资源禀赋突出，积极多元扩张，未来中线成长仍可期待，维持增持。 盈利预测和财务指标 2021 年业绩扭亏为盈，处于业绩预告区间内。2021 年，公司实现 6.29 亿元/+34.55%，按同口径估算恢复至 2019 年的 69%；归母业绩 1808 万元/+146.95%（扣非后+110.09%），均处于业绩预告区间中，整体扭亏为盈，但与 2019 年相比仍有较大差距，归母业绩仅恢复至 2019 年的 8%左右，主要系疫情反复影响，EPS0.03 元/股。 分季度来看，公司 Q1-Q4 营收同比增速分别为 95%/126%/-19%/14%，Q1- Q2 反弹快速，Q3 旅游旺季受疫情散发影响复苏受制，Q4 收入有所增长，但盈利仍承压。从恢复节奏来看，上半年收入恢复 79%，下半年仅恢复 59%，疫情对其下半年经营扰动较大。 图 1：公司营业收入及业绩表现 图2：公司分季度营业收入和业绩表现 2021 年进山客流恢复约 78%，酒店、演艺等业务拖累盈利表现。2021 年，公司实现进山人数 256.52 万人次/+38.70%，恢复至 2019 年的 78%，考虑 2021 年疫情反复影响 ，公司上述客流恢复情况仍相对良好。 其中上半年客流 145.86 万人次/+180.39%，恢复约 91%。下半年客流 110.66 万人次/-16.75%，仅恢复 47%，下半年疫情影响较大。2021 年公司有效门票（剔除分成影响）后为 61 元/+3.43%。鉴于此，公司门票收入 1.58 亿元/+43.46%，索道收入 2.25 亿元/+43.17%，对应旅游主业的营业利润同增约 30%，恢复至 2019 年的 41%，系公司盈利改善的核心支撑。同时，受疫情以及酒店改造提升项目施工影响，酒店收入微增 3.82%，同比增亏。演艺业务因除培育期，且受疫情影响较大，2021 年归母亏损估算近 3000万。此外，茶叶、数智旅游等其他收入增长 50%+，助力收入增长。 图 3：公司各业务板块营业收入（单位：百万元、%） 图4：公司接待进山购票游客表现 受营收规模提升影响，毛利率和期间费率有所改善。2021 年公司毛利率为 32.75%，较去年提升 6.72 个百分点；期间费用率为 32.78%，较去年下降 5.69 个百分点。2021 年公司盈利能力和质量较 2020 年低谷有所改善，归母净利率 2.88%扭亏，但与 2019 年相比仍有差距，2019 年公司毛利率为 43.45%，净利率为 20.39%，期间费用率为 15.91%，归母净利率 20.42%。 图 5：公司毛利率、净利率变化情况 图6：公司期间费用率变化情况 短期跟踪疫情及出行管控边际变化，中线多元拓展有望形成新的增长点。今年以来疫情仍有反复，预计公司短期经营仍有承压，但公司也积极应对，针对近程和本地旅游的增长，推出并完善针对散客、休闲、研学、自驾等产品，与周边旅游资源相互辉映，并借助冬奥会形成的冰雪旅游的新潮流进行创新和高质量发展。未来若疫情企稳出行管控放松，则其恢复性增长仍可观。中线来看，虽然未来门票价格政策仍有不确定，但公司在巩固景区门票、索道、宾馆酒店等传统文旅产业的基础上，加快“一张网”“一台戏”“一营地”孵化，积极拓展文旅数字经济、智慧旅游、文化演艺、研学旅游等文旅经济业态，优化公司产业结构，推动公司多元发展形成新的经济增长。同时加强公司现有产品营销宣传整合力度，发挥公司现有门票、索道、酒店、演艺产品优势，利用公司识途网线上销售渠道，建立产品、网红和自媒体三大体系，发力整体营销、联动营销和全域营销，精耕重点市场和人群，确保旅游人数增长和公司整体效益提升。 投资建议：下调公司 2022-2024 年 EPS 至 0.04/0.35/0.43 元（此前 2021 年 8 月时预计公司 22-23 年 EPS0.38/0.43 元，主要由于 2022 年初以来疫情反复及出行政策收紧影响，下调客流恢复假设如下表所示），对应 PE181/18/15x。疫情反复及复苏节奏对公司后续盈利表现及估值影响较大，短期仍需跟踪疫情与复苏节奏。 但中线来看，公司系国内自然景区龙头，资源禀赋突出，积极多元扩张，未来中线成长仍可期待，维持增持。 风险提示：疫情大规模反复等会宏观系统性风险，国企改革不及预期，门票索道等业务降价风险；国家公园政策风险等。 表1：公司景区客流恢复假设预测变化 表2：可比公司估值表 、 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明