短期受公允价值变动影响，中长期继续看好公司发展

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2022年04月28日 天士力（600535.SH） 短期受公允价值变动影响，中长期继续看好公司发展 事件：公司发布22年一季度，实现营业收入18.69亿元，同比增长5.97%，其中工业收入增长5.01%，商业收入增长11.82%；归母净利润-5.57亿元，同比下降272.52%，主要系公司持有的I-MAB、科济药业等金融资产公允价值下降8.67亿，比去年同期公允价值变动收益下降8.99亿所致；扣非净利润为2.32亿元，同比下降8.79%。 业绩短期受资产公允价值调整影响，扣非业绩有望逐渐回暖。公司一季度业绩受到持有的I-MAB、科济药业等金融资产公允价值变动出现较大下滑，我们认为此为短期影响，更应关注公司扣非业绩。扣非业绩主要受到限产和蒂清集采价格下降影响，有所下滑，我们预计影响在Q2开始将逐渐减少，有望重新恢复到增长趋势中。 中药板块增长稳健，化药板块逐渐回暖。公司一季报中药板块实现营业收入11.28亿元，同比增长8.45%，毛利率68.45%，下降2.76个百分点，我们推测主要是公司生产受到冬奥会限产导致成本上升。公司核心产品复方丹参滴丸，近几年已恢复稳健增长，新获批的糖网适应症有望进一步扩大市场空间。二线品种养血清脑、芪参益气等产品增速较快，预计22年仍将保持较快增速。公司化药板块实现营业收入3.19亿元，同比下降5.79%，毛利率78.78%，同比下降2.34个百分点，主要是由于蒂清集采降价的影响， Q2开始影响将进一步减小，其他产品水林佳保持较快增长，公司肝病治疗板块增长33.10%，主要就是水林佳拉动。 生物药板块继续保持快速增长。公司生物药板块实现营业收入0.58亿元，同比增长15.64%，毛利率71.84,%，同比增加9.33个百分点，主要是普佑克销量增加，规模效应影响。普佑克新适应症急性脑卒中适应症和急性肺栓塞领域已申报申报上市并获得受理，未来有望进一步增大市场空间。 盈利预测：由于公司所持I-MAB、科济药业等金融资产公允价值变动对业绩影响较大，我们暂不考虑这部分影响，同时调整此前预测，预计公司22-24年归母净利润分别为10.31亿、11.76亿元以及13.27亿元，同比增长-56%、14%以及13%，对应PE分别为15X、13X以及12X。维持公司“买入”评级。 风险提示：研发管线进展缓慢的风险；天士力生物分拆上市的相关风险。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 13,576 7,952 8,619 9,508 10,497 增长率yoy（%） -28.5 -41.4 8.4 10.3 10.4 归母净利润（百万元） 1,126 2,359 1,031 1,176 1,327 增长率yoy（%） 12.4 109.5 -56.3 14.0 12.8 EPS最新摊薄（元/股） 0.75 1.56 0.68 0.78 0.88 净资产收益率（%） 8.8 18.1 7.2 7.9 8.5 P/E（倍） 13.6 6.5 14.9 13.0 11.6 P/B（倍） 1.3 1.2 1.1 1.1 1.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2022年4月27日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 中药 前次评级 买入 4月27日收盘价(元) 10.18 总市值(百万元) 15,350.62 总股本(百万股) 1,507.92 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 24.03 股价走势 作者 分析师 张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjy@gszq.com 分析师 祁瑞 执业证书编号：S0680519060003 邮箱：qirui@gszq.com 相关研究 1、《天士力（600535.SH）：中药转型创新药优质标的，看好公司未来发展》2021-10-26 2022年04月28日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 9237 9249 10533 11048 12275 营业收入 13576 7952 8619 9508 10497 现金 1976 2304 2291 3412 3340 营业成本 8055 2678 2816 3066 3274 应收票据及应收账款 1872 1295 2138 1649 2532 营业税金及附加 110 117 128 141 155 其他应收款 421 9 458 58 511 营业费用 2672 2906 3258 3594 3968 预付账款 98 62 111 80 131 管理费用 596 432 488 549 618 存货 1354 1548 1504 1819 1730 研发费用 689 580 672 742 829 其他流动资产 3517 4031 4031 4031 4031 财务费用 273 39 42 23 -33 非流动资产 7256 7292 6715 6146 5486 资产减值损失 -65 -267 -26 -38 63 长期投资 922 484 57 -369 -795 其他收益 81 73 0 0 0 固定资产 3480 3682 3470 3271 3069 公允价值变动收益 118 -80 -8 -9 5 无形资产 1646 1626 1720 1817 1837 投资净收益 221 1758 32 32 33 其他非流动资产 1208 1501 1467 1427 1375 资产处置收益 2 44 0 0 0 资产总计 16494 16542 17248 17194 17761 营业利润 1472 2733 1265 1454 1661 流动负债 2832 1855 2293 1815 1820 营业外收入 10 3 20 19 18 短期借款 637 178 777 178 178 营业外支出 25 13 15 15 15 应付票据及应付账款 684 729 758 861 867 利润总额 1457 2724 1270 1458 1664 其他流动负债 1510 949 758 776 775 所得税 367 316 277 318 363 非流动负债 1278 1373 1147 919 676 净利润 1090 2408 993 1140 1301 长期借款 1020 1034 809 581 338 少数股东损益 -36 49 -38 -36 -26 其他非流动负债 258 338 338 338 338 归属母公司净利润 1126 2359 1031 1176 1327 负债合计 4109 3228 3440 2734 2497 EBITDA 2094 3154 1636 1813 1991 少数股东权益 412 333 294 258 232 EPS（元） 0.75 1.56 0.68 0.78 0.88 股本 1513 1513 1513 1513 1513 资本公积 2321 1530 1530 1530 1530 主要财务比率 留存收益 8359 10222 10856 11564 12411 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 11972 12981 13513 14202 15033 成长能力 负债和股东权益 16494 16542 17248 17194 17761 营业收入(%) -28.5 -41.4 8.4 10.3 10.4 营业利润(%) 10.0 85.6 -53.7 14.9 14.2 归属于母公司净利润(%) 12.4 109.5 -56.3 14.0 12.8 获利能力 毛利率(%) 40.7 66.3 67.3 67.8 68.8 现金流量表（百万元） 净利率(%) 8.3 29.7 12.0 12.4 12.6 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 8.8 18.1 7.2 7.9 8.5 经营活动现金流 1791 2801 121 2257 339 ROIC(%) 7.5 16.2 6.3 7.2 7.7 净利润 1090 2408 993 1140 1301 偿债能力 折旧摊销 590 420 375 389 403 资产负债率(%) 24.9 19.5 19.9 15.9 14.1 财务费用 273 39 42 23 -33 净负债比率(%) 8.5 -3.0 -1.5 -14.9 -15.2 投资损失 -221 -1758 -32 -32 -33 流动比率 3.3 5.0 4.6 6.1 6.7 营运资金变动 -17 1276 -1265 727 -1293 速动比率 1.6 2.7 2.8 3.6 4.3 其他经营现金流 77 415 8 9 -5 营运能力 投资活动现金流 866 -43 227 202 295 总资产周转率 0.7 0.5 0.5 0.6 0.6 资本支出 409 572 -151 -142 -234 应收账款周转率 2.6 5.0 5.0 5.0 5.0 长期投资 39 126 427 427 426 应付账款周转率 4.6 3.8 3.8 3.8 3.8 其他投资现金流 1314 655 502 486 487 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2311 -2483 -960 -739 -706 每股收益(最新摊薄) 0.75 1.56 0.68 0.78 0.88 短期借款 -2013 -459 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.19 1.86 0.08 1.50 0.22 长期借款 -2212 14 -226 -228 -243 每股净资产(最新摊薄) 7.94 8.61 8.96 9.42 9.97 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 332 -791 0 0 0 P/E 13.6 6.5 14.9 13.0 11.6