请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022年04月28日 证券研究报告•2021年年报点评 买入 （维持） 当前价： 110.78元 安恒信息（688023） 计算机 目标价： ——元（6个月） 营收快速增长，各业务板块高速发展 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：王湘杰 执业证号：S1250521120002 邮箱：wxj@swsc.com.cn 联系人：叶泽佑 电话：13524424436 邮箱：yezy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：Wind 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 0.79 流通A股(亿股) 0.57 52周内股价区间(元) 113.22-375.10 总市值(亿元) 86.97 总资产(亿元) 48.52 每股净资产(元) 39.61 相关研究 [Table_Report] 1. 安恒信息（688023）：收入保持稳定增长，研发实力持续增强 (2021-11-03) 2. 安恒信息（688023）：新兴安全供应商，优质赛道表现亮眼 (2021-08-17) [Table_Summary]  业绩总结：公司2021全年实现营业收入18.2亿元，同比增长37.6%；实现归母净利润0.1亿元，同比下降89.7%。  公司2021全年营收增长较快，归母净利润大幅下滑。1）从营收端来看，2021年公司营收同比增长37.6%，主要系公司主要产品营收大幅增长，公司在各行业市场份额进一步上升，其中网络信息安全基础产品、网络信息安全平台产品、网络信息安全服务营收同比增长14.5%、32%、59.8%。2）从利润端看，2021年公司归母净利润同比下降89.7%，主要系公司战略新方向处于投入阶段，相关效益尚未体现，预计未来随着新产品技术不断成熟，将持续创造新的利润增长点。公司毛利率为64.1%，较去年同期下降5.1%。3）从费用端来看，2021年公司销售、管理、研发费用率分别为35.1%、9.2%和29.6%，其中研发费用同比增长71.8%，主要系研发人员增加、薪酬上涨及股权激励费用增加所致。  研发投入增加，新兴赛道核心竞争力持续增强。公司加大战略新方向相关产品和平台的技术研发、市场开拓和管理优化的投入力度，研发投入同比增长71.8%。数据安全方面，公司AIGuard数据安全相关产品高速增长，Ailand数据安全岛陆续落地；托管运营服务MSS方面，公司全力推动云服务战略的发展，致力于打造业内最具竞争力的MSS业务，随着云服务的推广覆盖，预计将大幅降低安全服务成本，提升毛利；信创安全方面，公司信创产品市场份额快速扩张，推出多云多芯一体多元管理信创安全运营平台，助力行业国产化替代；终端安全方面，公司突破性进入了央采市场，入围运营商集采名录，安恒EDR产品服务的各类政企用户突破10000家；车联网安全方面，公司加大安全测试、安全防护产品等方向的投入，未来将进一步深化车联网方向的安全能力应用；智能安全网关方面，公司新一代智能网关产品不断突破，多平台环境适配、加密流量识别等基础能力实现大幅提升。  盈利预测与投资建议。预计2022-2024年公司营业收入分别为25.5亿元、35.4亿元、48.6亿元，未来三年营业收入将达到38.7%的复合增长率。考虑到公司各业务板块高速发展，核心竞争力持续增强，预计公司订单量在2022年将迎来显著增长，维持“买入”评级。  风险提示：客户拓展不及预期、下游需求不及预期等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1820.33 2548.78 3543.41 4859.85 增长率 37.59% 40.02% 39.02% 37.15% 归属母公司净利润（百万元） 13.81 158.19 254.31 332.93 增长率 -89.71% 1045.79% 60.76% 30.92% 每股收益EPS（元） 0.18 2.02 3.24 4.24 净资产收益率ROE 0.36% 4.39% 6.58% 7.98% PE 630 55 34 26 PB 2.81 2.66 2.49 2.31 数据来源：Wind，西南证券 -60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%21/421/621/821/1021/1222/222/4安恒信息沪深300 安恒信息（688023）2021年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关键假设： 假设1：网络信息安全产品、网络信息安全平台和网络信息安全服务为公司主要收入来源。公司网络信息安全产品包括基础类产品（安全防护类产品、安全检测类产品）、平台类安全产品；网络信息安全服务包括 SaaS 云安全服务、专家服务、智慧城市安全运营中心、国家重大活动网络安保服务、网络信息安全人才培养服务。在网络信息安全政策和新兴技术的驱动下，我国网络信息安全行业仍将保持较快的增长，公司作为网络安全领域领先企业将充分受益，预计公司网络信息安全产品、网络信息安全平台和网络信息安全服务订单量将保持稳定增长。我们预计公司2022年-2024年网络信息安全服务的订单量增速为59%、56%、52%，网络信息安全平台订单量增速为31%、29%、27%，网络信息安全基础产品订单量增速为14%、14%、14%； 假设2：公司第三方硬件产品和其他业务规模较小，非主要收入来源，预计订单量将保持稳定增长。我们预计公司2022年-2024年第三方硬件产品的订单量增速为133%、73%、53%，其他业务订单量增速为16%、16%、16%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入及毛利率如下表： 表1：分业务收入及增速 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 网络信息安全服务 收入 588.8 933.4 1460.2 2212.6 增速 60% 59% 56% 52% 毛利率 51% 51% 51% 51% 网络信息安全平台 收入 587.7 770.0 993.4 1261.2 增速 32% 31% 29% 27% 毛利率 74% 74% 76% 76% 网络信息安全基础产品 收入 528.4 602.4 684.8 778.4 增速 15% 14% 14% 14% 毛利率 77% 77% 77% 77% 第三方硬件产品 收入 93.5 217.5 375.6 573.4 增速 223% 133% 73% 53% 毛利率 13% 13% 13% 13% 其他 收入 21.9 25.4 29.5 34.2 增速 16% 16% 16% 16% 毛利率 49% 50% 50% 50% 合计 收入 1820.3 2548.8 3543.4 4859.9 增速 37.6% 40.0% 39.0% 37.2% 毛利率 63.96% 61.30% 59.45% 57.61% 数据来源：Wind，西南证券 安恒信息（688023）2021年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 相对估值 综合考虑业务范围，选取亚信安全、奇安信、深信服3家上市公司作为可比公司进行估值比较，2022年3家可比公司平均PS为3.7倍。随着政策推动下游需求增加，行业整体估值将有所提升。公司新产品布局领先行业，下游客户优质，预计估值将高于行业平均水平。 表2：可比公司估值 证券代码 可比公司 股价（元） 营业收入（亿元） PS（倍） 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 688225.SH 亚信安全 20.05 16.67 22.16 29.53 -- 4.81 3.62 2.72 -- 688561.SH 奇安信-U 42.93 58.09 81.68 110.84 150.67 5.04 3.58 2.64 1.94 300454.SZ 深信服 84.78 68.05 89.39 111.62 149.06 5.18 3.94 3.16 2.36 平均值 5.01 3.72 2.84 2.15 数据来源：Wind，西南证券整理 预计2022-2024年公司营业收入分别为25.5亿元、35.4亿元、48.6亿元，未来三年营业收入将达到38.7%的复合增长率。考虑到公司各业务板块高速发展，核心竞争力持续增强，预计公司订单量在2022年将迎来显著增长，维持“买入”评级。 安恒信息（688023）2021年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1820.33 2548.78 3543.41 4859.85 净利润 11.19 143.75 228.30 296.14 营业成本 656.02 986.49 1436.79 2060.11 折旧与摊销 57.65 34.26 34.26 34.26 营业税金及附加 18.00 28.52 38.91 52.82 财务费用 -5.10 0.66 0.92 1.26 销售费用 635.78 890.21 1237.60 1697.40 资产减值损失 -2.83 0.00 1.50 -0.83 管理费用 165.83 232.19 322.79 442.72 经营营运资本变动 -172.95 -23.66 3.13 61.94 财务费用 -5.10 0.66 0.92 1.26 其他 50.74 -0.34 -3.50 -0.96 资产减值损失 -2.83 0.00 1.50 -0.83 经营活动现金流净额 -61.30 154.68 264.61 391.82 投资收益 71.96 0.00 2.56 0.00 资本支出 -17.21 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 1.23 0.84 0.94 0.96 其他 -1238.39 0.84 3.50 0.96 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -1255.60 0.84 3.50 0.96 营业利润 -40.84 161.55 254.86 330.10 短期借款 131.22 -131.22 0.00 0.00 其他非经营损益 -3.27 -5.29 -6.70 -8.20 长期借款 533.62 0.00 0.00 0.00 利润总额 -44.11 156.26 248.16 321.90 股权融资 1449.71 0.00 0.00 0.00 所得税 -55.30 12.50 19.85 25.75 支付股利 -14.81 -2.78 -34.47 -53.24 净利润 11.19 143.75 228.30 296.14 其他 -93.54 -60.83 -0.92 -1.26 少数股东损益 -2.62 -14.44 -26.01 -36.79 筹资活动现金流净额 2006.19 -194.82 -35.38 -54.50 归属母公司股东净利润 13.81 158.19 254.31 332.93 现金流量净额 689.29 -39.30 232.73